杨德龙：这次全球金融市场大动荡与以往金融危机有何不同？

杨德龙：这次发生的全球金融市场大动荡与以往的金融危机有哪些不同？

杨德龙宏观策略研究

杨德龙 博士，中国证券业协会首席经济学家委员会委员，央视财经频道特约评论员，前海开源基金首席经济学家

2020.3.19

周三美股开市之后出现大跌，盘中一度发生熔断，这也是本月美股第四次发生熔断，震惊全球。在开盘之前一则传闻导致很多投资者捏一把汗，那就是市场传言全球最大的对冲基金桥水爆仓了，这导致美股三大股指的股指期货均跌停，触及交易限制。桥水是著名的投资人达利欧的私募公司，掌管了1600亿美元的资金，可以说是世界上最大的对冲基金。这一次美股的暴跌，特别是接连暴跌，使得一些多头可能遭受很大的损失，就连股神巴菲特，据说这一波也已经损失了约800亿美元。

像桥水一样的对冲基金，他一方面会做多股票，另一方面也会做空其他资产，市场传言做多股票亏了钱，做空国债又亏钱，所以导致爆仓，但是随后桥水基金中国区总裁王沿表示，今天所有的传言都是假的，随后桥水公布了近期业绩，最大跌幅21%，这次损失在可承受范围内。而达利欧本人也进行了澄清，他说我保证一切安好。

为什么大家对桥水事件如此关注？有很多人担心每一次金融危机发生的时候，都会有大的金融机构倒闭、破产，有人把它叫做金融危机的祭品，像2008年金融危机的时候，雷曼兄弟就当了祭品，后来贝尔斯登也破产，美国的前五大投行，只有高盛没有受到什么损失，其他投行多少都受到了损失。

这一次的危机，虽然和2008年的形式不同，但是股指跌的却比当时还要快，美股在这一波见顶之后，几乎是自由落体式下跌，这次下跌使得很多多头措手不及，特别是加杠杆的资金，真的是很容易爆仓。所以这一次出现桥水基金不好的传言，应该说反映了投资者内心的恐慌，大家担心桥水这类的对冲基金，会不会在这次大跌中出现爆仓。而面临巨额赎回，也是很多基金在危机中遇到的问题，因为很多投资者担心市场还会继续下挫，在手足无措的时候，可能会选择赎回基金，集中赎回、大额赎回就会造成挤兑。

最近美股的下跌，可以说是史无前例的，高达90岁高龄的巴菲特也表示没见过这种跌法，我们和股神在近两周已经见证了三次美股熔断，很多人担心我们会不会再见证一次熔断，还好周三美股没有熔断，但是也出现了较大幅度的下跌。美股跌破了2万点的整数关口，几乎把特朗普上台以来的涨幅清零，特朗普一直拿美股上涨作为他的政绩，当时就有一个经济学家警告特朗普不要把股市上涨当做你的政绩，因为它总会跌回来的，没想到这么快就跌回来了，刚好是在美国总统大选前半年跌回来，这对于特朗普的总统大选谋求连任非常不利，所以特朗普也非常着急，祭出大招，包括直接向美国公民发放每人1000美元的现金，这就是所谓的直升机撒钱，通过撒钱让消费者去消费，来刺激消费，同时来应对疫情做治疗等等。

我们知道美联储是世界央行，美元是世界通用货币，美元不仅存在于美国人手里，其实很多国家都持有美元的外汇储备，当然包括我国持有3万亿美元的外汇储备，并且直接买的美国国债就有1万多亿美元。美国向公民每人发放1000美元，美国现在有3亿人，那就相当于3000亿美元的现金，再加上其他一系列的刺激计划，总共超过1万亿美元。通过量化宽松，美联储最近每天释放5000亿美元来提振市场信心，所以说这种大量的放水，会造成美元走弱、贬值，从而导致持有美元储备的个人和国家出现汇兑损失。最有形象的说，特朗普向美国公民发着1000美元，实际上是慷他人之慨，是我们间接的补贴了美国公民，当然特朗普采取的这些措施能不能产生效果？现在还不好说。从美股的走势来看，市场的恐慌情绪依然严重，并没有被这些政策所安抚。

因为这次疫情对于美国经济的冲击现在还不好估量，而对于投资者内心的冲击更大。因为很多人并没有见过这种疫情大量的扩散带来的后果。而美国在防控方面也没有我们这么严格，连达利欧都说，中国在疫情防控方面做的是非常理想的。所以我们的经济应该是率先反弹起来的，而美国以及英国等发达国家，他们不见得在疫情防控方面会做的更好，现在来看是做的更差。

