留言有礼 | T+0渐行渐近，为你奉上“热腾腾”的券商行业解读

近段时间以来，资本市场新政策频频“亮相”，前有创业板试点注册制，后有“次级债新规”发布，酝酿已久的T+0在两会期间也再度被提及。

5月29日，上交所在回应2020年全国两会期间代表委员关于资本市场的建议时，表示将“适时推出做市商制度、研究引入单次T+0交易，保证市场的流动性，从而保证价格发现功能的正常实现”。

T+0最直接的影响无疑是提升交易量，提高券商的经纪业务和信用业务的收入。

中信证券表示，从美日韩市场看，当日回转交易额（T+0）占比全市场交易额10%至20%。2019年经纪业务收入占国内证券行业收入的23%，假设A股投资者与境外日内回转比例相同，在不考虑佣金率下行的情况下，A股全面放开T+0交易制度会带来行业收入增量2%至5%。

从市场表现来看，T+0不仅引来投资者的热议，也引爆6月第一个交易日的交易热情，当日，证券公司指数（399975）上涨4.44%，而侧重反映头部券商表现的证券龙头指数（399437）更大涨4.47%（数据来源：Wind）。

同一天，鹏华基金借助新浪财经直播间平台，推出了有关T+0对券商行业解读的直播，鹏华基金量化及衍生品投资部副总经理陈龙邀请到了招商证券非银金融行业首席分析师郑积沙做客直播间，及时为投资者们答疑解惑。小编整理了以下精华部分供小伙伴学习。

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陈龙：券商对政策整体来讲还是比较敏感的，首先大家非常关注上交所的T+0政策。今天第一个问题想请郑老师介绍一下，T+0对市场可能会有什么样的影响？

郑积沙：其实T+0在中国并不是一个从未见过的事物。1993年上交所和深交所已经推出过T+0，当时大家交易的热情特别高，所以频繁出现了股市大幅波动。1995年监管层考虑各方面因素，包括投资者的稳定性、收益预期的稳定性、股价异常波动，以及一些非正常的投资行为和获利行为，最终暂停了。而在国际上，欧美、日本、韩国这些国家，都有很充分的T+0交易经验。中国一直在酝酿学习国际的先进经验，T+0完全放开，还是部分条件的放开，怎么放开，什么样的节奏会更好，一直是监管考虑的问题。

本次我们看到监管考虑允许单次的T+0交易制度，意味着我们当天买的股票当天可以卖，这是具体操作上的制度创新。实际上现在的交易是你持有的股票当天卖掉，是可以当天买回来的。创新的点在于，当天买入的股票，当天可以一次性卖掉，叫做单次的日内回转，这是一个比较具体的日内创新。在创新的背后，其实美国、日本都有相应的约束规则，并不是所有人都可以参与 t+0交易，例如美国仅允许25,000美元以上的账户参与。

我们统计过一系列的T+0交易制度启动之后的影响，以美国经验为例，大约15~20%的交易量是由于T+0的交易所产生的。一些量化的资金可以更从容的参加t+0的交易。我们认为T+0之后，投资者的交易情绪预计会有明显提升，可以很直接的预期到整个市场交易活跃度，在6000亿的水平上有望再上一个台阶。

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陈龙：除了上周的这样一个重磅政策之外，其实4月份创业板的注册制大家关注度也是非常高，上周金融委的11条改革措施里，其中有一条是提到了创业板注册制的相关规定。您感觉注册制对整个资本市场，包括对整个券商板块会有什么样的影响？

郑积沙：从大的视角来看，注册制与过去的审批制显著差别，在于希望为资本市场提供一个舞台，以容纳更多的优质企业，让更多很好的企业能够在中国资本市场上绽放光芒，同时我们相信未来一些衰退的企业，也能够有退出的渠道，保持整个资本市场投资者的交易热情。有投资者愿意去交易，一定是因为资本市场有更多好的优秀的企业，这就是我们讲制度的变化之后，可以看到一系列监管的长效改革，它的出发点非常的明确。

所以我们觉得整个资本市场、投资者、资本市场的经营服务商——证券公司，都有望取得更好的绩效回报。

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陈龙：刚才谈了几个比较重磅的政策，其实这段时间还有几个比较细的政策，可能大家关注不是特别高，但是我个人感觉其实它的重要性不低。主要两个，第一是上关于次级债的，第二是关于分类监管，基本上都是对老的办法的一些修订。想请郑老师简单谈一谈这两个政策。

郑积沙：很多人其实会忽视这两个政策，但这两个制度我们认为也反映出监管希望活跃资本市场，活跃资本市场的中介商——证券公司，推动行业发展的初衷。

首先我们看次级债的规则修订，最重要的一条就是允许券商公开发行次级债。首先我们需要知道次级债是什么用途？这是一种补充净资本的债券。通常来讲，只有股权融资和次级债的方式能够补充公司的净资本。券商、银行、保险在中国，都是在巴塞尔协议三的框架下做净资本监管的考虑。因为金融是杠杆运行的企业，一定要有比较厚的净资本，才能够抵御潜在的未知风险。所以券商如果能做相关方式融资，就能够更好的服务实体经济，这是一个初衷。次级债过往其实都是私募发行，那么本次把它修改成可以允许公开发行之后，融资成本会显著的降低，会有助于帮助券商更好的运用资本融资工具，服务实体经济。

分类监管就是逐步把监管思路细化，对经纪业务，包括对资管业务的一些细节的处理，能够看出背后的考虑，是希望头部证券公司能够做强做大，成为综合经营化的航空母舰，而部分中小型券商就走差异化、特色化的发展道路，这样也能够增强各证券公司之间的竞争，促进行业的进步。