国泰君安黄燕铭：每次回调都是好的买点，短期看房地产，长期看消费和周期

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记者 | 李沐遥

精彩摘要

下一阶段A股将处于3100-3500点区间横盘震荡。

投资风格方面受中美关系影响，A股市场投资风险偏好会处在较低位置，因此低风险特征的股票表现会好一些，例如周期和消费。

未来每一次指数的回调都是非常好的买点。

当下我们比较看好周期类股票，重点关注建筑、建材、钢铁、有色，还有机械板块的相关公司。

短期之内房地产可能受整个周期股上升的影响而有所表现。 

8月18日晚间，国泰君安研究所所长黄燕铭在国泰君安818理财节视频直播中表示，后市A股将在3100点-3500点区间震荡。“现在是买股票非常好的时点，要把握好节奏。”黄燕铭表示。对于下一阶段投资方向，他认为受市场风险偏好降低所致，投资机会主要在周期股和消费股，科技股可能要暂时休整一段时间，但今年四季度或迎来新一波行情。

以下是实录精编：

Q：您如何研判未来市场行情？

黄燕铭：关于市场走势，我想说三点。一是未来一段时间A股市场会进入横盘震荡阶段，二是后市会是一个横盘震荡且不断抬升的过程，三是下一阶段的投资重点是周期和消费，科技股要暂时休整一段时间。

7月初大盘快速上涨行情主要是银行理财出现亏损，导致无风险利率下行，结果是吸引大量资金流入股票市场，A股市场出现抬升。截至目前，外资虽然还在进入股市，但速度减缓的同时，无风险利率下行的趋势暂时告一段落，那么A股市场上行的动力就会减弱。

下一阶段A股将处于3100-3500点区间的横盘震荡。现在上证综指是3400多点，A股市场会出现新的压力，所以后市指数摸到3500点的概率很高，但想要站稳3500点是有难度的，整体而言是盘整行情。考虑到未来行情是逐级抬升的，我们认为当下的时间点是买入股票非常好的时机。

投资风格方面受中美关系影响，A股市场投资风险偏好会处在较低位置，因此低风险特征的股票表现会好一些，例如周期和消费。高风险特征的股票，例如科技股在未来一个季度左右的时间里可能暂时休整，等到美国大选落定或者今年年底左右，科技股会有新一波行情出现。

Q：您提到无风险利率下行是本轮上涨的主要影响因素，但10年期国债收益率却是上行的，您如何看待这一现象？

黄燕铭：无风险利率不等同于10年期国债收益率，它是人们在无风险状态下要求的收益率，并不是某一个债券的收益率，不同金融市场，人们的无风险收益率是不同的。

本轮市场上涨是由于银行的理财产品出现了亏损，导致人们对投资预期收益率下降，进而导致对股票市场的无风险利率下降。2014年和2020年都出现了无风险利率下降的情况，2014年是信托产品打破刚兑，2020年是银行理财产品出现了亏损，造成的结果是加快外围资金流入股市，所以无风险利率下降的结果是外围资金流入到股票市场，这是导致A股上涨的核心原因。

展望未来，我认为无风险利率下行趋势要暂时告一段落，所以大幅度的股票市场的上升行情不会有，但从中国金融环境和时间的角度来看，无风险利率下行是大趋势，未来一段时间无风险利率再次下降的可能性，我们认为是有的，所以在投资股市的时候，一定要注意整个金融市场环境改变的问题，无风险利率下行会导致大盘上升，投资金融类和周期类的股票是一个基本规律。

Q：您认为未来一段时间指数将维持横盘震荡，应如何把握投资节奏？

黄燕铭：我认为未来每一次指数的回调都是非常好的买点。但是大盘指数向上攀升的过程中，投资者不要跟风或者盲目炒作，也不要寄希望于大盘快速拉升。

在横盘震荡逐级抬升的过程中，我们认为投资机会是非常多的，无论是主动投资，还是大类资产配置。对于主动投资的投资者，我有两个建议，一是以自下而上的投资理念为主，投资一些精品个股，做长期价值投资。对于大类资产配置的投资者，除了自己做投资之外，购买基金产品或者配置一些资产都是比较安全的位置，所以我们认为未来一段时间是A股市场投资的黄金时间。

