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疫情重创一季度国内经济，发力基建投资稳经济成为共识。

新基建还是传统基建？

网上争论不休。    

昨日（5月7日），融通基金权益投资总监、融通行业景气等基金的基金经理邹曦做客线上财经节目，就最近大火的“基建的新旧之辩”分享了自己的观点，并回答了网友提问。

今天，我们总结了邹曦和网友的精彩互动，供参考：

Q

新基建在最近尤其火热，能不能分享一些投资心得？

邹曦：

我们对新基建的理解不要仅仅停留在“新”，这个“新”要看它的内涵，看它的表现形式。

我自己理解，只要不带来过剩产能、不形成副作用的，就可以定义为“新基建”；而实际上能够顺应产业趋势的基建，基本也不会形成过剩产能，也就是“新基建”。

如果说1998年到2000年顺应的产业趋势是重化工业化和出口导向产业，当时的“铁公机”就是那时的“新基建”。

如果说目前顺应产业趋势的基建是中心城市化和内需相关的基建，只要顺应这个方向，不管它的表现形式是什么，都可以叫“新基建”。

所以“新”要新在内涵上，不要被表现形式所困惑，要回归投资的本质。这样可能更有利于大家把握住新老基建相关的一些投资机会。因为赚钱是硬道理，企业赚钱、企业盈利的持续性是硬道理。

Q

受疫情影响，同时也是趋势所在，新基建今年非常火热。通过你的长期研究，你觉得具备什么特质的企业，能够更好地在这一轮新基建规模中生存和发展呢？

邹曦：

在新基建方面，大家讲得比较多的有几个大方向：轨道交通、特高压、IDC（互联网数据中心）、5G等一系列。

相对来说我比较看好IDC相关行业，因为它确实是信息基础设施，而且它的行业竞争格局和商业模式也是不错的，里面相关的一些服务提供商，提供硬件的一些厂商，包括服务器、信息基础设施等方面的企业值得关注。而且这个行业本身无论在国内还是国外，包括疫情改变了大家的消费习惯和使用习惯，对互联网办公、沟通交流的消费习惯也是一个促进，所以它具有中长期的产业趋势。

去年四季度我就开始关注IDC行业了，因为去年四季度这个行业的景气本身也在复苏过程中，包括服务器的采购、IDC的投资都在提升，比如云计算这个方向。

新基建另外的几个大方向上，特高压可能具有阶段性的投资机会，因为短期景气，投资力度比较大，但可能不具有持续性，可能只是一个主题投资或短期景气的炒作机会。

轨道交通长期比较弱，推动幅度或许有限。

5G的相关投资也许可以放两三个月再看看，届时可能还可以；放一年看有可能会被证伪，或许会发现5G进度不如大家想的那么快，所以我比较谨慎。

Q

基建行业目前处于较为健康和平稳发展的状态吗？

邹曦：

阶段性看，假如我们的城市化推进还没有到驱动新兴产业和消费保持持续、高速增长的状态时，基建可能阶段性地、不时地拿出来救救急、救救火，就像今年一样。

最近关于中心城市化，土地管理制度改革，已渐成气候。长期来看，跟中心城市化相关的基建基本不会形成过剩产能，包括轨道交通、教育医疗和环保等改进民生的基建，都具有很强的持续性。所以我觉得这应该是一个不错的方向，要用新的眼光来对待基建行业。

Q

怎么看待新基建赋能行业的转型？

邹曦：

新基建赋能行业的转型，可以说赋能效应为零，也就是很可能没什么赋能效应。

因为这些行业本身都是一些商业企业在运作，它要符合这个行业本身的商业规律，包括这些行业不可能因为我们超前建设，就导致它们加速变化。

比如作为IDC的企业或云计算服务的提供商。

这些行业必须根据下游需求的进度、使用者使用习惯培养的进度，来有序推进这个行业的建设。如果建快了，会导致现金流出问题、导致折旧占比提高，反而会加大成本。

所以这个行业必须遵循这个行业的基本规律，按产业经济学里的基本规律，就是“报酬递增规律”来推进。如果超前建设这些新基建的话，反而可能出现一些负面影响。

新基建跟我们讲到的一些传统基建相比，它的特点在于，超前建设可能只会有副作用。而传统基建超前建设，如果它和产业周期方向能够匹配上，超前建设或会有正面作用。

所以，所谓的“赋能”一定要谨慎看待。

Q

怎样理解核心资产和周期投资？

邹曦：

过去三年核心资产是市场上比较热的一个词，大家对它的理解各有不同。根据我的理解，中国经济进入存量经济阶段，是核心资产兴起的前提。

依据这个前提，我对核心资产做了一个界定，提出四个标准。两个跟行业相关，两个跟企业相关：

行业增长要比较平稳，波幅相对具有比较强的持续性。

行业竞争格局逐渐优化。什么叫行业竞争格局优化？就是这个行业竞争不再以规模扩张或数量标准作为竞争的主要要素，而是以质量性标准作为主要竞争要素，包括品牌、渠道、成本控制、技术进步等内生质量因素作为企业竞争的主要要素。