根据钟南山院士的预期，海外疫情扩散可能要到6月份才会出现拐点，所以这对于美股来说，是一个很大的利空。去年12月10日，我正式发布2020年“十大预言”，其中第9条就明确的讲到，美股在今年会见顶回落。而这次疫情扩散，让美股提前到3月份见顶，开始暴跌，其实每轮牛市下来，最后产生的泡沫，可能会越吹越大，至于泡沫哪一天破裂，是需要一根针把它刺破的，而这一次刺破美股十年牛市泡沫的，就是新冠疫情。就像2007年底的时候，刺破当时美股以及全球资本市场泡沫的，就是次贷危机，一样道理。

美股市场的大跌，造成很多投资者资产的缩水，当然也包括股神巴菲特，因为根据2月份股神巴菲特公布的伯克希尔哈撒韦的年报，账上大概有1279亿美元的现金，而他的股票超过2400亿美元，这一次下跌很多美国的重仓股跌幅都超过了30%，巴菲特的重仓股都超过了30%的下跌，因为美国指数都跌了30%，所以这么来测算的话，确实股神巴菲特在这轮市场的下跌中，已经缩水了800亿美元，可以说也是非常惨重的。曾经巴菲特有一次单日下跌就超过了50亿美元，当然这几次发生了熔断，美股特别是在这周一跌幅达到了13%，以巴菲特2000多亿美元的股票仓位来看，他一天损失应该超过200亿美元。那这是不是说明股神也看错了？其实股神巴菲特能够取得当前的成就，很大程度上就是他坚持价值投资，在过去55年的时间，巴菲特通过价值投资，买入可口可乐、喜诗糖果、苹果、吉列剃须刀等等一系列伟大的公司，取得了2.7万倍的回报，年化收益率大概20%。

巴菲特坚持价值投资，其实也有一个变化的过程，在上世纪70年代之前，巴菲特喜欢投资一些便宜的、普通公司，叫做“捡烟蒂法”，也就是说别人抽了一个烟，扔到地上，你捡起来抽两口，是不用花钱的，这种投资叫做捡烟蒂法。巴菲特当时就投资了几个股价跌的很便宜的公司，包括伯克希尔哈撒韦，这个公司本来是一家即将破产的纺织厂，效益不好，当时巴菲特干脆把它买下来，后来发现纺织业确实已经过时了，然后巴菲特干脆把纺织业务关掉，把它改造成一个保险公司，通过伯克希尔哈撒韦募集的资金再进行投资，也就是说变成了一个私募基金。经过55年的发展，伯克希尔哈撒韦已经成为美国前十大市值的上市公司，证明股神巴菲特在价值投资方面，确实取得了长期的良好的回报。

巴菲特做价值投资，理念就是2点，第一，选择好公司来买；第二，要具有安全边际，也就是说在股灾的时候，再出手买这个公司。在上个世纪70年代，巴菲特遇到芒格，也是他一生最好的合作伙伴，芒格改变了巴菲特的很多理念，比如说在投资公司上芒格建议他，要去买那些长期有增长的伟大的公司，哪怕价格高一些，不一定有安全边际。他说我宁愿以一个普通的价格买一个伟大的公司，不以一个伟大的价格买一个普通的公司，然后巴菲特接受了芒格的这个理念，后来他买了一批伟大的企业，创造了伯克希尔哈撒韦的净值增长神话。当然如果说优秀的公司价格高的离谱，巴菲特也是不会买的。

2月份披露的伯克希尔哈撒韦年报上，巴菲特发表了致股东的一封信，其中讲到伯克希尔哈撒韦账上1279亿美元的现金，已经空了好几年，一直没有做大量的投资，没有并购企业，是因为他看好的标的已经贵的高出云霄，他在等股灾发生再去抄底，巴菲特的仓位大概是6成多一点，这次大跌这6成的仓位肯定很受伤，跌幅达到30%以上，直接回撤了800亿美元的净值。

但是从另一方面来讲，美国股市的暴跌，也给巴菲特提供了一个低位买入优质股票的机会，因为他账上还有1000多亿美元的现金，现在为什么巴菲特还没有出手？我觉得他可能会等待机会，因为毕竟是大资金买入。而这次美股的下跌，持续的时间、跌的幅度有可能超出所有人的预期，巴菲特在2008年金融危机的时候，果断出手买的高盛、通用电气和美国银行，虽然后来都给他赚了大钱，但是一度也跌了一半，所以这一次预计股神可能会等到市场再次出现恐慌的时候，再去出手。有人想投资伯克希尔哈撒韦，就是巴菲特的私募基金，但是你要准备多一点的钱，因为一股伯克希尔哈撒韦的股票价格达到30万美元以上，换成人民币也就是200万人民币才能买一股，当然你可能会说，巴菲特为什么把他的股票搞这么贵？股本却这么少？这是因为伯克希尔哈撒韦在过去55年涨了2.7万倍，所以这个价格是涨上来的，而不是定的那么高。大家看到国内第一高价股是茅台，最高涨到1200元人民币，都感觉高的接受不了，但是和美国的股票价格比起来还差了很远。

