制胜价值投资，需要克服这8种“绊脚石”行为

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来源：投基家

价值投资，已被证明是一种行之有效的投资方式。

然而，现实显示，能靠价值投资赚得盆满钵满的，总是少数。

行为金融学大师詹姆斯·蒙蒂尔在他的著作《价值投资的十项核心原则》中，探讨了8种蓄谋妨碍我们做出正确投资决策的、行为层面的“绊脚石”。只有克服这8种行为障碍，人们才可能抓住价值投资的机会。

正如格雷厄姆所说：“投资者的主要问题——甚至可以说是最大的敌人——可能就是他自己了。”

01、知识≠行动

知道是一回事，践行又是另外一回事了。

简单地说，我们可以让人们知道，从长远来看，价值投资会跑赢市场，但是要说服每个人都采用价值投资战略则并非易事。

2006年的一项研究中清晰地阐明了知识和行为之间的区别。研究人员调查了艾滋病/艾滋病预防方面的知识与实际性行为之间的区别：

91%的男性受访者说他们知道使用避孕套可以防止艾滋病毒/艾滋病的传播，但他们中只有70%的人使用避孕套。该情况在女性中更糟：92%访者表示她们知道避孕套在预防艾滋病毒／艾滋病传播中的作用，但她们中只有63%人使用避孕套！

在后果如此严重的情况下，知识都未能改变人们的行为。那么，在后果微不足道的投资领域，我们还有什么指望？

02、损失厌恶

每个人都在追求投资的“圣杯”——一个亘古有效的策略。但其实它并不存在，所以你最好停止寻找，更不要假装拥有

市场的性质是高度概率性的，不确定性是投资行为的核心，所以没有任何一种策略会一直奏效。长期来看，总有一段时间，价值投资策略会带来负收益，而这种负收益肯定会令许多人放弃这种投资策略。

我们对损失的厌恶程度，要高于对收获的喜爱程度——这个现象被称为“损失厌恶”。许多研究结果表明，人们对于损失的厌恶程度至少是对收获的喜爱程度的两倍。

乔尔·格林布拉特在他的精彩著作《股市稳赚》中详细描述了损失厌恶在阻止投资者遵循其“神奇公式”方面所发挥的作用。他写道：

试想一下，日复一日，你目睹这些股票在几个月甚至几年的时间里都表现得比市场平均水平还要糟糕······在每12个月的检测中，有5个月“神奇公式”投资组合的表现比不上市场平均水平。从全年来看...每四年中会有一年，其表现不如市场平均水平。

因此，“损失厌恶”显然是阻碍人们成为价值投资者的罪魁祸首。

03、“延迟满足”和“天生短视”

价值战略不仅可能会出错，并且可能需要很久才能奏效。以价值型股票为例：

如果我买了一只严重被低估的股票，其他人可能也意识到了这只股票的廉价，价格可能由此发生修正；不过，该股票也有可能延续这种被低估的状态，并通过持续的高分红的形式为投资者带来较高的长期回报。

这两种情况都有可能发生，但在价值股到达它应有的位置前，我们没办法事先知晓到底会发生哪种情况。这意味着价值投资者必须目光长远。

然而，对于人类来说，目光长远并非天性。

我们的大脑由两个不同却又相互关联的系统组成——快速却糟糕的“X系统”，更符合逻辑却也更慢的“C系统”。

当我们面对可能会获得的奖赏时，我们的大脑会释放多巴胺。多巴胺能使我们感到自信且兴奋。大多数多巴胺受体，位于与大脑中与“X系统”相关联的区域。

研究神经经济学的麦克卢尔团队在2004年发表的论文中，对决定“延迟满足”的神经系统进行了探讨。许多研究表明，人们往往在当下缺乏耐心，但却对未来的规划耐心十足。例如：