核心资产要取得行业的领先地位，而且优势能持续保持并扩大，即便你是行业龙头公司，但你受到后发企业的竞争，你的优势地位在削弱，那你也不能作为核心资产。实际上我们过去几年在消费行业看到的很多行业，比如纺服、零售等龙头公司，可能就并不具备核心资产的特点。

现金流、财务状况等指标。

核心资产是一个跨行业的概念，因为过去几年，大家往往简单地把它停留在消费行业的龙头公司。

而根据我的理解，简单以行业划分作为投资依据是比较简单易懂的做法，但也是比较偷懒的做法，我们一定要回归投资的本质去看资产根本的属性，而不要以简单的行业类比来定义资产或给资产打标签。

如果回归资产本身的属性，用核心资产这四个标准来看，实际上很多行业，甚至包括大家一直比较低估的、觉得没什么机会的周期行业里，很多龙头公司也具备核心资产的属性。

基于市场普遍容易形成的认识和歧视性眼光，往往周期股里的核心资产和行业估值比较接近，处于比较低的状态，这里面就存在错误定价的明显投资机会，这样它不仅存在景气的上升，同时也有可能带来估值的推动。

Q

为什么水泥、重卡、工程机械恢复那么快？背后有什么逻辑？

邹曦：

今年新冠疫情冲击给周期行业提供了提高能见度的契机。

实际上我们可以看到，相关行业在3月份下游行业开工率尚不充足的情况下，率先复苏。工程机械行业量价齐升，重卡行业价稳量升，水泥价格稳中向上，体现了周期核心资产的稳定性。

在疫情冲击下，有些行业是受益的、或者率先复苏的，它们有一定增长不奇怪。但是，一些周期行业的复苏，远远超过消费和科技行业，而且这种复苏幅度和强度已无法用周期景气来解释了，因为3、4月份的时候，行业的下游需求还没有完全复苏。

在这背后，就是一些结构性产业因素在起作用。

包括更新需求占比大幅提升，包括挖掘机里机器替代人的产业趋势，包括重卡大马力化以及环保产业趋势的驱动，包括水泥行业里通过区域垄断形成的、全国协同产业趋势的驱动。这种结构性产业趋势的驱动，就是估值提升的前提。

作为一个产业趋势投资的分析框架，结构性的产业趋势是一个慢变量、长变量，它一旦形成，是不容易短期内发生改变的，而且它会提升相关企业盈利增长的持续性和稳定性。

周期核心资产跟基建相关的行业，在今年大概率会受益，会带来景气提升盈利大幅超预期的机会。同时从核心资产的角度、用产业趋势投资的分析框架来理解，它们今年同样存在估值大幅提升的机会，有可能重演2017年白酒和家电在盈利和估值双轮驱动下戴维斯双击的投资机会。

从这个角度来把握，我们可以更好地找到基建相关的投资机会，而不是简单用一个景气波动来获得股价上涨。

Q

对于近段时间受整个疫情影响的投资者，有什么建议吗？

邹曦：

从长期来看，今年也许是中国新的黄金十年的开启，或许我们可以乐观一些。

从中短期来看，疫情的考验、极端冲击可能已经过去了。后续即便海外还有一些扰动，但对A股的节奏可能不会有根本改变，A股或进入慢牛状态。

讲得通俗一点，如果真进入慢牛，慢牛就是“逢缺必补”，大家可以基于这个来把握一下节奏。

但慢牛的格局既不会因为海外出现一些扰动而跌破、而改变，也不会因为大家情绪阶段性高亢而加速，这种慢牛状态是可持续的。

在这个过程中要更好地做好结构。

而今年的结构，周期、特别是跟基建相关的周期，或很有机会。

实际上，今年1到4月份整个科技、消费也有表现，不过大家要小心5到6月消费有可能被证伪需求的持续性。7到8月份海外进入后疫情阶段，科技盈利的持续性能不能持续，大家也可以观察。

今年亮点，或许就是跟基建相关的周期投资品，尤其是周期核心资产。

未来5到6个季度，每个季度它的盈利都有望持续加速增长，如果再伴随着一些估值提升的话，这个方向可关注。而且长期来看，大家对这个方向有一些歧视，里面或隐含了很多价值投资的机会，真正的价值投资者今年会高度重视周期的机会。

邹曦：19年证券/基金从业经验、13年投资管理经验，融通基金权益投资总监。

在管的融通行业景气基金获银河证券三年期、五年期★★★★★评级（截至2020年4月30日）。

融通行业景气基金表现

过去一年、过去两年、过去三年、过去五年统计时间段分别为：2019/4/30-2020/4/30、2018/4/30-2020/4/30、2017/4/29-2020/4/30、2015/4/30-2020/4/30

数据来源：Wind，基金分类、评级来源：银河证券。分类标准：2.1.3 混合基金-偏股型基金-普通偏股型基金（A类）

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