7位公私募论市：市场风格趋于均衡 中长期看好成长性行业机遇

原标题：市场风格将趋于均衡 中长期看好成长性行业机遇 来源：FUND部落

中国基金报记者 方丽 吴君

即将进入四季度，A股市场似乎又进入一个纠结期，上证指数围绕3200点波动，板块间博弈加快。四季度市场有哪些机遇？究竟应该如何调仓换股？就此，中国基金报记者专访了年内业绩领先的知名公私募基金经理，他们是南方基金权益投资部执行董事兼基金经理骆帅、广发消费品精选基金经理李琛、农银研究精选混合基金经理赵诣、诺德基金研究总监罗世锋、中欧瑞博董事长吴伟志、致顺投资首席投资官刘宏、清和泉资本投资总监吴俊峰。

他们普遍认为，四季度市场大概率会维持区间震荡走势，风格将趋于平衡，短期会延续目前低估值反弹的格局，从中长期看仍是成长性行业有机遇，包括科技、消费、医药等。

四季度仍存结构性行情

中国基金报记者：在经历大幅下挫后，近期A股市场有所反弹，但成交量萎缩，你如何看待现在的市场行情？如何预判四季度市场走势？影响行情的核心因素有哪些？

骆帅：现在的行情属于估值抬升到一定阶段之后的震荡，股权风险溢价模型显示，股票相对于债券处于历史上中枢附近，性价比并没有一边倒的优势。再加上随着疫情减弱，全球流动性边际上很难继续放松，而中国央行更是前瞻性地退出了非常规货币政策，因此，利率中枢难以进一步下探，资产价格出现盘整。预计四季度行情仍是区间震荡，很难走出单边趋势。影响行情的核心因素包括经济周期复苏的节奏、美国大选的结果以及央行对于未来流动性政策的指引。

李琛：影响股票市场的核心因素一直都是基本面和流动性。从基本面来看，国内经济在社会隔离日趋减退的趋势下，供需进一步复苏。之前工业增加值和固定资产投资反弹比较明显，但整体消费受疫情影响恢复略慢，预计未来两个季度，消费服务和制造业投资的基本面修复会有较大的空间。在流动性方面，基于疫情对全球经济带来的下行压力，各国政府在流动性方面都保持宽松政策，全球剩余流动性处于充裕状态。随着三季度以来疫情得到控制，国内经济逐步修复，预计流动性在未来两个季度将温和回落。

综合来看，在经济复苏和流动性边际收紧的环境中，预计四季度市场风格会趋于平衡，估值大幅分化的格局有望得到缓解。

赵诣：市场大概率会继续维持区间震荡走势。当前，全球流动性不再边际宽松，美国大选结果和外部环境存在较大不确定性，海外疫情出现反复的情况下，市场很难走出趋势性行情。

罗世锋：近期市场波动较大，市场风险偏好受到一定的压制。从全球范围看，不确定因素开始逐步突显，如全球疫情二次爆发的可能性、地缘政治的不确定性以及美国大选的临近等。近期市场对于流动性的边际变化也有所担忧，再加上部分板块前期涨幅较大，使得近期市场出现了一定程度的正常回调，预计市场短期可能仍然有一定的调整压力。不过，从基本面角度看，国内经济处于平稳复苏状态，全球经济也将逐渐见底回升，都在向好的方向发展。流动性方面，不管是海外市场，还是国内市场，中短期收紧的概率都相对偏低，整体上流动性仍相对宽松。市场行情将逐步由流动性驱动向经济基本面驱动演变，在调整中仍然存在结构性机会。随着三季报的披露，景气度较高的板块以及业绩超预期个股值得重点关注，同时应当在调整中寻找可以中长期布局的方向。

吴伟志：本轮调整属于牛市过程中的一次中级调整，而不是牛熊拐点型的下跌。最近扰动因素较多：一是中报以后一些上市公司股东减持，同时IPO供给量较大；二是监管层适当给基金发行降温，增量资金不及上半年，目前是供求相对均衡的阶段。

