英科医疗已成行业新标杆——从财务分析角度剖析英科医疗领先优势

来源：壹财信

英科医疗，这只2020年度A市涨幅第一牛股，其股价最高涨幅超过14倍，达近300元每股，市值突破了千亿。英科也是是2020年全世界最赚钱的防护手套生产商。根据公司2020年业绩预告，全年预计盈利68至73亿元，同期增长近40倍。

拥有如此优异业绩的英科医疗到底牛在哪里？为找到这一问题的答案，笔者将英科与全球医疗手套市场份额最高的几家龙头企业进行了比较，从财务角度对英科医疗进行了深度剖析。

根据公开资料显示，2019年全球份额最高的顶级手套占20%，第二名贺特佳10.9%，科山8.7%排名第三，而国内的英科医疗和蓝帆医疗市场份额各占5.7%，我们将它们作为对标企业，同时将前面5家加上supermax和诗董橡胶，一共7家企业的数据得到各指标的行业均值。

一、盈利能力分析

图1：盈利能力及获现能力对比分析（2020Q1-3）

（资料来源：公司年报、季报、泛太分析）

首先在盈利能力方面，2020前三季度的英科表现抢眼，绝大部分盈利能力指标远超对手，高于行业平均值。

销售毛利是企业利润的直接来源。在疫情影响下，医疗手套的价格飞速攀升，加之英科产品的高质量，使其销售毛利率达到68.5%，在一众龙头厂商中位列第一，比第二名的对手还要高出10个点。英科2020年前三季度造就了43.72亿元的净利润和高达48.9%的净利润率，在主要竞争对手中位列第一。

另外需要我们关注的两个指标是ROE和ROIC。

ROE即净资产收益率，是衡量资产运作效率的核心指标。2020年Q1-3英科医疗ROE高达115.4%，远远高于其他几家公司。显然，英科医疗正是巴菲特所喜欢的能产生更多“实际可分配利润”的高ROE公司。疫情前，医疗手套行业的ROE基本在14-24%之间，英科医疗的ROE基本处于行业平均水平，也证明了公司管理的稳定性。

但ROE是用净利润除去股东权益，分母上没有考虑到来自债务方面的投入，有很多公司通过不断借债、提高财务杠杆来增加公司利润；也没有考虑到公司帐上的超额现金，通常这部分现金实际上是没有投入到实体经济中去的。这些都使得ROE有时并不能很好衡量一家公司的盈利能力。因此，我们以ROIC作补充，规避上述提及的可能扰动。

ROIC即投入资本回报率，ROIC=EBIT*(1-税率)/(所有者权益合计+有息负债-货币资金)，其分母即为投入资本。相较ROE，ROIC剔除了高杠杆和超额现金的影响，体现了股东和债权人投入的本钱实际上取得的回报。将ROIC分解来看，英科在2020年前三季度获EBIT53.71亿元，属行业之最。公司的出色业绩使其所有者权益从15.02亿元提升至60.73亿元，大量的现金流入使公司的超额现金达38.75亿元。同时，英科的负债压力较小，其平均有息负债仅6.85亿元。由此，英科医疗2020年前三季度的ROIC达到了惊人的674.6%，是同行业其他公司的13倍甚至40倍，这在A股市场上尤为罕见。

行业领先的ROE与ROIC体现的是英科强大的竞争优势，在一众竞争对手中，英科有着最为顶尖的盈利能力。

二、成长性分析

图2：成长性对比分析（2018-2020复合增速）

（资料来源：公司年报、季报、泛太分析）

结合公司披露的2020年度业绩预告，我们对几家龙头企业近3年的成长情况作了对比分析。从成长性指标来看，英科医疗在一众竞争对手中一骑绝尘，以84.70%的收入增速、235.87%的EBIT增速以及219.34%的净利润增速领跑整个行业，有望实现弯道超车，成为全球最大的防护手套供应商。

