鹏华基金基本面投资专家谢书英：投资是内外兼修的探索过程

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谢书英投资金句集锦

1、对我来讲，投资一方面可以让我去学习不同的行业，去理解不同公司的运作模式，这是一个不断向外去探索的过程；另一方面，它也是一个向内探索过程，因为每一次做投资决策的时候，要直面市场的波动，这会对自己的内心形成较大考验，这个行业的从业者本身也要承受很大的压力，实际上对内也是一个探索的过程。

2、从股票市场存在的价值而言，它是把资金分配到社会效率最高的地方去，在这个过程中，投资经理日常工作有相当一部分是和企业家进行沟通，往往比较好的投资实际上也是伴随着跟这些非常优秀的企业家进行交流，听其言观其行，也能够提高自身的修养。

3、从较长时间维度来看，投资收益一定是来自于企业价值的提升。对于企业价值的判断，不同的投资经理都有自己不同的方式和方法，最终可能还是会落实到企业偏基本面的维度上。

4、回顾历史上的很多牛股，它们的业绩和股价都处于非常好的阶段，往往ROE是提升的，并且它的净资产也是在扩张的，这个过程中企业的价值的增长速度是最快的。

5、在个股的选择上，我们基于基本面的投资，很少参与到热点的追逐和炒作中，关注的是标的自身盈利模式的可持续性，赚的是企业增长的钱，同时也在意估值，会从历史的估值区间，包括相对区间去寻找合适的买点。

6、投资收益的来源，当然来自于企业自身的价值，而优秀的业绩表现，应该来自于正确的非共识性的预测，这个是对投资经理的考验，也是对整个投研团队的考验，通过卓越的分析能力、洞察力和更长远的目标去分析一家好公司，在什么价格是低估的，什么价格是合适的，什么价格是高估的，这是一个投资思维的问题，也是我们每天工作需要考虑的问题。

7、不同的估值方式都有优缺点，但是假设我们用越来越多的估值方式去给一个企业做估值，实际上泡沫也就在一定程度上逐步累积，所以投资经理在什么时点对组合进行怎样的调整，都是需要去考虑的。

8、基金经理的工作需要去思考市场目前处于什么样的阶段，市场对于估值的理解是怎样的，至少要去理解这个市场，然后再去判断市场短期内是正确的还是错误的，因为市场并不是一直有效的。

问：您怎么看待投资？

谢书英：我把投资看成是一份可以长期从事的职业，对我来讲，它一方面可以让我去学习不同的行业，去理解不同公司的运作模式，这是一个不断向外去探索的过程；另一方面，它也是一个向内探索过程，因为每一次做投资决策的时候，要直面市场的波动，这会对自己的内心形成较大考验，这个行业的从业者本身也要承受很大的压力，实际上对内也是一个探索的过程。

从股票市场存在的价值而言，它是把资金分配到社会效率最高的地方去，在这个过程中，投资经理日常工作有相当一部分是和企业家进行沟通，往往比较好的投资实际上也是伴随着跟这些非常优秀的企业家进行交流，听其言观其行，也能够提高自身的修养。所以投资于我而言会是一份非常长期的，并且是我非常喜欢的一份职业。

问：您怎么理解投资的收益呢？

谢书英：从较长时间维度来看，投资收益一定是来自于企业价值的提升。对于企业价值的判断，不同的投资经理都有自己不同的方式和方法，最终可能还是会落实到企业偏基本面的维度上。对企业价值的判断，我最关注三个维度，第一是企业自身的经营模式，以及在这种经营模式下存在的竞争优势，这个竞争优势的可持续性是我很关注的，简单来说我们可以理解成相对于企业所处的行业，相对于整个宏观经济而言，它创造价值的能力是不是比别的企业要高，能不能够持续。第二是竞争优势的质量，也就是说企业的竞争质量是能不停的创造现金出来的，还是需要不停的把钱砸回去，如果最后到手的只是一堆设备，也会对于企业的价值产生巨大的影响。第三是周期性，因为不同的行业在不同的阶段，相对宏观经济而言可能存在超额收益，所以行业自身所处的大周期，以及企业所处的经营的小周期，也是我们非常关注的，最好的状态是大周期是往上的，小周期也是往上的，行业本身的发展情况不错，企业自身经营更是处于比较好的周期当中，在这样的情况之下，投资才往往能够取得比较好的效果。

问：您具体是怎么做投资的呢？

谢书英：对我而言，投资上落实到报表上，最有效的指标是看股东回报率的情况，主要关注的是三点：第一点是股东回报率的可持续性，实际上也就是对应着这个公司的竞争优势的可持续性，可持续性是有多方面来决定的，一方面是行业的供需，另一方面是行业内部的竞争结构，第三点就是企业自身是不是真的有壁垒，它自身有没有护城河，这些都是决定了这个企业ROE非常重要的因素。

回顾历史上的很多牛股，它们的业绩和股价都处于非常好的阶段，往往ROE是提升的，并且它的净资产也是在扩张的，这个过程中企业的价值的增长速度是最快的。

在投资理念和组合构建上，我是典型的自下而上的投资者，主要通过不断对行业跟踪，基于行业趋势、竞争结构、企业的盈利模式和竞争优势这些维度，去寻找这样的投资机会。在组合构建的时候，行业相对比较分散，这样有利于降低整体市场风险，使配置更为均衡。在行业选择上，也会看重未来两到三年的发展趋势，以及行业自身的内部竞争结构。在个股的选择上，基于基本面的投资，很少参与到热点的追逐和炒作中，关注的是标的自身盈利模式的可持续性，赚的是企业增长的钱，同时也在意估值，会从历史的估值区间，包括相对区间去寻找合适的买点。

