浦银债市观察 | 货币政策保持稳健疫情反复带来短期扰动行情

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来源：浦银安盛基金

2020.12.21-12.25

债市焦点

1. 中央工作会议召开，明年重点抓好以下工作任务：一是稳健的货币政策灵活精准，合理适度，保持宏观杠杆率基本稳定，二是进一步加大对重点领域和薄弱环节的金融支持，三是持续防范化解金融风险，四是深化金融供给侧结构性改革。

2. 人民日报提到健全现代货币政策框架，实行独立的中央银行财政预算管理制度，防止财政赤字货币化。

3. 发改委发布关于开展2021年企业债券本息兑付风险排查和存续期监管有关工作的通知。

4. 债券市场法制建设座谈会召开，围绕债券市场的基本法适用、完善债券市场法律体系的路径选择以及市场运行中的债券纠纷案件审判、统一执法、破产程序、防范债券发行人恶意逃废债等问题交流讨论。

5. 英国出现新冠变异病毒，疫情有所反复。

债市走势回顾

英国疫情反复，货币政策保持稳健，收益率曲线陡峭化下行。上周在英国疫情反复的消息刺激下，市场风险偏好再度下行。央行工作会议召开，确定明年工作重点，提出稳健的货币政策灵活精准，保持宏观杠杆率基本稳定。国务院常务会议召开，提到明年一季度继续落实原定的普惠小微企业贷款延期还本付息政策，将普惠小微企业信用贷款支持计划实施期限由今年底适当延长。

上周全周，中债国开1Y、3Y、5Y、10Y收益率分别下行11.1BP、6.7BP、8.1BP、8.2BP，收益率曲线陡峭化下行。

图1：国开债10Y现券收益率

单位：% 数据来源：wind，截至2020.12.25

债市策略

1. 政策方面，债券违约是债市发展当中打破刚性兑付的一种现象，通过违约数据检验，可以形成债券市场优胜劣汰的竞争机制；但是要高度警惕违约企业发生虚假信息披露，或者是欺诈发行甚至是恶意“逃废债”等违法违规行为。

2. 近期债市收益率下行的主要驱动力就是央行的持续流动性宽松操作，对于其宽松的原因，目前市场主流的观点有两种：一种是为了平抑高评级信用债违约事件后的信用危机；另一种宽松的原因是，希望通过宽松流动性带动银行负债成本下行，进而带动社会融资成本下行。但考虑到近期经济数据、商品涨价压力均不断升高，在此环境下央行宽松以压低融资成本的行动，可持续性存疑。

后市展望

利率债市场方面，从经济基本面复苏态势来看，政策宽松或难持续，因此要警惕近期货币宽松状态结束的风险。

信用债方面，近期弱资质煤企及国企的高估值偏离情况仍较为常见，市场估值向上调整仍未结束。弱资质国企产业债的风险，仍为市场关注焦点。投资应避免盲目标签化，回归主体信用研究，客观评价主体自身偿债能力。产业债自上而下判断行业生命周期位置和景气程度，并重视区域风险，回避失信区域企业。主体层面以债务结构为核心出发点分析，特别关注对债券及非标过度依赖的主体。城投债则坚持区域优先，城投属性强、区域重要性高的平台仍有较好的配置价值，是深入挖掘的重点。

可转债方面，近期上涨行情是短期反弹行情，一方面是英国发现变异毒株，市场担忧经济复苏进程受阻，但尚未看到英国新毒株对疫苗有效性影响的证据，无需过度担忧疫情消息面扰动，各国已经陆续开展疫苗接种，未来消息面或将偏积极。另一方面，12月以来政策呵护态度明显，是在践行不搞“政策急转弯”的政策思路，但“转弯”是方向，“不急”仅是节奏。从高频数据看，经济依然表现不差，长端收益率难现趋势回落机会。

受英国变异毒株消息和证监会发文“促进居民储蓄向投资转化，大力发展权益类公募基金”的综合影响，本周股市波动较大。疫苗广泛接种推动全球经济走出疫情阴霾的中期逻辑不变，全球短期负面共振不改A股轮动慢涨趋势。基本面预期逐步改善抬升市场底线，增量资金缓慢入场依然是本轮行情的主要特征。

最近低价转债跌幅较大，或缘于机构对存有信用风险的标的集中出库和抛售所致。我们认为这是未来转债市场的趋势，即优质的标的享有估值溢价，而劣质的标的估值折价甚至无人问津。但在集中杀跌的进程中，有些低价转债是被错杀的。

建议自上而下关注近期信用风波下被错杀的低价转债。自下而上景气和赛道两手抓，景气关注经济复苏方向，继续保持对有色、化工、航空、航运、金融等行业的积极看法；赛道关注新能源、食品饮料、医药、军工和科技。

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