文 | 林伟萍

编辑 | 李壮

Wind全A指数近十年的波动和GDP高度拟合，所以我们很难奢望A股在经济低增速时独立走牛。

在中国资本市场还处于萌芽时期的1991年，我就开始了自己的投资生涯。在近20年的投资生涯中，随着学习和实践的不断深入，我对投资的理解悄然发生了变化。我意识到以往被神化的高抛低吸短线博弈并不是投资的真谛，价值投资才是长期稳定收益的不二法门。因此，对经济和行业由上而下的理解成为我的策略基石，对蓝筹公司的中长期配置成为我的主要交易模式，锁定下行风险以求长期收益成为我的投资原则。

2018年我的整体策略偏向保守。在年初我参与了一波银行股的上涨，其余时间大部分精力都放在控制风险和研究上市公司上。现在回看2018年指数持续整年的阴跌，我的产品净值表现还算稳健，达到了我的心理预期。2019年市场逐渐回暖，上半场“蓝筹+核心资产”、下半场“成长+科技”的分化特征明显。尤其是2019年8月开始的科技股普涨行情，大有创业板牛市的味道。2019年全年我持有了一些低估值的蓝筹股和被外资认可的核心资产，在下半年我用部分仓位补充了一些有确定性业绩的科技股。在2019年的强分化行情中，我的产品整体表现不仅延续了2018年的稳健风格，而且取得了不错的收益。同时，得益于长期的学习和研究，科技股被越来越多纳入跟踪范围内。

市场对科技股的追捧延续到了2020年春节前。科技股动辄几倍的涨幅、市场对于武汉出现不明肺炎等潜在利空消息几乎麻木的态度都让我隐约感受到了泡沫的风险，所以我降低了部分仓位以兑现利润。随后1月23日武汉宣布“封城”，指数出现了大幅下跌。考虑到春节长假的不确定性和疫情发酵的可能，我大幅降低了仓位，只留下了中长线品种的底仓。春节期间市场的解读偏向乐观，基本以2003年非典疫情作为对标，认为疫情对宏观经济的冲击仅仅一个季度。市场也在假期归来的短暂暴跌后快速回补了缺口，创业板指数甚至创出了新高。在此期间，我认为软件服务、网络安全类科技股将受益于疫情带来的需求变化，相关公司的股价在盘面上表现也弹性很好，所以我对它们进行了持有，也收获了不错的利润。

然而情况的发展出乎所有人的意料，疫情开始在全球范围内蔓延，全球股市暴跌，美股创纪录地在一周内熔断三次。疫情从国内范围内可控的扰动升级成可能引发全球经济衰退的不可控风险，A股开始了股灾式的暴跌。同前几次股灾一样，控制回撤风险、保障资金安全成为这段时间的第一要务。我再次大幅降仓位，以极低的仓位等待指数彻底寻底完成。同时，研究工作再次成为重点。历次股灾的经验告诉我，只有扎实的研究才能理解危机的本质，寻找未来政策的推动和行业的反转都是由此得来的。

美股近期的跌幅毫无疑问是超过市场预期的，疫情的冲击已经升级成对全球经济衰退的担忧。美股本身身处高位，近年来持续发行被动投资型指数ETF、上市公司大规模回购自身股份，这种实质上高杠杆的行为成了美股的长牛，也扩大了本次的暴跌跌幅。这种市场结构造成类似2015年A股股灾的踩踏式下跌，最终造成流动性危机，市场反应远超疫情对经济的原本影响。在丧失流动性的市场中，一切资产价格都将被重估，这也是黄金这一避险资产也随美股暴跌、美元指数上涨的根本原因。近期美联储的救市措施正是向市场注入流动性，美股也初步企稳做出了一定程度的反弹。但是我认为这仅仅是短期的超跌反弹，流动性问题只是放大了跌幅，市场对经济衰退的担忧才是核心问题。美国疫情数据仍在上升，拐点遥遥无期，在疫情被控制之前，美股难说企稳。美国作为全球经济的领头羊，如果美股的泡沫被由此戳破，那么全球经济很可能也随之衰退。

从这一角度看，我国今年的经济压力一样很大。在全球衰退的可能性下，我们很难独善其身。进出口受制于各国减少贸易往来，单一国家可控性太小。我们只能立足于国内消费需求的挖掘，而春节至今的隔离措施大幅遏制了消费需求。从最新数据可以看到，农产品等生活必需品价格持续上涨，工业用品等非必需品价格下跌，这反映了社会的消费能力不足、企业利润下滑等问题。央行降准、“特别国债”、提高赤字率的发行都是为了解决这一问题。在全球央行大放水的环境下，市场对我国央行降息的预期一直存在。只要在不引发通货膨胀的前提下，我认为更大力度的刺激政策可以期待。对于基建投资来说，地方专项债等政策更多是在维持稳定投资的基本额度。从资金体量上看，基建投资在三驾马车中对GDP的拉动作用最大。如果出于保持GDP增速的需要，提高基建投资是必要选择。有别于之前大搞“铁公基”的粗放式投资，我认为新一轮基建将会以偏向科技设施的“新基建”为主。

就当下的策略而言，不管是市场走势、疫情数据还是宏观经济情况，我认为目前仍处于寻底过程中。3月PMI指数虽然有所复苏，但这仅仅是相对于2月较低的数值之上。全球疫情拐点何时出现、国内何时全面复工、消费数据何时回暖，这些问题明确之前，我们都只能耐心等待市场给出右侧入场机会。长期来看A股走势和宏观经济是密不可分的。统计方法的不科学导致上证指数十年不涨，Wind全A指数近十年的波动和GDP高度拟合，所以我们很难奢望A股在经济低增速时独立走牛。

我们经常说，优质银行在港股，优质科技在美股，优质消费在A股，消费股分享了我国经济发展的最大红利。而近期指数的普跌错杀了很多消费类蓝筹，拉长周期看，这些低估值消费蓝筹终将被修复，这是我认为未来的第一个投资方向。第二个方向我认为可以关注有真实业绩支撑的科技股，其中以国产替代概念为重。科技领域愈发成为大国角力的焦点所在，软硬件设置的国产替代被上升到了国家安全层面。同时，这一行业受疫情影响也相对较小。第三个方向我认为可以关注拉动经济的政策着力行业，如地产、基建等等。■

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