坚持价值投资，就要有一个良好的心态来应对市场可能出现的任何波动，包括股灾，这一次美股的连续暴跌以及欧洲股市的断崖式下跌，已经有引发金融危机的可能性了，但是还不至于引发经济危机。今天传出桥水可能爆仓，其实就反映了投资者的恐慌心态，面对传言，宁可信其有，不可信其无，这就是熊市思维。对于价值投资者来说，如果你持有的公司是好公司，它的价格下跌，反而给你提供了一个低价买入的机会。

巴菲特的办公室我曾经参观过，过去四年我四次到美国奥马哈参加巴菲特股东大会，他的办公室非常的简单，只有一部电话、几份报纸，连台电脑都没有，巴菲特现在是苹果公司最大的流通股股东之一，但是巴菲特现在用的手机还是传统的直板手机，都没用智能手机，因为巴菲特说，他不想被众多的信息所干扰，现在信息大爆炸，因为股价的波动对他来说没有任何意义，仅仅是告诉他他所投资的这个公司当前的价格，所以他没必要去看盘。

巴菲特不在纽约、旧金山或洛杉矶这样的繁华都市工作，而是选择在他老家奥马哈这样一个小镇，就是为了远离喧嚣，不去受外界众多信息的干扰，这样他才能安静的去做价值投资，安心的去看上市公司的年报，从而选出好公司。可以说巴菲特的做法，可能是很多人学不来的，因为你做投资无法克服恐惧和贪婪的心理，别人贪婪的时候比别人更贪婪，别人恐惧的时候比别人更恐惧。要想战胜贪婪和恐惧，实际上是需要一颗强大的内心的，以及对价值的坚守，其实你持股的信心，来自于你对于所持有股票的信心和深刻的认同，否则你很难克服恐惧。

曾经在暴跌的时候，有个记者去采访巴菲特，问他当日暴跌你怎么看？巴菲特安然的在看报纸，然后他说这暴跌跟我有什么关系？我所持有的公司都是好公司，他们的业务都好好的，他们不会因为这次暴跌而破产。这种心态我觉得确实是需要时间来锻炼的。

回到A股市场，A股市场在周三也是出现了先大反弹后跳水的走势，早盘科技股大涨，带领创业板指数涨了3%以上，大家正喜出望外，奔走相告的时候，突然传出美国桥水基金爆仓的利空，美国股指期货都跌停，所以股指在午盘开始跳水，最后出现了较大幅度的下跌。这也说明了美股的大跌，对A股短期的走势确实有比较明显的影响，这是不可否认的，因为毕竟A股的投资者，大家也在看全球股市，而全球经济如果陷入到衰退，中国的出口也会受影响，股市也会受影响。

但是从长期来看，我认为A股和美股的关联度不强。美股处于十年牛市周期的顶部，而A股则处于十年周期的底部，所以美股见顶之后出现暴跌，并不会改变A股长期的走势，A股3000点之下就是历史大底，周一美股道琼斯指数一天就跌了3000点，各种段子手都来了，一天把A股的指数全跌光了，还不够。这从另一个方面也说明了A股的位置和美股是不一样的，A股的估值只有美股整体的一半，除了个别的小盘股，还有一些涨幅很大的消费股估值比较高之外，其实A股蓝筹股的估值是比美国要便宜的。

这一次美股能跌到多少点，确实是无法预计的，就像牛市不言顶一样，熊市不言底。在上周一美股第1次熔断的时候，我给大家做了一个简单的测算，根据历史经验，美股一般下跌20%，被称为牛熊分界线，如果跌破牛熊分界线之后，还进一步下跌，确立了熊市的趋势，那么可能会再跌至少20%。如果我们按照最高点30000点来测算，下跌20%就是24000点是牛熊分界线，再跌20%就跌到了19000点，所以说这次跌破19000点的概率是很大的。所以对于美国，大家现在还是不能掉以轻心。而疫情的扩散，有很多情况不是人为能控制的，他进一步加大了美股下跌的可能性，19000点仅仅是理论上计算的最少的一个跌幅，有可能会继续往下跌。

