市场周评 | 市场进入企稳反弹阶段，四月政治局会议将成为反弹行情观察窗口

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来源：华润元大基金

市场进入企稳反弹阶段

四月政治局会议将成为反弹行情观察窗口

01/ 股市一周综述

看行情

A股一季度行情正式落下帷幕。一季度A股市场出现较大幅度的波动，以春节为分水岭，市场走了一轮过山车行情。春节前，A股各种“茅资产”价格不断创新高并带领市场指数接连刷新阶段新高，而中小市值的股票却屡创新低。春节后，市场画风突变，风格迅速切换。A股各类核心资产纷纷出现大幅下跌，并带动指数快速下行。在此期间，以中证1000为代表的中小市值标的却表现出较强的抗跌性。在一季度股市的巨震中，A股的表现显著弱于全球其他主要国家的股指，甚至出现大批量“核心资产”的跌幅在30%-50%。进入3月前半段，三大股指延续下跌的势头，并呈现明显的缩量。3月下旬后，随着基金抱团股的逐步止跌，市场指数也走出企稳反弹行情。

图1：整个3月份A股主要指数悉数下跌

图2：3月“碳中和”概念链条上的公用事业和黑色金属领跑

论大势

在上周周度策略中，我们提出技术面和情绪面指标均显示A股大幅下跌行情进入尾端，本周市场如期反弹的走势也较好地验证了此前的判断。对于后市，我们对大势的定性仍是一个“震荡筑底”的过程，市场最可能呈现的一种状态是“折返跑格局”，以反复震荡的方式逐步探明阶段性或中期市场的底部。一方面，春节后市场调整的幅度较大，市场整体估值已回到相对合理水平，继续大幅下跌的空间比较有限。另一方面，结合政策环境及历史经验来看，目前核心资产主要的问题是估值和市场微观结构已经发生了巨大变化，且考虑到过去一个多月核心资产快速大幅调整对市场人气的冲击较大，市场情绪的恢复将是一个渐进的过程。综合来看，后续市场明显上行或下行均需要等待新的催化因素出现。建议重点关注4月中下旬中央政治局会议所给出的政策信号指引。

就风险而言，我们认为市场风险是局部的，而非系统性的。当下市场所面临的仅仅是流动性预期收紧和分母端贴现率上行所引发的“核心资产”杀估值风险，而并非如2018年市场所呈现的由流动性收紧和企业盈利恶化共振所带来的既“杀估值”同时也“杀业绩”的市场风险。相反，目前包括核心资产在内的企业盈利情况仍延续改善的势头。因而，在剩余宏观流动性收紧和企业盈利改善基本面环境组合下，股市的机会主要偏向于结构性。预计今年市场极致分化和波动加剧会成走向常态化，适当下调盈利预期，并专注于深挖行业和个股的投资机会。

表1：从2010年以来的市场经验看，4月份通常是行情重要观察窗口期

谈配置

行业及主题配置方面，建议围绕以下四条主线进行布局：（1）关注估值具备一定优势的银行、保险、房地产等行业板块；（2）后疫情方向将继续受益于疫情的改善，重点关注传媒、酒店旅游、机场航空、航运等受益于疫情改善的行业板块；（3）年报和一季报业绩密集披露的窗口期，围绕业绩改善预期方向进行布局；（4）关注高股息板块及个股在市场弱势环境下取得超额收益的机会。

02 / 债市一周综述

资金面观察

本周（3/27-4/2日）央行公开市场累计进行了500亿元逆回购操作，本周央行累计有500亿元逆回购到期。因此，本周央行在公开市场上完全对冲到期量，延续前面几周完全对冲到期量的操作。3月份以来，央行公开市场操作保持非常强的定力，逾20个交易日连续维持100亿元逆回购操作规模，且连续4周完全对冲到期量。从市场资金面情况看，春节后市场流动性整体呈现较为宽裕状态，仅在3月中旬缴税高峰期出现短暂小幅偏紧态势，随后马上恢复偏宽松的状态。为此我们也可以看到，在资金面偏宽松态势下，国内债券市场并未受美债长端收益率大幅上行的影响，整体表现较好。

展望后市，按照季节性规律，4月份通常是财政净回笼月份，且Q2财政存款相比Q1将增加约5000亿元，若央行继续在公开市场上进行完全对冲的操作，预计4月份市场资金面或将面临一定的挑战。整体而言，对于央行货币政策的趋向，整体的基调是维持流动性“紧平衡”的态势，保持资金面的“不缺不溢”，而整个大的货币信用环境就是稳定宏观杠杆率背景下信用的逐步退出。

图3：央行已连续4周在公开市场完全对冲到期量

图4：春节后，整个市场资金面维持相对充裕格局

债市展望

目前债市的主要矛盾已由前期关注央行对待流动性的态度，切换至重点关注债市的基本面环境。从基本面环境看，进入到4月份乃至整个二季度，债市的基本面将延续赶顶之路。出口、通胀、信用扩张等变量均将处于寻顶的过程中。从债券供给看，今年一季度地方债发行量远少于前两年同期水平，且主要以再融资债券占绝大多数。进入到4月份后，地方政府专项债发行放量将成为债市新增的因素。此外，4月份也是传统的缴税大月。如果央行货币政策延续此前中性偏紧的态势下，我们预计4月市场资金面将较3月出现一定程度的收紧。

对债市而言，二季度宏观经济赶顶的过程，叠加地方政府专项债供给大幅放量会对债市形成较大的利空压制。在这样的债市基本面环境组合下，二季度10年期国债收益率仍存在上行的压力，我们认为存在上摸3.50%甚至更高的可能性。对应到利率债的操作，债市的趋势性交易性机会仍需等待，但3.20%以上10债收益率水平具备较高的配置价值，可尝试拉长久期做利率债的配置。

图5：地方政府专项债供给压力将在二季度开始显现

03 / 基金经理点评

人间四月芳菲尽， “股”寺桃花始盛开

市场经过春节后的剧烈调整，在一季度末终于迎来强烈反弹。反弹并不意味着马上反转，但我们对A股中长期的走势并不悲观。

辩证法认为，内因是事物变化的根本原因，外因是事物变化的条件。年初白马股急剧上涨，从而引发对高估值的担忧，是本次调整的内因；国内外宏观环境的细微变化，则是本次调整的外因。

经历此轮调整，白马股的估值已经相对合理，并且有业绩支撑——内因不复存在。国内外货币政策短期不会出现较大变化，美债收益率逐步与股市脱敏——外因亦被证伪。而中长期来看，支撑股市上行的经济基本面、资金、政策以及投资者结构优化等因素依然存在。

风险提示：本材料为华润元大基金观点，不作为投资建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表达的意见并不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者投资于本公司管理的基金时，应认真阅读《基金合同》、《托管协议》、《产品资料概要》、《招募说明书》等文件及相关公告，如实填写或更新个人信息并核对自身的风险承受能力，选择与自己风险识别能力和风险承受能力相匹配的基金产品。投资者需要了解基金投资存在可能导致本金亏损的情形。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金管理人管理的其他基金的业绩不代表对本基金业绩表现。基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现。基金管理人提醒投资者基金投资的"买者自负"原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由投资者自行负担。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。