图3：英科医疗2016-2020Q3营业收入及净利润（亿元）

（资料来源：公司年报、季报）

从单位年份来看，近年来英科医疗业绩持续向好，2020年更是迎来了爆发式增长。

在过去几年，公司营业收入和净利润均实现了高速发展。2019年营业收入20.83亿元，相较于2016年11.83亿元增长了近一倍，2016-2019年复合增长率达到20.75%。净利润从0.86亿元上升至1.78亿元复合增长率达27.44%。2020年在疫情背景的催化下，公司迅猛增长，前三季度实现收入89.45亿元，净利润43.73亿元，分别同期增长486.44%和3376.72%，再一次证明了公司稳定的盈利能力与强大的发展潜力。

英科为什么能实现这么高的增速？除了之前提到强大的销售能力，还有一个很重要的原因就是英科近年持续扩大的产能。

CAPEX即资本性支出，CAPEX与收入比体现了公司用于基础建设、扩大再生产等方面的投资。英科2020年前三季度CAPEX与收入比为0.17，属行业最高。在前几年行情低迷的时期，同行业的竞争对手对于扩产大多采取保守态度。而英科始终将手套业务作为发展重心，积极扩张产能。2018-2020年，英科手套产能从127亿只增加到360亿只，增长283%，为一次性手套行业中产能增长最快的公司。

疫情前的积极扩产使得英科充分抓住这波疫情爆发带来的机会，公司前瞻布局的产能释放恰逢其时。

三、内生流动性

图4：内生流动性对比分析（2020Q1-3）

（资料来源：公司年报、季报、泛太分析）

其次我们需要从内生流动性着手，考察企业产生现金的能力。而现金流正是企业的血液，是保持企业持续经营的资本。由于医疗手套市场长期存在缺口，供不应求，英科凭借其医疗手套的优质性获得了客户的广泛认可，经销商一般都是现款提货甚至先款后货，这为公司提供了良好的现金流保证。

2020年前三季度，英科医疗经营性现金流达51.69亿元，经营性现金流与收入比达0.58，为全行业最高。除了顶级手套的0.55与英科接近，其他几家公司这一指标都在0.2-0.4上下。同时，英科的应收帐款与收入比为0.07，处行业最低水平。

可以看到，英科以优秀的产品质量和强大的销售团队为支撑，有着行业顶尖的变现能力。其在销售过程中以现金结算的方式居多，先货后款的情况较少，展现了其主营业务的优秀盈利能力，内生流动性十分强健。

四、运营能力

图5：运营能力对比分析（2020Q1-3）

（资料来源：公司年报、季报、泛太分析）

英科的运营能力同样属于行业领先水准，这是其销售团队强大实力的另一佐证。一家企业的应收账款周转率和存货周转率越快，周转天数越小，其运营便越有效。

从销售渠道来看，英科稳定优质的客户资源保证了回款速度，多年经营的渠道优势在去年完全体现。英科2018、2019年应收账款周转天数分别为52.35天、55.80天，略高于顶级手套与贺特佳。到2020Q3，英科应收账款周转速度大幅提升，周转天数低至14.37天，远低于主要竞争者，不到行业均值的一半。结合应收账款账龄来看，截至2020第二季度，其账上基本都是账龄一年内的应收账款，坏账的风险较低，营运资金周转压力较小。

从销售模式来看，英科采取“以销定产”战略，按市场需要开展生产计划。这使英科的存货库存仅与发货安排有关，存货积压的风险较小。2018、2019年公司存货周转天数分别为46.81与50.81天，2020Q3降至38.28天，仅略高于排名第一科山的37.25天。

结合较低的应付账款周转天数，英科医疗的现金周期为26.44天，远远领先其主要竞争对手。这意味着企业在经营中从付出现金到收到现金所需的平均时间非常短，运营效率很高。

五、偿债能力

图6：偿债能力对比分析（2020Q1-3）