近期市场难以形成大的向上趋势，但向下空间也不大。从影响市场的关键因素看：一是国内的货币环境，从之前比较宽松到适当有些边际收紧，同时，地产企业降杠杆也对行业与资本市场产生一些影响；二是3月以来美股反弹幅度很大，累计很多获利筹码，有调整压力；三是美国大选和国际环境的不确定性。

刘宏：我们从8月中旬起判断市场将会是震荡格局，但并无系统性风险：货币政策不会收紧，美国因选举政治会把注意力聚焦其国内，同时市场对中美摩擦反应逐渐钝化。因市场对货币政策、中美博弈等因素存在一定担忧，风险偏好将不时受到扰动，可能出现阶段性调整，震荡幅度也可能较大。由于市场不具备系统性风险，每次回调都是低位布局优质个股的机会。

接下来，市场仍存在结构性机会。首先，四季度流动性仍是影响股市走势的核心因素，目前，无论从宏观政策层面、居民资产配置角度看，还是外资流入方向看，市场流动性呈现出“源头活水”态势值得乐观。再者，从长期看，科技创新将是未来较长时间经济的核心推动因素，以科技股为核心的成长股投资将迎来大时代。

吴俊峰：短期经济逐步复苏带来利率的回升，对权益资产的估值扩张有抑制作用，因此展望未来，市场靠流动性强推动的特征明显减弱，在慢慢向盈利弱驱动切换，表现在交易层面就是成交量萎缩。我们判断四季度在目前的流动性环境、盈利弱修复和内外部存在不确定性的情况下，将维持震荡态势，但基本面好的公司在估值消化后有望重新上涨。

影响行情的核心因素：一是流动性预期，短期宏观流动性预期处于紧平衡的状态，而股市流动性仍受益于居民资产入市；二是市场盈利预期，经济当前仍处于修复过程中，但修复的斜率在放缓，后续全球疫情和疫苗的进展存在一定不确定性；三是内外部事件，国内关注十四五规划，海外主要关注美国大选和地缘政治。

整体风格会趋于均衡

中国基金报记者：8月以来，前期领涨的医疗保健、信息技术等出现下跌，滞涨的金融、地产等行业则小幅上涨，对于四季度市场风格怎么看？

骆帅：这是典型的经济复苏期行业特征，如前所述，当前经济向上，央行方面认为流动性放松的必要性不大，对于高估值资产形成压制，而与经济周期更相关的资产由于盈利边际改善，估值也处于低位，因此相对表现较好。经济周期向上大概率会持续到明年上半年，因此，四季度市场可能会延续当前的风格。

李琛：前三季度，市场风格分化明显，成长和价值的估值差异巨大，背后有其基本面因素，也有流动性因素。空间宽阔、盈利增速较快而获得市场的一致认可，估值中枢出现上移。这是不同行业的估值分化的内在基本面因素。

四季度，在经济复苏和流动性回落环境下，前期估值高企的行业会出现估值收敛，低估行业会得到修复，整体风格会趋于均衡。不过，即使未来估值分化能有所收敛，但如果着眼于更长远的未来，从成长空间以及盈利增速角度而言，经济增长低敏感型行业依旧会是可以重点挖掘的目标板块。

赵诣：经过接近2个月的调整分化，市场已处于一个再平衡阶段，未来市场风格会更加均衡，意味着各领域优秀的公司都存在机会，我们会更聚焦于好行业里的好公司，不会拘泥于具体的风格。

罗世锋：医药、信息技术等行业由于良好的成长性，以及在疫情期间表现出较好的业绩稳定性，今年以来受到市场的认可，年初以来涨幅居前。近期受市场风险偏好变化所影响，短期内市场在高成长与低估值之间进行了一次再平衡，表现为短期资金从医药、消费及信息技术等高成长板块流向金融、地产等低估值的板块，市场整体风格开始趋于均衡。考虑到四季度有美国大选等诸多不确定因素存在，近期市场仍有望保持相对均衡的风格。

吴伟志：这轮牛市最大的特点是分步牛市，所有的利好都抵不过估值泡沫的利空。因此，涨幅过大、估值过贵的股票下跌，低估值、涨幅小的行业和公司修复，都是理性的回归。市场风格会由极度分化走向新的均衡。

