海外对冲基金FOF（FOHF）管理理念初探 ——以Persistent Asset为例

2. 海外FOHF多维探究——以Persistent Asset为例

目前，FOHF的区域主要分布在美国、英国、瑞士、香港、加拿大、法国、新加坡等国家和地区。一个完整的FOHF组合投资与管理过程包含多个环节，通常以投前、投中、投后来划分，涉及资产配置、组合构建以及贯穿全程的风险管理等方面。海外FOHF组合通常投资范围面向全球市场，因此管理人及基金经理对于全球宏观市场需要有深刻的认识，一个成熟的FOHF管理人，其能力除了体现在挑选对冲基金管理人及基金经理方面有相对完整的体系和丰富的经验外，还体现在对于全球市场经济变化的识别，各地区投资机会的挖掘，各类投资风险的防控，并以此“因时制宜”来及时调整投资组合的能力等方面。

本文以香港FOHF管理人Persistent Asset为例，就重要部分展开探讨。Persistent Asset（恒盛资产）是一家成立于2002年，专注于对冲组合基金管理的资产管理公司，通过管理基金和专户的形式为投资者提供全球范围的投资机会。与全球头部的FOHF管理人相比，Persistent Asset较早就开始关注包括日本、新加坡、中国等在内的亚洲市场，其相关产品历史业绩可追溯到2003年，经历过完整的经济周期，因此其对于亚洲市场的认知与投资经验较为丰富，这对于国内组合基金管理人及投资人比较海内外在投资组合管理理念及运作等方面的异同更具参考意义，故本文以Persistent Asset为例来深入探究海外FOHF管理人。

2.1. 投资理念：风险分散，目标导向

从本身性质出发，FOHF的投资标的是一揽子对冲基金，而不同于对冲基金以尽可能获取高绝对收益为目标，FOHF所追求的大方向是获得稳定的风险调整后回报，即侧重于通过合理的资产配置来分散投资风险。其中合理的资产配置，不仅指大类资产维度上，通过投资于不同的子基金来间接持有合理比例的股票、债券、商品等各类相关性较低的基础资产，也包括策略维度上，投资于不同细分策略的子基金，同时也可以涵盖地区维度，通过投资全球不同地区的对冲基金来进行全球性的资产配置。这种分散化投资，与简单投资于单只对冲基金相比，风险有所降低，同时如果配合动态的调整，可以进一步平滑投资组合的波动。

因所管理资金性质或投资者风险偏好的不同，不同FOHF产品具体的投资目标或定位也存在差异，投资目标可以包括对于收益、波动性、与全球股票市场相关性、最大跌幅等方面，因此在目标导向下，实际投资组合的分散化程度可以很高，也可以相对较为集中。这里所指的分散化，不单体现在所投子基金的数量，还包括所涉及子基金的策略范围，或可直接体现为母基金的策略定位。

2.2. 组合构建：动态配置，谨慎选择

在投资理念与投资目标的引导下，FOHF管理运营中的重心部分就是投资组合的构建，其中涵盖资产配置、管理人挑选及基金经理确定等过程，可以看做是一个从宏观到微观的循序渐进。

2.2.1. 资产配置：多维多元化动态调整

资产配置是FOHF管理中的核心部分，具体包括了大类基础资产配置、不同地区市场资产配置以及基金策略配置等方面。从投资理念出发，分散化与多元化往往是FOHF资产配置的特点，即使是专注于某类对冲基金子策略的FOHF，也会在挑选管理人或基金经理时，从投资风格、主要投资市场等其他角度去达到分散的效果。而对于FOHF管理人来说，资产配置也并非简单的选定并持有一揽子对冲基金产品，还包括根据市场环境的变化进行动态调整，即对母基金的主动管理过程。

1）多元化配置

对于大类资产，无外乎股票、债券、大宗商品、现金等几个主要品种，这些品种在相关性上较低，同时在不同地区的金融市场其特征、交易规则、细分类别等方面也存在较大差异。FOHF管理人的多元化配置首先可以体现在资产类别上，很多FOHF管理人会通过持有针对不同资产的对冲基金，来间接投资于各大类资产。管理人可以沿着自上而下的路径，基于大类资产配置的思想，合理设定各大类资产的投资比例，利用资产类别间的低相关性来降低组合的整体风险。当然，部分如宏观对冲策略的对冲基金，其本身就涉及了多类资产。此外，除了大多数投资组合都会涉及的现金管理部分外，有不少FOHF管理人选择专注于某一类或几类资产，而这类产品的多元化配置更多的体现在资产地区以及子基金投资策略的多元化。以仅选择投资于股票资产相关的对冲基金为例，管理人会考虑配置分别专注于美股、港股、A股等不同地区上市股票的对冲基金，即使同属于一种大类资产，但其交易规则、行业发展程度等方面差异化明显，正相关性低于同一地区上市的股票。

同时，另一个重要的多元化配置体现在不同子策略对冲基金的配置，即使如专注于股票资产的组合，也有股票多头、股票对冲、行业板块等多个细分策略可以选择。目前，无论是海外市场还是国内市场，对于对冲基金策略的定义与分类没有统一的标准，不同管理人对于细分策略的界定存在差异。对于FOHF管理人而言，可以结合产品投资目标，基于所关注的维度来对策略做更加多维的划分。

以Persistent Asset为例，基金经理对于策略的流动性以及杠杆率较为关注，其实这也是许多FOHF管理人重点考虑的方面，流动性较高、杠杆率较低的产品是更受大家青睐的，安全性相对较高，风险控制也更加容易。因此，若以杠杆率倍数与策略预期回报的关系来定位各类策略，如下图，各种细分策略可以划归为偏相对价值的和方向式的策略。策略的划分也非单一维度，比如从策略对于市场环境的适应程度来划分，如环球宏观策略等从全球角度寻找投资机会的策略，通常在高波动或是权益市场下行的环境中能获得较好表现，可称之为“离散型”策略，而如股票多头、行业板块等注重基本面分析的策略，通常在市场流动性较好、波动较小的环境中能获得较好收益，可称之为“会聚型”策略，当然也有如股票市场中性等受市场环境影响较小的“贝塔削减型”策略。这样维度的划分，不同类别策略间的相关性低，有助于在不同市场环境中调整相应策略的配置，这也就涉及到了管理人在资产配置中另一重要部分，即组合的动态调整。