言值‖徐俊：券商主题基金投资法则

2008年7月至2012年1月任光大证券金融衍生品研究员兼投资经理；2012年2月至2015年6月任光大保德信基金研究员；2015年6月加入国联安基金，2019年6月起任国联安德盛红利混合的基金经理。

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Q：注册制下，券商发展机会如何？

徐俊：自1999年《证券法》出台以来，分别在2005与2019年进行了修订，而2005年第一次修订恰恰是2008年牛市的开端，这次修订也带动了去年底以来的行情加速过程，我认为这不是巧合。

注册制背后所反映的是国内融资方式将逐渐从以银行为代表的间接融资，开始向以证券市场为代表的直接融资方式转变，股权融资时代即将或者已经来临。这既是国内产生经济结构变化所带来的融资需求变革，也是金融产业寻找新的业务增长点的过程。

在这一轮注册制改革过程中，券商作为直接融资的中介机构，收益可能最大。因为在经济转型过程中，无数的中小型新兴科技、消费类企业要融资，都需要经过券商的保荐，所以券商的业务增量也就有了坚实的基础，也是未来券商投资的最大逻辑所在。

另外，2020年6月上交所公布了上证指数编制方式修改方案，修改后的方案有利于提升指数长期的上涨，而不是出现如过去一样“十年经济翻倍而指数不动”的尴尬局面，将会吸引更多的指数型投资者或者理财型投资者参与到股票市场中来，有利于增加券商的业务来源。从过去的经验来看，指数上涨，成交量也会上涨，券商业务会增加，券商股价上涨，这是一个正向循环的效果。

所以，在国家和交易所层面的双向政策支持下，未来券商有望迎来业绩与估值的双丰收。

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Q：券商目前存在估值过高问题吗？

徐俊：我个人认为可以不要把估值看的太重。估值通俗的来说是一种结果，是市场投资者对行业或板块的喜欢程度的结果，而不是原因。我们需要更关注估值背后的原因，为什么估值相对较高或相对较低。

以医药板块为例，经过今年的这一轮上涨，很多医药股已经达到历史估值的新高，可为什么还在涨呢？因为整个行业都在向着好的方向在走，政策在朝着支持它的方向在走，只要这个向好的趋势在，估值都不是问题。所以，与其关注估值，不如更多的关注行业的基本面以及政策支持趋势。

很多人认为券商板块的估值比银行、地产等板块高得多，为什么市场偏偏要买这些板块呢？所谓高自有高的理由，所有的高估值都是建立在高增长的基础之上，只要券商具有快速增长的基本面和政策支持，估值不是问题。

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Q：经历了7月份的一波上涨以后，券商还能买吗？

徐俊：有过长期投资基金经历的投资者应该能够发现，不同行业基金的持有体验是不一样的。比如消费与医药类基金是比较稳健的，但爆发力相对差一些，属于中长期选手，科技类基金则波动很大，爆发力很强。

券商属于短跑选手，涨幅很快，如券商指数在今年6月17日至7月9日短短不到1个月的时间，就上涨了45.74%，而在此前2月25至6月17日之间却下跌了11.06%，长期处在沉寂状态，而彼时科技、消费、医药大幅上涨。（数据来源：Wind，区间：2020.2.25-2020.7.9）

所以，我对券商的投资建议是低潮买入，高潮退出，不要追涨，低位吸筹。因为券商属于短跑选手，涨了以后需要休息，休息多久以及调整深度多少不太好把握，我们需要关注的是空间与时间。如果调整时间很长，我们可以适当低位吸筹，如果短期大幅下跌，又可以趁机逐步买入。

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Q：未来我们的A股市场能复制美股的长牛走势吗？

徐俊：我认为是有这种发展趋势的。

一，美股的上涨走势与市场参与主体有一定关系，美股是机构投资者的天下，而A股是散户为主，机构投资者更愿意长期投资、价值投资，所以美股指数比较平稳。

二，美股的上市公司质量很好，但中国过去受制于上市制度等原因，很多高成长性的公司没能在A股上市，如小米集团、阿里巴巴、腾讯控股等等，而一些处在衰退的企业又无法快速出清，拖累指数。

三，A股的指数编制存在一些问题，特别是新股上市后11日就纳入指数，而此时恰恰往往是个股当年股价高点。

不过，目前A股正在走向机构化，而注册制的开放也使得越来越多的高成长的企业进入A股，指数计算方法也进行了修正，这些都有助于长牛的形成。