Q：未来宏观经济您如何解读？

黄燕铭：我们预期三四季度的经济增长率可能会抬高一些，在7%左右，然后到明年的一季度整个经济基本恢复到一个正常的状态。行业方面，除了受国际因素影响较大的一些行业，例如航空，暂时很难恢复到原来的水平，绝大部分的行业到今年四季度，或者明年一季度基本能够恢复到原来的状态。经济恢复向上，会使得整个A股市场逐级抬升，现在经济还在恢复过程中。

Q：A股市场的流动性是否存在紧缩风险？

黄燕铭：从最近的一些政策来看，我们认为未来整个资本市场的流动性还会保持一个宽松的状态，特别是国家要重点发展注册制，注册制的发展一方面会有大量的企业进入到A股市场，另一方面资本市场要有足够的保证金来满足注册制的发展，所以未来资金流入的A股市场是大势所趋。因此，我们认为未来A股市场流动性会相对宽松。

Q：如何把握市场的风格轮动？ 

黄燕铭：2012年之前A股的风格轮动主要是银行、房地产和周期股之间的轮动，这跟我们过去的经济环境有很大关系，当时主要是靠政策推动经济发展，但现在发生了变化。

经济增速换挡的过程中，原来的这些热门行业会慢慢退去。目前经济增速换挡正在为股票市场构建一个新的运行环境。那么风格轮动如何把握？这就需要提到一个指标——风险偏好。

风险偏好跟无风险利率一样，也是人内心的一种感受，风险偏好是投资人是否愿意去承受风险的感受。当风险偏好低的时候，人们愿意去买业绩确定的行业，不仅业绩好，而且业绩很确定；当风险偏好高的时候，人们更愿意去买业绩不确定，但是业绩高成长的行业，这个时候高风险特征的股票表现就会比较好。 

当前A股市场影响风险偏好的核心因素是中美关系，如果中美关系趋于紧张，整个市场的风险偏好就会下降；如果中美关系比较好的话，市场风险偏好就会向上。目前中美关系还是处于比较紧张的状态，所以下一阶段的市场应该重点选择低风险特征的行业。

如果把消费、医药和科技按风险程度排序，消费风险度最低，其次是医药，最后是科技。而消费当中白酒类股票的风险是比较低的，所以我们看到当市场风险偏好降到比较低的时候，白酒个股往往涨的比较好。因此，我们对白酒股也比较看好，下一阶段还会继续表现。除了消费之外，周期股也属于低风险特征的股票。

Q：周期股今年比较特殊，相比往年三、四月份的“春节躁动”，今年周期股启动时间比较晚，对此您如何评价？

黄燕铭：往年国家刺激经济的政策，投资基建各方面的资金预算都是在年初做的，今年受疫情影响，投资预期调整到了现在。我们可以看到，最近一段时间在国家基建投资的引领下，各地的基建又开始快速上马，全国各地的水泥价格开始明显恢复，还有工程机械、建筑建材等各方面的需求，所以在当下时点，我们比较看好周期类股票，重点关注建筑、建材、钢铁、有色，还有机械板块的相关公司。

Q：您说科技股接下来要坐冷板凳，如何解读？

黄燕铭：科技股也会有一个轮换过程，按照风险由低到高排序依次是电子、通信、计算机、传媒，最后是军工。当整个市场风险偏好一点点抬升的时候，就可以按照电子、通信、计算机这样的顺序来考虑科技股的机会。