投资之外，我每年也通过学习，不断扩大自己的知识面，提高对不同行业的理解能力，从而提升自己的投资和价值判断能力。

问：您怎么看待估值？

谢书英：实际上，投资经理有一部分的工作会放在对于估值的考量上。我比较喜欢的一本书是《投资最重要的事》，它讲述的投资思维分两个层级，第一个层级是找到一家好公司，让我们去买吧；第二个层级是找到一家好公司，别人也认为它一家好公司，那有可能这个公司的定价和估值都是过高的，让我们卖出吧。这就是说，同样的东西，通过不同的思考维度，所得出的结论其实是不同的。从过去的几年情况来讲，似乎是你看到一个好公司买入并持有的效果要好很多。

我们可以看到，过去几年基金重仓股其实是显著跑赢市场的，并且尤其是在今年，大部分的基金重仓股的估值都基本上创了历史新高。在这个时点，我会去想的更多一层，现在这个时点上的好公司，会是好的价格吗？是应该继续持有呢，还是应该卖出？投资收益的来源，当然来自于企业自身的价值，而优秀的业绩表现，应该来自于正确的非共识性的预测，这个是对投资经理的考验，也是对整个投研团队的考验，通过卓越的分析能力、洞察力和更长远的目标去分析一家好公司，在什么价格是低估的，什么价格是合适的，什么价格是高估的，这是一个投资思维的问题，也是我们每天工作需要考虑的问题。

估值的方法就是价值投资，简单理解就是性价比投资，当你算出企业值多少钱，然后跟目前市场提供的价格做比较。过去这几年，我们看到不同的体系中有不同的估值方法，在股灾的时候大家往往会按PB去看公司，假设公司可能要破产了，把这个公司清算能值多少钱，就是PB的方式。然后PB市场逐步好起来，通常就会按PE去看。市场如果热度更好，一般就会按PEG，就是拿它PE再除上未来一段时间可预见的增长速度。如果再往后更乐观一些，大家会按DCF贴现模型来做，因为贴现模型的假设相对更多一些。

过去两三年，市场的估值体系就是从PE，经过PEG到了DCF的过程，这个过程可能会持续非常长的时间。不同的估值方式都有优缺点，但是假设我们用越来越多的估值方式去给一个企业做估值，实际上泡沫也就在一定程度上逐步累积，所以投资经理在什么时点对组合进行怎样的调整，都是需要去考虑的。

问：如何去权衡个股的成长性和估值水平，您更看重哪一方面？

谢书英：从基本面的投资而言，我们关注的是成长的可持续性，现在有很多股票短期是非常受益于疫情的，比如病毒检测、呼吸机相关的，但是它一年透支了未来四五年的成长持续性也都是有可能的。也有些股票可能短期内非常受损，但是实际上可能只是短期的问题。我认为影响企业价值的最核心的，还是中长期业绩的可持续性。

估值其实是一个比较艺术的问题，在不同的市场环境里，大家对于估值的容忍度是不一样的。基金经理的工作需要去思考市场目前处于什么样的阶段，市场对于估值的理解是怎样的，至少要去理解这个市场，然后再去判断市场短期内是正确的还是错误的，因为市场并不是一直有效的。

问：您对基金投资有什么建议？

谢书英：第一个是选比较靠谱的基金经理，第二个就是长期持有，不需要去做太多的波段调整。虽然短期来看股市波动会非常的大，但是如果你愿意拿的时间足够长，其实股市长期而言还是反映的是经济增长的周期，也就是说如果你觉得中国经济未来的情况还是比较不错，那中国的股市，中长期来看还是会反映基本面。

从过往统计来看，一年的200多个交易日里，其实只有4%的时间出现了较大的涨幅，如果扣掉这4%的时间，一年下来市场基本是不动的，所以如果要做择时，要做波段操作，面临的就是个概率问题，如果没有抓住这4%的时间，实际收益就会差很多。

对于基金经理而言，每天要考虑的事情很多，但如果每次都是追高买入，收益也并不会太好，但每次都在股价回调大的时候卖出，同样也并不是很好的选择。但对于选择基金的投资者，只要选择相对靠谱的基金经理长期持有，就有机会获得不错的收益。

问：您的重仓股里面有一些地产股，您对地产板块未来的走势怎么看？

谢书英：我持有地产股的时间非常长，从2017年年中直到现在，其实这几年板块整体上没有超额收益，但我选择的个股还是有明显的超额收益。对于这个板块，市场的共识是已经到顶了，无论是交易金额还是交易面积，未来都是要下降的，所以这个板块的估值是在非常低的位置。

第二对于地产行业整体而言，可能确实并不很好，未来几年甚至都会是向下的夕阳行业，但这行业里面就出不了好公司吗，其实也未必。如果能从中找到管理层很优秀、团队非常进取、区位位置又比较好、估值又很低的企业，我们觉得还是会有α能够出现的。

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