见证｜李迅雷： 在确定性强的公司里寻找机会

编辑 | 李壮

现在看起来确定性强的公司，未来肯定还会有更好的增长。现在看起来不确定性强的公司，未来可能会被市场淘汰。

相比于2008年时的金融危机，我认为现在形势更加严峻。因为2008年金融危机是在高利率环境下爆发的，之后各国政府通过降息和量化宽松政策，带动全球经济慢慢复苏。另外，2008年时，去杠杆其实是转杠杆，将次贷危机带来的居民高杠杆转移给了政府部门，金融部门受政府财力支持，相当于最后由政府买单。在转杠杆之后，美国政府的杠杆率从2007年的47%提高到如今100%以上。

现在全球各主要经济体早已把利率降了很低，日本和欧盟都实行了负利率，在低利率的环境下，各国政府要应对危机，相比2008年可使用的工具更少了，债务负担也更重了。

另外，全球经济增速进入了下行区间，在疫情爆发之前，这个趋势已经确立，实体经济部门面临供给过剩的压力。而且，不同于金融危机，疫情会影响我们的文化娱乐活动，影响全球产业链和供应链，波罗的海干散货指数大幅下跌，说明全球物流也受到了严重影响。

从美国来看，其文化娱乐的增加值占GDP比重的31%，服务业创造的GDP占美国GDP总量的80%。如果金融领域出现流动性危机了，实体经济又出现停滞的风险，这一轮的危机会比2008年更大。

对美国来说，过去10年牛市中，美国上市公司大部分都通过发债回购股票，虽然带来了股价上涨，财富效应凸显，但企业的资产负债表越来越大，所以这一次危机表面看是流动性危机，背后也是资产负债表扩表的危机，美国企业在扩表，美联储也在扩表，美国居民的资产结构面临较大的风险。

日前，美联储通过降息释放了流动性，我认为，要应对疫情，最重要的是防控传播，研究应对病毒的办法，用降息来应对疫情效果肯定有限。

在这场全球股市大跌中，我们看到，成熟市场的波动性也很大，这主要是金融工具的问题，它们有太多可以加杠杆的工具。对我们也是一个借鉴。

现在，股市下跌使得市场中的机会越来越多了，大量资产都便宜了，投资者可以选择风险资产，也可以选择避险资产，只要不加杠杆，投资风险比以前要小了。疫情终会过去，金融市场也会恢复正常。但很多人乐观地认为A股是避风港则是一种阿Q精神，在海外疫情全面爆发之后，外资明显流出A股。当台风来的时候，船却离开了港口，怎么能说A股是避风港呢？

另外，我不认为在疫情过去之后，A股会出现长牛走势。因为A股整体从估值中位数角度看并不便宜，截至3月19，日全部A股PE（TTM，中值）为27.3倍。另外，中国的经济增速正在下行，中国经济与全球的关联度非常高，所以一定会受到欧美经济衰退的影响。

在2008年美国出现次贷危机之后，中国还可以通过大规模的基建投资来拉动全球的需求。现在来看，经过了十几年的投入，中国基础设施相对来讲比较完善，当前可投的基础设施已经不多了。更重要的是，基建投资的钱从哪来？如非洲需要投资的基础设施项目很多，因为它们发展相对落后，但是它们没钱。中国也面临同样的问题，2009年中国政府部门的杠杆率水平还是很低，现在已经翻了一倍多。

我认为中国很长时间内不会出现全面牛市，但结构性机会依然存在。因为A股的估值结构里，给未来业绩确定、主营业务突出的大公司较低估值，而给未来存在较大不确定性的中小公司较高估值。这跟成熟市场正好反过来，成熟市场给予确定性公司，例如可口可乐、沃尔玛、好市多等较高的估值，给一些不确定性的企业比较低的估值。正是这样的估值偏差，所以中国存在结构性牛市的机会。

现在看起来业绩确定性较好的公司，未来应该还会有更好的增长，现在看起来不确定性强的公司，未来可能会被市场淘汰。因为在产能过剩的格局下，大公司能够获得更好的人才、更多的技术、投入更多研发费用做创新，行业的市占率越来越向大公司集中。中国之前不少缺乏稳健盈利模式公司用“市梦率”来估值，这轮下跌之后，现在到了“梦醒时分”。■

（本文已刊发于3月21日的《红周刊》）