刘宏：展望四季度甚至未来更长一段时间，在全球经济受疫情影响复苏乏力而流动性泛滥的背景下，具备成长性的资产将成为稀缺资源，会持续受到资金的追逐，优质的真成长公司将迎来长期投资机会。

吴俊峰：医疗科技行业属于未来持续扩张的成长性行业，近期的调整是估值偏高之后的修正；金融地产长期趋势并不被看好，小幅反弹属于资金博弈行为。四季度市场风格会略均衡，不像上半年那么极端。

关注三季度景气度拐点行业

中国基金报记者：上市公司业绩成为现在市场关注的重点，近期两市有500多家公司发布三季报预告，一半公司预喜，你对三季报上市公司的业绩表现有哪些看法？未来投资方面怎么参考？

骆帅：今年由于疫情的原因，上半年很多行业受到了很大的负面影响，三季度开始明显恢复，而且存在一定的累积需求释放效应，因此，单季度的盈利表现很难用常规的视角解读。在今年相对特殊的环境下，我对于单季度业绩的参考，更多是在同行业不同公司之间进行比较——疫情的影响也是一次压力测试，表现更好的公司在管理上可能更胜一筹，或者在战略战术上应对得当，是一个很好的观察窗口，可以对企业竞争优势看得更清楚。

李琛：我们对上市公司业绩的预期是一季报为2020年上市公司的盈利底，Q2~Q4上市公司净利润累计同比增速趋势逐季上行。从供需视角来看，疫情导致供给和需求出现冻结，经济在短期剧烈下滑。随着疫情得到控制，社会隔离边际放松，供给和需求逐渐恢复，经济随之回升。在此背景下，上市公司的业绩也会随着疫情隔离下降、经济复苏而逐季上行。

不过，行业间的盈利表现会出现分化。上半年受益于短期疫情的行业，环比增速可能有所放缓；受益于下半年经济复苏进程的行业，则可能会出现环比上升的迹象。不同行业的盈利表现，在短期会影响估值波动。

赵诣：上市公司三季报到年报的间隔时间较长，因此，三季报的变化对明年的布局会有一个比较重要的指示性作用，我们会重点关注三季度景气度出现拐点的行业和公司。

罗世锋：在披露三季报预告净利润增速的公司中，近六成的公司实现正增长，其中80%的公司业绩增速高于30%，主要分布在医药生物、机械设备、电子等行业。从三季报可以看到受疫情影响较大的板块业绩出现复苏迹象，结构性差异也将开始慢慢缩小，估值分化严重的现象也有望逐步修复。顺周期板块中可选消费的汽车、休闲服务，景气度较高的光伏产业链、消费电子等行业三季报业绩都有超预期的可能，可以重点关注。

吴伟志：从环比角度来看，今年三季度很多行业和公司的业绩，都比二季度有很大的改善，因为内循环很大程度起作用了。现在市场对业绩的关注度越来越高，在季报披露的时候，业绩超预期的个股有持续的后劲。

刘宏：二季度以来呈现的宏观经济复苏态势，在第三季度得以延续。对于重点关注的行业和公司三季度业绩，我们判断大概率符合预期，接下来更加关注业绩恢复能够延续甚至可能加速增长的优质上市公司。

吴俊峰：随着实体经济逐步恢复，上半年受损的公司业绩环比回升，上半年景气的公司可能维持或略有回落，我们从中长期角度投资成长持续且确定性较高的扩展性行业的优质公司。

看好医疗保健、

新能源汽车、军工

中国基金报记者：四季度在投资策略上怎么做？看好哪些行业板块、细分领域的投资机会？

骆帅：我在资产配置上主要参考股权风险溢价模型，在股权风险溢价未达极值时保持权益高仓位，在极值区间考虑增减仓。目前该溢价在中枢水平，并未达到极值区间，因此，建议保持高仓位，并积极寻找长期复合收益率更高的标的。