当前市场风险偏好较低的时候，科技股基本上很难有所表现，当然不排除个别股票涨势较好。从板块来讲，等到市场的风险偏好达到一定高度的时候，科技股的行情就会出现。我们相信科技还会有很好的机会，而且不用等太久，到今年四季度我们认为科技股还是有机会的。

Q：从2019年到现在，龙头股走强的趋势明显，未来这种趋势能否延续？

黄燕铭：我认为未来相当长的时间里，龙头股的这种强者恒强的趋势还会保持，这跟经济增速换挡有很大的关系。之前经济高速增长，行业也跟着高速增长。但当经济增速下调之后，行业逐步从成长进入了成熟阶段，这种情况下行业不再快速扩张，但龙头企业可以利用自己的竞争优势把二、三线企业赶出市场，从而获得增长。回顾过去，白酒、水泥、家电行业都是这样。

但并不是说规模最大的公司就是行业龙头。龙头公司把二三线企业给赶出市场，靠的是企业的竞争优势，只有具有竞争优势的公司，才具有长期投资的价值，那么一个企业是否具有长时间的竞争优势，核心是看企业的管理水平。

Q：未来是否有可能出现风格切换？

黄燕铭：风格切换会不断的发生，需要投资者通过客观世界的变化去揣摩人的内心世界的变化，然后去做配置。把握风格配置主要看6个指标，分子上看EPS、ROE和成长性，分母上看无风险利率、风险评价和风险偏好。这6个指标的不同组合下，挑选相应的投资品种。比如无风险利率下降，我们应该投资金融、消费和周期类个股，风险偏好上升我们投资科技股，风险偏好下降我们投资消费或者周期。

Q：如何看待券商股未来行情？

黄燕铭：我们认为券商股未来还有机会。第一当前国家重点发展资本市场，尤其是促进注册制和科创板的推行，给券商带来了很多业务机会。对于券商来说，除传统业务外，能否结合国家发展需要提供相对应的创新业务，抓住发展机会是很重要的一点。第二，各行业都出现了龙头股行情，但券商行业还处于比较分散的状态，我们相信未来券商走向集中也是一个必然的过程，所以在券商行业中能成为航母的公司，肯定是值得投资的，这方面选股很重要。

Q：如何解读军工股未来的投资机会？

黄燕铭：军工是在科技股板块中风险比较高的板块，而科技又是在整个市场风险较高的板块。这一轮军工股的上涨，显然是跟国际形势有很大的关系。我们认为下一阶段军工股的投资机会是有的，但是要注意风险把握。因为军工股跟一般的价值股不同，它更多的是炒题材、炒概念、炒想象的成分多一些。下半年要重点关注国家在军工产业方面的军费投入情况，如果军费投入符合投资人的猜测，我们相信军工股还有一波行情，但如果达不到的话，军工就可能出现回落。

Q：“房住不炒”的背景下，如何看待房地产板块？

黄燕铭：短期内，房地产有望迎来一波反弹，但这个机会不会特别大。无风险利率下降会导致周期类的股票有所表现，所以短期之内房地产可能受整个周期股上升的影响而有所表现，投资者可以考虑阶段性的参与，当然不排除个别股票会表现得比较好。

未来10年，房地产的发展趋势基本是逐步“去金融”属性，而制造业的属性会表现得更突出。所以在选择房地产股票的时候，要更多地关注公司制造的能力，这是我们下个阶段筛选房地产股票的一个基本要领。 

Q：黄金短期回落，您如何看？

黄燕铭：我们认为最近两个月黄金价格基本以调整为主，两个月以后，黄金很可能再次上涨，但上升的幅度和速度肯定不如前面的这一次，所以从中期来讲，我们还是比较看好黄金的。 但长期而言，黄金是一个投机性品种，而不是一个投资性品种。所以从长时间角度，黄金可能很难跑赢一些好的股票。 

（内容来源：国泰君安818理财节视频直播。文中观点仅代表嘉宾个人，不代表《红周刊》立场，提及个股仅为举例分析，非投资建议。）

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