当研究人员让人们在“今天就获得10英镑”和“明天能获得11英镑”之间进行选择时，许多人直接选择了前者。

之后，研究人员又让这些人在“一年后获得10英镑”和“一年零一天后获得11英镑”之间进行选择，结果是许多起初选择了前者的人却转而选择了后者。

当选择涉及一份“即时奖励”时，腹侧层（基底神经节的一部分）、內侧眶额皮层、内侧前额皮层均显示出或多或少的使用痕迹。所有这些元素都与“X系统”相关。这些区域同时也遍布中脑多巴胺系统。这些结构一直与冲动行为密切相关。

当选择涉及两份延迟奖励时，前额皮层和顶叶皮层被激活（与C系统相关）。选择越困难，这些区域被使用得就越多。

通常在C系统有机会考虑某问题之前，X系统就做出了反应。短视似乎是我们与生俱来的天性。

所以，作为价值投资者，“耐心”是一种必须修炼的重要内功。

04、“社会疼痛”和“羊群效应”

神经科学研究强有力地证明：“社会疼痛”与真正的生理疼痛源于大脑中的相同部位。

心理学家艾森伯格和利伯曼在2004年曾做过一项与此相关的实验：

他们邀请参与者玩一个电脑游戏。参与者们以为自己是在和“另外两个玩家”进行三方来回传球的游戏。但事实上，“另外两个玩家”是由电脑控制的。

在进行了一段时间的三方传球后，“另外两名玩家”开始相互传球，不再传给实验参与者。

这种社会排斥在前扣带皮层和脑岛中引起了大脑活动，而真实的身体疼痛同样会激活这两个区域。

遵循逆向投资策略的投资者会因为“羊群效应”（可以解释为从众心理）的作祟，经历“社会疼痛”。为了实施逆向投资策略，投资者会买人别人都在卖的股票，并且卖出别人都在买的股票，这让他们无异于金融领域的“受虐者”。

用肢体疼痛类比，遵循这样的策略的投资者会经常感到像是摔断了胳膊一样的疼痛。

05、悲伤的故事

当投资者进行价值股筛选时（或筛选其他类型的股票）时，他们将列出个股票清单。在清单生成之后，每位投资者会做的第一件事就是仔细查看清单上的股票并开始进行元素分析。

例如：“我不能买那只股票，它毫无希望”。与股票有关的先入为主的“故事”这时开始发挥作用。

就像魅力股有着令人难以置信的潜在增长能力的诱人故事一样，价值股如此廉价也有着无数个理由。所有这些都妨碍了投资者去真正遵循筛选建议。

因此，在这种情况下，无知或许真的是一种福气。

“故事”之所以强大，是因为它们能激发“可得性”。

我们的记忆功能并不等同于一张明信片或照片，而是一个过程。真相仅是一个输入而已。例如：

在美国，被鲨鱼袭击和被闪电袭击哪一个更可能是致死原因？尽管每年被闪电击中致死的人数是被鲨鱼袭击致死人数的30倍，但有相当多的人认为鲨鱼袭击事件更为普遍。

出现这种错误的原因，是鲨鱼的攻击“显而易见”——易于回忆－这主要归因于电影《大白鲨》；而且“易于获取”——每次佛罗里达或夏威夷海岸的鲨鱼袭击事件新闻都没能逃过我们的耳朵。

我们听到的其它故事也如出一辙。

例如：当某公司启动首次公开募股时，我们会确信这背后有一个精彩的故事，充满了增长的希翼。这让“增长”变得“显著而可得”，而这些想法往往会遮蔽估值等其他考虑因素——就像鲨鱼袭击事件遮蔽了更有可能发生的雷击事件那样。