李琛：四季度的市场面临较多的不确定性因素，尤其是外部影响因素复杂多变，难以提前进行准确预判，因此，倾向于在整体仓位采取相对谨慎的策略，在配置方面更为均衡，重点布局处在“长坡厚雪”的优质赛道、拥有企业家精神的稳定管理团队、具备洞察行业长期发展趋势的远见、有适应企业长远发展战略的组织架构。

赵诣：四季度可能更多是处于承上启下、为明年逐步布局的一个阶段，我们更加关注有“增量”的方向：一是技术进步带来需求提升的方向，包括新能源和5G应用；二是在“国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进”定调下的国产替代、补短板的方向，尤其是以航空发动机、半导体为主的高端制造业。

罗世锋：四季度我们的资产配置仍维持以食品饮料、医疗保健、家电等大消费行业为主，以消费电子、光伏、新能源汽车等科技及高端制造行业为辅。对于短期市场的波动，在资产配置上并没有太大的变化，更多的还是在优秀的行业中优中选优，以长期的视角在未来成长前景良好的行业中精选优质的企业。

吴伟志：四季度市场可能像2019年，虽然呈现区间震荡，但还有很好的赚钱效应，来自寻找到具有成长动力、业绩超预期、景气度好的行业和公司。依然保持相对较高的仓位，自下而上优选阿尔法型公司。现在明星级成长股估值很贵，但还有很多行业的“隐形冠军”，市场关注度不够，它们的估值有吸引力，如轮胎、油漆、电池隔膜等偏ToB的行业，以及各个细分行业最有竞争力的公司，同时，新能源汽车、军工行业未来几年景气度较好，我们比较关注。

刘宏：我们会保持较高仓位，在持续看好的个股上，也会密切关注和评估市场是否存在潜在系统性风险，做好积极应对准备。看好三个方向：一是“后疫情”新常态，消毒环卫、在线教育、在线办公、在线购物、个性化出行等是长期机会；二是把握“科技创新”核心推动力，经济的周期性变弱，未来三五年是科技股投资大时代；三是关注“扩大开放”新趋势，金融开放是后续扩大开放的亮点，而加速金融开放、协助展开资产跨境持有的机构将显著受益。

吴俊峰：四季度为明年布局，看好几方面：第一，随着中国经济结构转型而不断扩张的行业，如消费、医药、科技；第二，中国具备产业优势并向全球扩张的行业，如光伏、新能源汽车；第三，传统行业逐步复苏且市场份额逐步扩大的龙头公司。

市场风险点在国际形势等

中国基金报记者：未来市场还有哪些可能的风险点值得留意？

骆帅：未来市场主要的不确定性还是在于国际形势，国内的主要因素都在向着好的方向发展。

李琛：市场风险方面，国际政治形势、流动性回落幅度、经济复苏进程的斜率等，会在短期对市场产生一定的波动影响。不过，把时间拉长，看得更长远，权益市场是分享中国长远发展红利的最好的投资渠道之一。

赵诣：主要风险一是外部环境所带来的不确定性，二是由于流动性宽松，很多行业公司的上涨主要来自于估值的扩张，未来业绩的持续性增长是否能消化过高的估值。

罗世锋：对于未来市场的主要风险，可能需要警惕海外市场波动风险以及疫情的二次发酵等方面。

吴伟志：最近政府对房地产企业杠杆率的监管，包括“三道红线”等，长期来看是好事情，但房企会不会为了快速达标，抛售房子，引发资产价格下跌；对于处于红区、橙区、黄区的房企，金融机构会不会不敢继续融资，导致部分房企出现流动性危机引发更大连锁反应，这些可能性目前不能排除，需要紧密跟踪。地产是“周期之母”，影响巨大，政策效果会不会引发蝴蝶效应，进而对资本市场形成冲击，有待观察。

刘宏：未来市场的风险，一方面要看宏观货币政策会不会收紧，另一方面，美国大选进入最后阶段，重心会回归美国国内，因此，美国大选前市场存在系统性风险概率较低，或许疫情的反复更需要持续关注。

吴俊峰：未来可能出现的风险点，国内重点关注货币政策是否会转向，海外关注中美关系和地缘政治。从长期来看，我们对中国经济和A股的发展充满信心。