投研视点 | 疫情冲击，债市阶段性走强

突如其来的一场新冠病毒对中国甚至全球都带来了巨大冲击，影响了居民正常生活。在这种背景下，疫情对我国基本面有多大影响？债券市场走势该如何演绎？总体来看，我们认为疫情短期对我国基本面有冲击，现阶段我们预计债券利率中枢水平将维持低位，长期来看债市有望延续慢牛行情。

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债市现状

正处于疫情发展的第三阶段，收益率水平预计二次探底

当前债市走势维持震荡，处于受疫情影响的第三阶段，后续关注的核心仍在于疫情对于经济的影响以及相关应对政策的措施效果。疫情对债券市场的影响，目前正走在第三阶段：

第一阶段，春节前后随着疫情的发酵引发市场避险情绪，债券市场收益率出现快速下行，10年国债几乎触及16年利率低点。

第二阶段，2月中旬随着市场避险情绪的释放和疫情的控制，债券市场进入观望盘整阶段。

第三阶段，2月底以来随着国内经济数据出台，叠加海外疫情不断扩散的情况逐步暴露，债券收益率水平二次探底，可能再破前期低点。

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疫情影响

经济“深坑”，货币财政政策维持宽松

基本面上，疫情打乱了经济企稳节奏，虽然一季度经济增速受影响程度较大，但后期经济仍将复苏反弹。

1）疫情发生的1季度实际GDP增速预计将出现回落。

参考非典，对经济冲击主要集中在2季度，非典导致2003年2季度经济放缓1.5-2.5个百分点。相对于非典，本次疫情对经济的影响范围更广、情况更加复杂。

●受疫情影响，武汉封城、学校暂停现场授课、企业停工时间延长，经济基本处于停滞状态。随着经济和交通的快速发展，此次新冠病毒相比非典传染性更强，相应的应对措施也更加谨慎严格。未来经济情况还需要关注企业复工节奏。

●经济所处的经济周期阶段不同。目前经济内生动力不及2003年，而且根据疫情新增及确认数据的历史变化，出现过局部反复的情况。市场可能低估了疫情的复杂性和经济的影响时间，未来经济回升的速度还有较大不确定性。

●海外疫情在不断扩散，未来可能通过疫情回流风险的上升、其他国家货币宽松、疫情拖累海外经济等传导路径带动国内经济增长再次承压，从而使国内宏观政策再现放松。

2）如果疫情在3月份控制住，预计2季度经济数据就会有明显反弹。

2020年是立足十三五规划、全面建成小康社会的收官之年，近期多次会议继续强调努力实现全年经济社会发展目标任务。如果参考非典，在4、5月气温升高后病毒消失疫情得到控制，2020年二三四季度需要大幅反弹保持高增长才能实现全年5.6%的增速目标。

长期来看，中国经济增速换挡，逐渐稳下来。经济增长阶段的转换是符合历史规律的，我国经济由高速增长转向高质量发展也是符合政策方向的。目前我国工业化到一定阶段后多个领域出现历史需求峰值，伴随着人口老龄化人口和劳动力结构也发生了重要变化，2020年到2025年中国的潜在增长率大概在5%-6%之间。

政策面上，为对冲疫情对经济基本面的不利影响，货币信贷和财政产业政策双发力。

1）相对宽松的货币政策环境有望得到延续，至少将持续至二季度末，未来降准降息仍可期待。

经济修复前，货币政策大概率继续宽松，降息降准带来的利率下行窗口还没有关闭。此外，货币政策宽松即使在疫情控制后，预计还有一定的延续性。未来结构性政策是重点：一是总量层面上降准和MLF降息。二是结构性再贷款再贴现等再融资政策放松，缓解企业的现金流压力。三是继续引导实体融资成本下降，这是2019年12月中央经济工作会议明确的重点任务。

2）财政政策要更加积极有为，产业政策结构性扶植重点行业。

通过消费刺激、科技支持、小微扶持来对冲经济需求的不足。后续就是两会，专项债、赤字率以及政策性银行的逆周期调节作用都可能会强于预期。

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债市投资策略

建议积极参与上半年债券市场配置交易机会，增厚投资回报

短期来看，目前经济处于经济周期的低点，货币政策宽松力度是周期的高点，债券市场仍然具备交易性投资机会。

一是从曲线形态来看，短端利率受益于货币政策宽松持续下行，期限利差的大幅拉大，10-1年国开债期限利差处于历史较高分位数水平，提供长债比较好的安全边际。走阔的期限利差本质上已经包含了疫情好转经济改善的预期，未来如果国内外经济表现出现走弱迹象，那么曲线有望呈现牛平态势。

二是从基本面来看，国内的疫情防控取得较好成果，但也需要警惕反复，而且现在面临外部经济需求萎缩的衍生影响，未来一段时间基本面不确定因素较多，全球风险偏好可能维持在相对低位。

三是从政策面来看，出于引导社会融资成本下行的目的，政策利率仍有进一步下行的空间，意味着收益率整体易下难上维持震荡走势。

但值得注意的是，中期随着疫情的防控，市场主要矛盾将回归基本面，经济开始修复，风险偏好提升，债市届时需要及时转向防守。当然，长期来看，从基本面和政策面角度出发，国内债券资产仍然是全球范围内的“稀缺”优质资产，债券市场有望延续慢牛行情，国内利率债和中高等级信用债具备较好的配置投资机会。

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