华尔街有句谚语叫做不要去接下降中的匕首，在下跌过程中会出现很多次反弹，但是大部分都是“死猫跳”，就是即使是一只死猫，从楼上掉下来也会跳几下。所以不要轻易的去抢反弹，真正的美股见底之后出现反弹，也要等反弹几次，不再创新低了，再去抄底，就是说当匕首掉在地上蹦几下再去抄底，这样就会安全很多。

美股下跌对A股的拖累，可能还会持续一段时间，直到美股企稳，但是由于A股本身估值低，加上点位也低，应该不会下跌太多，我觉得2600多点应该是可以撑住的，应该不会跌破2600点，所以市场的信心大家还是要有的，不要被短期市场走势所影响，很多人情绪很低落，因为短期A股市场走得比较弱，受到美股的影响，但如果你要是看中长期的话，这时候恰恰是布局优质股票的机会。

大家老是感慨像我提出来的“白龙马”股，即白马加行业龙头股，之前不断创新高的时候，股价太高不敢追，说如果再有一次机会，这些股票跌回来的话，我一定会买，现在又给了你一次机会去抄底，你敢买吗？这时候恐惧的心理会让你不会买，所以做价值投资永远是知易行难，巴菲特说，价值投资在任何市场都是少数派，就是这个原因，因为大多数人是无法克服贪婪和恐惧的心理的。

我们可以想一下：我们80后、90后都已经和股神巴菲特一样见证历史了，我们在投资的道路上又多了一次宝贵的经验，你不经过股灾，不经过这种历史性的崩盘，你是无法对风险有深刻认识的。如果你一直在顺风顺水中生活成长，在牛市中成长，很难提高你的投资水平，并且会导致你拼命的加杠杆，如果说你没有加杠杆，其实市场短期的下跌对你来说仅仅是账面上的浮亏，市场反弹起来就好了。但是一旦你加了杠杆，可能你无法等到黎明到来，爆仓了。著名的经济学家凯恩斯曾经说过一句名言，他说任何资产都是会回归理性的，但是很多人却等不到回归理性的时间。我希望大家无论市场多好，都不要加杠杆，不要做融资，这样的话，市场波动再大，也不会让你无法承受，这一点是值得大家思考的，也是大家应该警惕的。

如何做到价值投资？其实就是要保持一个好的心态。亚马逊董事长贝佐斯和巴菲特是好朋友、好哥们，经常在一起打高尔夫球，有一次贝佐斯就揶揄他，说你每年都召开股东大会，全世界几万人过来听你讲价值投资，然后你每年买的股票就那几只，每次年报都披露得很详细，大家很容易跟着你投，但是为什么全世界就你做价值投资成了首富？其他人都没赚到什么钱？当时巴菲特很幽默的说，因为没有人愿意慢慢变成首富。这句话很有道理，大家好好品味一下，大部分人还都是一夜暴富的心理，都希望做短线，赚快钱，赌博的心理，而不是真正去做投资。如果你能用做投资的心态去选股票，做他的股东，你就不会去关注短期股价的波动，比如说如果你是茅台的大股东，茅台一季度因为一些原因销量下降，你会把这个公司卖掉吗？不会，因为这是你的生意，但是为什么你持有它的股票，你是个小股东，一旦出现一点利空或者一个季度经营不好，你要把它卖掉呢？这就是你没有用做生意的心态来投股票，用巴菲特的话，他在谈投资的时候都在讲这是一门好生意，而不是说这是一个好股票。

这个公司值不值得你买？值不值得你做他的股东？你要用做生意的心态来考虑。其实有很多好的公司，你买了之后，如果能把他忘记，你会赚大钱。曾经有一个美国的老太太，她的故事很有意思，她一生做文员收入不高，但是在死的时候却捐了一笔遗产，770万美元，这让他的邻居都震惊了，从来没听说过他有有钱的亲戚，也没听说过她发什么大财，怎么会有770万美元？后来记者去调查才发现原来是这个老太太刚大学毕业的时候，拿第1个月工资180美元买入了三股股票，当时有一个奶粉企业刚上市的时候60美元，她买了三股，他没有像其他人一样发了一个月工资就花掉，而是买了股票，因为就买了三股，所以她后来就把这件事忘了，后来这个奶粉企业从一个地方企业变成一个全美的大企业，最后变成跨国公司，好像这个公司就是惠氏，涨了几千倍，当她死的时候，这三股股票180美元变成了770万美元。

其实在A股也不乏一些长期投资者，通过持有优质股票，赚了几百倍、上千倍。这些例子都说明价值投资不仅适合于中国，而且适合于大家学习。你学技术分析，去追涨杀跌，很多时候就是当韭菜，并且有一些技术的高手，他也无法教会你真正的内涵，但是如果你做价值投资，能够在市场大跌的时候，买入好的公司，你会和这些公司一起成长，从而获得长期好的回报。