中融基金柯海东：理解高估值的核心驱动力

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以下来自中央广播电视总台央广经济之声《基金观察》，记者易建涛专访中融基金基金经理柯海东，节目分两期播出。

易建涛：如何看待消费、医药、科技这几条主线在未来的一些机会？

柯海东：整个A股市场，包括科创板、创业板注册制改革之后，现在已经接近4000只个股了。但实际上消费只占约1400只，这需要投资者更多地去考虑如何自下而上地去筛选其中的一些机会。例如上半年可能相对受益于疫情的必需消费品，但也有一些行业，比如餐饮、旅游、航空出行等肯定是会受损的。如果在疫情相对可控的情况下，这些行业应该会有一个估值修复期，同样的，这个机会将发生在整个所谓的大消费板块。

而像医药行业，比如口罩或是手套等，这些是很典型的受益于疫情的。但我们也注意到，因为新冠肺炎疫情因素，很多医院内进行正常治疗诊断的这一方向是在放缓的。所以我们看到，上半年一些已经披露中报的，与疫情无关的传统医药股，其业绩还是受到了较大的打击。下半年如果疫情可控，我相信其应该会有一些复苏的机会。

科技板块实际上是由很多行业构成的，范畴非常大，这就会存在一些大领域里的轮动。我觉得这其中的核心就是看如何自下而上地去选择更具有风险收益比的一些方向。

易建涛：从估值的角度来看，这些主线是否偏高了？

柯海东：我觉得最重要一点的是，要理解其估值背后推高的核心驱动因素，然后通过分析驱动因素的持续性，来判断估值能否持续。

如果很静态地去看所谓的估值是高是低，那我们确实要承认，例如我比较擅长食品饮料这一领域，有一些大的白酒公司，在全球资金的推动之下，确实已经突破了一个历史估值的上限，但这不一定不可接受的，我觉得是不能仅仅以静态的数据来作判断的，估值高低的背后，还是要去理解其被推高的一些核心驱动因素。比如在一个全球低利率的环境下，并且这种主要的消费品在中国呈稳定成长的预期下，才会形成这样一个估值不断走高的趋势，我们可以看低利率在这个环境下会不会被打破，或者增长是不是存在挑战，业绩盈利会不会被下修。如果都没有发生，我们就认为目前估值的情况是不容易被打破的。

易建涛：就选股而言，当前“龙头股策略”是否是一个比较可行的策略？

柯海东：如果先不谈行业景气度，只从中长期来看，我觉得投资龙头股应该是一个大概率正确的方向。正所谓强者恒强，这几年实体经济已经演绎得非常充分了，而中小型公司在这种经济整体增速已经放缓的情况下，换言之，整个蛋糕不再持续做大了，实际上其面临着出清，那剩下的行业龙头就是强者恒强了，我觉得这是一个大趋势，不管是在中国还是在美国，都已经演绎得比较充分了，这是第一点。

第二点，如果从股票市场来看，这几年有一个大背景是外资在源源不断地流入国内市场，外资用成熟的市场估值方法，影响了整个A股的估值体系。现在国内面临一个非常强烈的机构化进程，尤其我们看到像科创板、创业板的注册制在优胜劣汰之后，实际上去散户化是一个必然的阶段；而机构化其实较为简单，看港股市场就可以看得非常清晰：龙头公司就给出龙头公司的溢价，二三线公司就给出折价。我觉得实际上这是一个大趋势，这一点是没有问题的。

第三，如果我们先撇开行业因素不看，标的是龙头股还是非龙头股是比较容易去判断的，比如在同一个行业里，大家去比较几个上市公司的收入、利润、体量，包括其经营资料、ROE指标等，各个方面都进行比较就很容易选出所谓的龙头股：收入、利润、体量更大的，ROE水平更高的肯定是更好的股票。

易建涛：是否也可以通过市值来选择龙头公司？

柯海东：龙头公司的市值一般都比较大，而且我觉得市值只是一个方面，它只是基本面映射的一个结果。之前我们提到的一些大行业，如消费、科技、医药等，细致来讲，在消费板块中，我可能短期除了关注像传统的食品饮料之外，也会关注一些像社会服务类的龙头公司；而在科技里，我们除了关注前面提到的像电子通讯之类的龙头股之外，近期也会更关注游戏、传媒这一领域，以及像军工类的一些龙头公司；医药方面，可能前面我们看得更多的是手套、玻璃瓶、疫苗这种受益于疫情的相关版块，现在可能会更关注一些之前没有得到充分演绎的创新药公司。

《基金观察》是中央广播电视总台经济之声《交易实况》栏目特设的投资专栏。对基金业内专业人士进行深度访谈，聚焦资本市场，分析市场热点，帮助投资者把握投资机会。周一至周五交易日，经济之声10:30播出。

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