银华基金焦巍：少做折返跑，坚持对医药和消费股的长期投资

作者：祁和忠 裴利瑞

从1998年9月入职湘财荷银基金（现泰达宏利基金）至今，焦巍的证券从业经历已有22年。

20多年来，他从事过银行、房地产的行业研究，以及宏观策略分析，担任过研究总监、基金经理，先后辗转了湘财荷银、汉唐证券、平安大华、大成、信达澳银、平安信托等6家公司。2018年10月，他入职银华基金，自12月起担任银华富裕主题的基金经理。

焦巍说他对自己管理的产品很有信心，他在接受媒体采访时公开表示：“我的个人资产基本全都在自己的基金里。”据2019年年报，基金经理持有银华富裕主题的份额为10至50万份。

他说：“正确的投资应该有两个维度，一是被投资的对象，即与伟大的企业长期共行。二是投资者本身，即是在对自己的不足和能力圈有充分认识的基础上，不断学习，让自己配得上被投资的对象。在这一点上，我觉得真正好的投资应该和好的婚姻一样，原则简单持久，即首先找个好人，然后努力做个好人。” 

他认为，2020年下半年的行情相对乐观，但道路曲折而长。今年的A股注定像奥斯维辛集中营的生存游戏，为了活下去需要乐观主义。但是悲观主义者往往准备更加充分，熬到了最后的曙光。

挖牛股，让自己配得上好公司

对于自己的投资理念，焦巍在2020年4月发表的《关于伟大投资的一点思考》中进行了详细阐述。他认为，优秀的投资一定是对应在发掘到了牛股。但所谓牛股，不同投资人各有其看法。

他说：“我觉得每年稳定贡献15%收益的就是少有的牛股。凡是牛股，其无一不是在某一时段内形成爆发式或稳定上涨，之后在相当一段时间内形成稳定市值和行业地位。”

那些靠风口、财技或者相关重组并购等方式短期快速上涨，而后“一地鸡毛”的个股，不在伟大的投资之列。历史上曾经出现过的牛股均有其独特基因，而这些基因，正是产生伟大公司的营养土壤：

一是高频次消费特别是高价位消费的企业。与此相关的这类企业均有着十年十倍以上的业绩，从它们的特征来看，主要基因是高频次消费，同时均是垄断性品牌。从这些企业身上，投资者看到了垄断性消费品牌的特征，都是慢牛，都是看似缓慢的年增长率，但假以时日，投资于此类个股的投资人财富增长是惊人的。此类企业风险在于品牌黑天鹅比如食品安全，但其优点是适合大规模长期资金进行中长期战略投资。

二是细分领域的垄断巨头如工程机械领域的一些企业。这些短期爆发力很强的“捉对”个股，其行业特征非常明显：在当时的全新细分领域，行业高速发展，格局为双寡头垄断，下游非常分散并且支付能力较强。这样的双寡头格局，是商业上一个较为稳定的均衡方式。对于任何一个双寡头行业来讲，无论是其上游，还是下游用户，都需要一个“备胎”。伟大的公司一定源于伟大的格局。

三是抓住技术创新蓝海的领袖。比如某些互联网企业，事实上是抓住了中国新世纪的移动互联浪潮。它们的基因在于，踏准技术浪潮，同时有自己强大的执行力，有自己独特的细分领域。因此能适应千变万化的市场，淘汰掉之前市场上的寡头而成为新的寡头。

四是具有规模效应的商业连锁。商业连锁是看似普通的商业模式，其要义在于对于成熟的样板化商业操作规程进行大规模低成本复制，甚至是无成本负成本复制。

另外，拥有独特的资源优势或者政府壁垒垄断的企业虽然也有可能成为牛股，却难以成为伟大的公司。

焦巍表示，所有的好公司，一定会反映在盈利能力上，而体现盈利能力最简单的指标就是ROE。伟大的投资一定是增加了社会的公共利益，带来了帕累托改进。他一直坚定地认为要把资金投给为社会带来进步的优秀公司，从而努力为持有人创造长期可持续的回报。

他在接受媒体采访时说：“我现在看历史书比较多，透过历史，你会发现人性是善变的，有时可以把一个人捧到天上，有时又能把一个人踩到脚底。市场对一个公司又何尝不是如此。因此，在投资中要摒弃那些躁动的情绪，长远地看待公司和市场。”“投资到最后就是一种时间的变现，作为一个投资者，要努力在应对变老的过程中保持智慧。而读书就变得非常重要。”

