处变不惊 笃行致远——A股市场回顾展望

兴业基金权益投资总监 冯烜

2020年以来A股市场虽险象环生，但却化险为夷，总体表现良好。疫情、逆周期政策以及随后的经济复苏构成了今年以来的最大基本面，5G部署、科技创新以及自主可控也贯穿始终。

1月下旬疫情爆发后市场先暴跌后反弹，3月再度回落。随后，中国在全球范围内率先成功控制疫情，复工复产有序展开，政府又陆续推出了各项逆周期政策，例如积极财政、宽信用及六保六稳等各项举措。二季度国内经济开始复苏，下半年复苏日趋明显，企业盈利也逐步改善。以此为背景，4月之后市场拾级而上，7月上旬大涨，之后总体震荡。

指数方面，由于科技创新成为时代主题，创业板指数及科创50指数领涨，今年以来收益率均超40%（截至9月20日）；由于实体经济仍承压，主板指数收益率居后，但也均为正收益。板块方面，科技、消费、医药等板块大幅上涨，除了基本面较好的原因，今年基金大量发行，入场资金也推升了这些板块的估值；银行等板块中短期承压备受冷落，市场估值高度分化。

回顾今年以来兴业基金权益产品的投资管理，我们的产品或长期投资高品牌/渠道壁垒的消费股，或精选高技术壁垒的科技股，或坚守价值不断延伸稳健向上的净值线。尽管每只基金的投资目标不同，风格也不拘一格，但都实践着目标清晰、研究驱动、过程扎实的高质量投资，持股周期也较长，公募及专户今年整体业绩良好。更为重要的，我们仍在持续积累长期业绩，拥有优良长期业绩的产品越来越多。我们相信这将为持有人创造价值。

展望市场，我们对A股的中期前景谨慎乐观。国内的生产及经济活动仍在持续恢复，已进入补库存周期，从增长数据、工业企业盈利、发用电等同步数据到PMI、社融等领先指标都有一致反映，近期制造业投资及消费数据也开始走好，PPI降幅进一步收敛，意味着工业企业盈利将持续改善。这些都是正面因素。

不过信贷社融的重心已经由总量宽松转为直达实体经济及精准滴灌，正在向中性化的方向发展，边际上不再会很宽松，LPR连续5个月未降就是例证。这也使得股票市场难以依赖货币宽松及估值上升的模式获得进一步繁荣。美国打压限制中国科技产业产生双向影响，既给国内高科技产业带来中短期困难，又会倒逼中国的自主创新及长周期内的技术进步。

总体来看，中期内A股市场有基本面支撑，也有压制性因素。低估值的顺周期及后周期板块风险收益比相对突出，容易产生绝对收益。新兴产业长期成长空间大，但相关板块总体估值较高，中期内有一定的不确定性，需要考验眼光眼力。

A股市场的长期前景值得期待。政府今年推出了很多深化改革、扩大开放、扶持创新的政策。从资本市场改革到国企改革的加快推进，从海南自由港的创立到市场准入的放宽，从5G的部署到对关键核心技术的重大扶持，这些政策润物细无声，利在长远。中国经济不乏亮点，科技在赋能各行各业，消费增强经济增长的韧性，双循环战略深挖内需潜力。

总体看，中国经济结构转型及产业升级仍在进行，全要素生产率进一步释放，长期增长可以持续。值得一提的是，中美摩擦背景下全社会上下一心推动科技创新与自主可控，长期看中国的科技能级有望显著提升。对资本市场来说以上都是长期的深层次利好。另外，在大类资产比较中，权益类资产具有优势。在中美利差较大及人民币升值的背景下，海外资金增配A股是长期趋势。在房住不炒及理财打破刚兑的背景下，国内机构及居民增配权益资产也是大势所趋。

在重视长期机会的同时，我们也很关注风险因素。首先，今年中国的宏观杠杆率上升了20个百分点，这使得明年的货币政策有可能中性偏紧，需要关注年底时货币政策的定调及走向。

其次，虽然长期内中国关键核心技术的突破值得期待，但中短期仍存在现实困难，需要理性评估。另外，中美关系始终构成一个风险来源，长期看，中美在更多领域的摩擦不利于中国发展，需要警惕；短期讲，美国政府在临近大选的背景下可能针对中国挑起新的争端，需要留意。

从市场讨论回到投资理念和风格，我追求的投资目标是实现15%左右的长期复合回报，同时回撤显著小于市场，这样的目标有意义、有挑战、可实现。我的投资具有明显的绝对收益考量，主要采用逆向策略及GARP策略，投资过程理性并富有纪律性。

逆向策略方面，我注重市场估值及整体的潜在回报/风险，当市场估值在显著低位时倾向于高仓位，当市场估值在显著高位时倾向于低仓位，合理估值时采用偏高仓位。选股方面我主要采用GARP策略，通过合理或低估价格买入长期价值明确并且长期增长可信的股票，构建相对均衡、有安全边际、具有显著长期价值的股票组合。

长期来看，清晰的长期绝对收益投资目标、稳定可靠的投资策略，以及投资过程的纪律性使得组合始终具有较好的风险收益比特征，在相当程度上决定了良好投资结果的可预期性、可持续性与高保障度。

个人简介：冯烜先生，多伦多大学MBA、CFA，17年证券从业经历、11年投资经验。冯烜曾任汇丰晋信基金QFII投资咨询部总监及中金公司资产管理部执行总经理，2015年2月加入兴业基金，现任兴业基金权益投资总监。当前管理的三只基金（兴业多策略混合、兴业聚利灵活配置混合、兴业聚宝灵活配置混合）在其任职管理期间的业绩均表现良好。

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本文来源：中国基金报