当基金经理遭遇囚徒困境 该如何破局？

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原标题：当基金经理遭遇囚徒困境 该如何破局？

来源：上海证券报

牛年春节以来，前期表现抢眼的抱团股遭遇调整，尤其是4月份以来，几乎每个交易日都有白马股爆雷。爆雷股的频频出现，核心原因是在前期宽松的流动性驱动下，股价已经透支了未来多年的业绩，在预期扭转之后，机构就会存在调仓压力。但从直接诱因看，则是基金经理面对囚徒困境的无奈选择。前期因机构抱团而推高的股价，在抱团逻辑消失后股价也随之土崩瓦解。

从市场表现看，4月8日晚，顺丰控股发布一季度业绩预告，超过9亿元的亏损大大低于市场预期，次日直接一字板跌停，接下来的交易日再度逼近跌停；体检龙头股美年健康，短短几个交易日股价大跌近30%，随后披露的一季报预告显示，今年一季度预计亏损3.8亿元至4.3亿元。

对于上市公司来说，如果业绩低于预期，或者遭遇突发利空，股价大幅调整尚在情理之中，但是不少业绩出众的白马股，在公布业绩后也同样大跌，就有点匪夷所思了。以万华化学为例，该公司今年一季度营收313亿元，同比增加104.1%；净利润66.2亿元，同比增长379.6%。这个业绩非常抢眼，创下了该公司单季度业绩新高。但从接下来的市场走势看，该股4月12日开盘后高开低走，最终以下跌6个多点收盘。同样的例子还有三一重工、潍柴动力、中国重汽等，股价均在抢眼业绩披露之后走软。

业绩抢眼但股价反而走弱，表明不少机构借利好趁机出货。从市场表现看，近期遭到调整的白马股，大多是过去一两年表现抢眼的明星股，在此前的流动性宽松环境中，它们被冠以核心资产，估值被不断推高，尤其是被基金抱团的股票，涨幅更是惊人。但是，在流动性有收紧预期之后，形势就发生了逆转，当抱团逻辑不复存在时，机构争先恐后地卖出，于是便形成了踩踏效应。

根据公募基金的游戏规则，在考核基金经理时以相对排名为主，这也导致了他们的操作已经囿于排名规则中。基金经理在买入卖出的操作时，除了考虑市场整体环境之外，还要考虑自身和交易对手，因为无论是谁，买入都有利于推高股价，卖出也会带来股价下跌。比如，在抱团股上涨行情中，即使他们知道所持有的公司估值已经很高，但依然不敢轻易下车，否则将跑输同类基金。同样，当市场参与各方有流动性收紧预期时，市场就会处于非常脆弱的平衡状态，即使有利好消息，也可能被市场解读为负面信息，一旦有风吹草动，就会带来剧烈调整。

因此，要想在相对排名中领先，基金经理的最优策略是在上涨前买入，在拐点确认之后，又能在对手卖出之前抢先卖出。但是问题在于，绝大多数基金经理并不具备判断牛熊拐点的能力，只能被动地跟随市场操作，最终让自己陷入到囚徒困境中。

在约瑟夫·海勒的小说《第22条军规》里，第二次世界大战已经胜利在望，尤塞里安不想成为胜利前夕最后一批牺牲者，他的上司问他“假如每个士兵都跟你这样想怎么办呢？”尤塞里安回答说：“假如我有别的想法，岂不成了一个傻瓜吗？”

没有人想成为那个傻瓜。对于基金经理来说，要想不成为傻瓜，关键要有独立的价值判断。高毅资产董事长邱国鹭说过，“众人夺路而逃时，不挡路、不跟随。不挡路是因为不想被踩死，不跟随是因为乌合之众往往跑错方向。不如作壁上观，等众人作鸟兽散后，捡些他们抛弃的粮草辎重和金银细软。”