忆往昔，也曾追逐风口

但在8年前，焦巍刚开始担任主动型偏股基金的基金经理时，他起初投资风格与现在有较大不同。在2012年10月19日至2014年9月2日管理平安行业先锋期间，他倾向于自上而下的分析，也曾经追逐过多个风口。

按照平安行业先锋的设计风格，基金经理需要在经济周期的不同阶段加强在行业方面的配置。2012年4季度，焦巍的持股以银行股和央企蓝筹为主，具有典型的价值或周期型投资的特征。

2013年，以银行地产为代表的传统产业股票行情昙花一现，以创业板为代表的中小盘股持续走强。出于对市场风格将从价值向成长转化的判断，焦巍在年初进行了较大幅度的行业配置转换，将主要配置从金融行业转向医药、军工和环保及 TMT 行业。

2014年上半年，市场继续呈现价值股与成长股结构分化的走势，而成长股本身的波动加大。面对变化，焦巍加大了对医药、信息服务、高端制造的配置，体现出对于新兴产业进行长期投资机会的重视。在2014年2季报中，他说：“如果从长期角度来看，人口结构变换和人口素质提升带来的产业机会将确定性地穿越宏观周期的波动，我们在此过程中坚定看好医疗健康服务、信息化、互联网教育、智能化制造等产业的长期投资机会。”

在离开平安基金后，焦巍加入大成基金，从2015年3月28日至2015年9月30日，他担任大成景阳领先和大成灵活配置的基金经理，把新兴产业作为配置重点，包括长期看好的信息服务、医疗服务、社会服务等产业。

在迄今合计约6年的基金经理职业生涯中，焦巍的投资风格经历了从自上而下到自下而上的显著转变，已由一位勤奋的追风者变成坚韧的淘金者。

看今朝，专注喝酒和吃药

加盟银华之后的近一年多来，焦巍专注于消费、健康等板块的投资，对科创题材和其他赛道则保持乌龟般的反应速度。

他引用伟大的投资家芒格的话来告诫自己，投资不能反复无常，“养成这个习惯，你们将会永远扮演寓言里那只兔子的角色，只不过跑的比你们快的不再是一只优秀的乌龟，而是一群又一群平庸的乌龟。”

复利投资的核心在于赚钱不怕慢，少做折返跑。他表示，消费、医药等行业的变化曲线相对比较平缓，很少出现非零则一的是非选择，更多需要关注的是能否能从1到100的过程。这些标的依托中国强大的人口基数，马太效应更加明显，ROE的水平提升更加容易。它们虽然在上涨时失之性感，但下跌时也不会惊心动魄。

不过，在2019年3季度科技股兴起之后，消费股的地位会否被科技股取代呢？

焦巍认为，如果能跳出单季度的波动，消费股的长期赛道无疑仍然是最优品种之一，美股中可口可乐和星巴克完全可以媲美FAANG的涨幅，而且波动更小，更容易找出不轻易被技术替代的标的。因此他不会因博弈的需要降低消费的基础仓位，只会拓展视野去寻找新的可持续成长的消费赛道和龙头公司。

焦巍将科技股行情定义为70%是情绪驱动，30%是事件驱动。由于事件驱动的时间跨度足够长，因此可能诞生在ROE上持续提高的公司。

科技将带来巨大的改变和投资机会，会诞生新的蓝筹和牛股，但其过程则会复杂和残酷。正如电子类公司所映射的，这个行业由于技术变化的不断更新尚未形成明确的格局和头部公司。焦巍表示，对于科技股的投资，他坚持保持自己的学习能力，对能带来格局变化的公司保持敏感，但对具体投资将非常谨慎。本着做减法的原则，投资组合的配置不会超过5个百分点和两家公司的水平。

关于医药股是否被市场过度定价，透支了未来的增长，他说：“我们也经常对医药优质公司市盈率抱以疑问，但我们更加倾向于芒格而非巴菲特的投资方式，即伴随好企业共同成长，在其基本面变化之前，慎重因为估值因素而交易。我们长期看好创新药的赛道，参照海外市场的估值体系，因此对估值的容忍度相对更高。”

基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。基金净值会因为证券市场波动等因素产生波动，投资者需根据自身的风险承受能力、投资期限和投资目标，谨慎选择合适的产品并详细阅读产品法律文件，基金的具体风险请查阅招募说明书的“风险揭示”章节的相关内容。

注：七获金牛基金管理公司（评奖机构：中国证券报；获奖时间：2006.2、2007.1、2008.1、2010.5、2011.4、2018.3、2020.3）