星石投资2020四季度策略:从逆周期成长股转战顺周期成长股

【星石投资2020四季度投资策略】从逆周期成长股转战顺周期成长股

星石投资

2020年，对于整个人类历史来说是不寻常的一年；对于专业投资者则是“危中有机”。

回首过去的三个季度，虽然外部环境严酷，但投资机会如同接力赛，有序出现。

一、回顾

2020年初星石的策略是，超配科技和医药。

因为疫情下国内外流动性大幅宽松，是上半年最大的宏观驱动因素，而最受益于此的，正是高估值弹性的、以科技医药为代表的逆周期成长股。（《江晖：疫情冲击或一步到位，科技成长将一枝独秀》2020.2.4）

二季度末我们逐渐转向，均衡配置科技、消费、周期类别。

因为我们当时判断内需会率先恢复（《星石投资2020半年度策略：经济持续复苏，科技、消费、周期“多点开花”》2020.7.6）。

展望四季度，我们认为：

A股核心驱动因素正进一步“交棒”给中国经济复苏，超配周期、消费类别中的顺周期成长股。

二、再次交接棒的A股核心驱动力

如果我们从自上而下的视角来看，当前的宏观环境显示，经济复苏的确定性较高：

第一、全球大宽松的持续时间有望超预期。

8月27日，美联储宣布新的货币政策框架——“平均通胀目标”，这一目标使得平均通胀率达到2%才会调整利率，意味着当前的零利率会维持更久。

9月16日，美联储议息会议最新点阵图显示，零利率会维持到2023年。

近期美国两党就进一步的全面刺激协议仍在进行谈判，美联储也继续施压华府推出更多财政刺激；

第二、国内政策逐步从宽货币过渡到宽信用，结构性宽松仍将延续。

所谓宽信用，即信贷进入实体经济，企业产能扩张。

从6月份开始，M2同比增速收敛，8月M1/社融增速持续创新高，意味着企业定期存款和城乡居民储蓄存款，正转化为投资或消费，说明货币开始逐渐活化，宽信用正在发生。

债券市场对经济的预期也非常乐观。不同期限国债的利率，自3月底一直到9月初都在抬升，意味着债市比疫情发生之前还要乐观。

虽然边际上有所收缩，但结构性货币宽松的状态有望延续。根据央行行长易纲在陆家嘴论坛提出的目标，全年信贷新增20万亿，同比多增3.2万亿。

第三、国内经济恢复持续超预期。

其中，投资端持续修复，仍会是接下来一段时间经济修复的有力支撑；

房地产投资、基建投资均会维持在比较高的水平。

制造业投资从微观调研来看，很多设备厂商拿到不少订单，所以也不会像上半年收缩产能时那么低迷，到下半年以及明年，制造业投资预计比较景气。

另外，消费端结构性亮点不断，特别是可选消费回升力度强劲：

珠宝、化妆品、汽车、航空、景区、酒店等行业中的优质企业，二季度数据率先回升，还在加速。预计到今年4季度，消费端就能全面恢复。未来疫苗若进展顺利预计将极大提振线下消费。

进出口持续超预期的现象将持续。欧元区、美元区、日本PMI全部是扩张的区间，由于中国在疫情上控制最好，供应链环节做得最好，造成中国出口持续超预期。

第四、企业盈利在加快回升。

从库存周期的视角来看，过去几个月一直在去化库存，存货和产成品库存之差下降（这个指标表征剩余可生产资料，数值低于0意味着相对于销售，生产是慢的，是在去库存）。

但这一指标的同比差值在回升，且同时PPI回升趋势明确，说明补库存可能已经启动。

补库存的启动将强化价格上行动力，可以看到，很多工业层面的中游原材料在涨价。

原材料价格向上、内需持续复苏，以及出口的不断超预期，国内工业企业利润从下半年开始加速回升，尤其7月已经达到了当月同比19.6%的高水平，目前来看，这个趋势还将维持。

最后，长期来看，在中美贸易摩擦、国内产业转型升级、疫情加速资源涌向头部企业等背景下，行业集中和产业升级并行加速，优势企业成长的速度未来也有望进一步加快。

7月以来，市场震荡，显示市场对于“核心驱动力从流动性转向基本面”有所分歧。

我们认为，往往当市场驱动力改变时，“接棒”的驱动力（当下是基本面的好转）要取得共识，是个缓慢的过程。

这个过程中，会有“青黄不接”的状态，即一旦出现利空容易被放大。但如果对经济复苏有坚定信念，也正是布局的好时机。

三、转战顺周期成长股，重点关注四个方向

基本面修复带来的上市公司业绩改善，将会成为接下来一段时期的主要驱动，业绩伴随经济修复不断改善的顺周期成长股，可能会更好。

（相比之下，科技领域长期是好，但是前期涨幅较大，部分企业对未来的成长性有一定透支，性价比有所下降）。

具体来看，有色金属、高端装备、可选消费和交通运输等细分行业是我们重点关注的方向。

（1）有色金属：

①工业金属：供给端来看，过去2年产能扩张停滞，今年受疫情影响产能进一步收缩；需求端来看，得益于国内外经济修复，需求持续改善，供需之间存在阶段性错配，支撑工业金属价格上行。

②贵金属：受益于全球流动性宽松，贵金属价格存在支撑，特别是在“平均通胀目标”框架下美联储货币宽松政策在短时间内难以转向。

（2）高端装备：

长期来看，一方面，制造业自动化升级是长期的趋势；另一方面，国内核心领域技术不断突破，叠加工程师红利持续释放，国产高端装备性价比持续提升，进口替代水平不断提升。

中期来看，经济复苏下企业资本开支扩张，高端装备需求旺盛。中观数据显示高端装备供应商订单饱满，工业自动化全面开启复苏。

（3）可选消费：

长期来看，消费行业供给持续集中，头部优质公司更具成长性；中期来看，疫情好转之后生活恢复常态，可选消费基本面开始复苏。

（4）交通运输：

需求端来看，随着全球经济持续复苏，国内外的货物、人员流动需求也将持续回暖；而且，欧美的财政刺激方案着力于实物经济，全球贸易量有望超过市场预期。

供给端来看，由于交通运输行业同质化强，价格成为主要的竞争手段，其中部分行业经历了几轮价格战，行业供给格局逐步清晰。