价值股的情况正好相反。这些股票通常会显得很廉价，但投资者将能够找到各种理由去解释其一直保持低价的合理性。因此，这个故事将会遮蔽价值股廉价的真相。

06、过度自信

人们不遵循量化模型的一个关键原因是，他们对自身能力有着惊人的过度自信。对于价值投资而言，情况亦是如此。

投资者往往更喜欢依仗自身的选股技（不管这些技巧多么人生疑），而不是遵循一个简单的规则。

我们“对掌控力的错觉”和“对知识的幻觉”共同导致了这种过度自信。

“对知识的幻觉”令我们认为，拥有更多知识和信息能让我们做出更好的决定。从直觉的角度来看，这是显而易见的。然而，现实中的大量证据表明，这一观点存在缺陷。

实践经验表明：更多的信息似乎并不能等同于更好的信息。投资者往往会遇到“信号提取”问题，也就是说，他们很难从大量噪音中提取出有意义的元素。

“对掌控力的错觉”也起到了作用。我们总是有一种“神奇思维”——总是坚信自己能影响那些自己显然并不能影响的事物。

心理学家普罗宁和其团队曾对这种行为进行了研究：

在一个实验中，他们告诉受试者，实验的目的是研究巫毒教。

受试者两人一组。——其中每一组中都混有一个实验者的助手，这个人会故意装作一个“招人爱”的人or一个““惹人厌”的人。

两人中一个扮演“巫医”，一个扮演“受害者”。助手总是会被安排为“受害者”，而真正受试者的任务是扮演“巫医”，用针去扎巫毒娃娃。

在实验中，真正的受试者在被要求给巫毒娃娃扎针之前，都会被安排和“招人爱”or“惹人厌”的搭档共同待上一会儿。然后，“巫医”们被要求走进一个房间，“在脑中对受害者进行生动而具体的勾画，但不能说出来”，然后，把针扎进巫毒娃娃中...“诅咒”完成。

在此之后，实验者问“受害者”是否会感到痛苦。因为“受害者”都是实验者的“同伙”，所以他们都会谎称“自己有点儿头疼”。

之后，扮演“巫医”的受试者被要求填写一份问卷，其中包括一个关于他们对“受害者”遭受痛苦一事有多大程度的罪恶感的问题。令人惊讶的是，“巫医”们觉得他们对那些“惹人厌”的“受害者”所遭受的痛苦要负有更大的责任。

其原因可能是，与“招人爱”的“受害者”相比，“巫医”们的脑海中已多次浮现过自己对那些令人生厌的“受害者”发怒的情景。

因此他们会觉得自己对结果是负有“责任”的，尽管他们并不能左右结果。

07、乐趣

著名经济学家凯恩斯曾说：

“对那些完全没有赌博天性的人来说，专业的投资游戏是异常枯燥且艰巨的；而对那些拥有冒险本能的投资者来说，他们则需要为其这种倾向付出一定的代价”。

遵循简单的规则和步骤对大多数人来说，并非趣事。当然，你也可能属于少数那部分。

保罗·萨缪尔森这样告诫投资者：

“投资本该是枯燥的，它不该是令人兴奋的。投资应该更像是看着油漆变干或凝望青草生长。如果你想要刺激，那么请带着800美元去拉斯维加斯吧。”

08、言易行难

我们总是怀着最美好的意愿启程，但正如俗话所说，通往地狱的道路由美好的意愿铺就。

2006年的一项研究结果或许可以证明这一点：

他们要求受试者填写一份关于到血站献血的问卷。受试者需要描述他们去献血的可能性，并要对一些陈述给出从1（强烈反对）—9（强烈同意）的不同程度的评分，这些陈述均涉及他们对于献血的态度。

其中，最后一个陈述是，“现在，经过深思熟虑，我非常愿意在7月14日至22日之间去血站献血”。该陈述是用来衡量受试者当前意愿强度的。

总体来说，人们对于他们会去献血一事过于乐观了。平均而言，他们的预期概率超出实际结果大约30个百分点。随着人们当前意愿的增强，献血的预期概率比实际结果上升得更快。

这意味着当前的意愿对行为的预测有着非常强烈的影响，但对行为本身却并没有影响。

因此，“从现在起，我将成为一名价值投资者”——言之非难，行之不易。