核心观点

事件：2021年03月25日，央行发布2021Q1货币政策委员会例会通稿，与2020Q4通稿表述详细修订对比见附表1。

整体来看，通稿对经济表述更加积极乐观，新增表述“当前国内经济发展动力不断增强，积极因素明显增多”，删除了“保持对经济恢复的必要支持力度”，增加“努力保持经济运行在合理区间”表述。就经济环境而言，预计货币政策趋势会偏中性，关注结构平衡问题多于总量问题。

本次通稿删除“保持货币政策的连续性、稳定性、可持续”和“不急转弯”的表述，这是自去年中央经济工作会议提出以来，“不急转弯”首次退出官方政策表述，市场理解存在一定分歧，我们理解如下。

首先，“不急转弯”表述有较好的预期管理作用，一方面向市场表态会“转弯”，另一方面通过“不急”降低市场担忧，避免预期过于一致引起超调，本次通稿也肯定了“预期管理科学有效”。这一表述提出已经一个多季度，不管是“不急”还是“转弯”，窗口期上应该已经完成了过渡，所以其退出政策表述具有一定合理性。

其次，正如“不急转弯”提出时具有双面预期引导效果，其退出政策语境也具有两重效果，部分人会理解为不用“不急”，另一部分人会理解为不再“转弯”，这为后续政策方向调整提供灵活自由度。

再次，就货币政策而言，银行间利率自去年5月份以来就明显回升，货币宽松政策退出已有时日，预计后续政策取向上中性为主，除非出现额外黑天鹅事件或通胀超预期，短期触发主动宽松或主动紧缩信号概率均较低。货币中性环境下，银行间流动性趋势稳定，财政存款波动对银行间流动性边际影响将增加。

最后，虽然货币继续转弯概率不大，但在稳宏观杠杆率和降政府杠杆率政策诉求下，信用转弯仍在途中，并存在加速收敛的可能，这可能决定季度维度上广义流动性环境易紧难松。

投资建议：节奏上，财政逐渐进入季末投放期，这有助于缓和未来两周市场流动性压力感知，下一个压力窗口期可能在4月中开启。

趋势上，经济向上，货币中，信用退，宏观杠杆稳，政府杠杆降，银行行政让利压力缓和，行业景气度趋势回升，银行间流动性趋稳，广义流动性趋紧，银行板块超额收益相对确定，建议积极关注。

风险提示：疫情反复超预期，国际金融风险超预期，经济恢复不及预期。

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（文章来源：倪军金融与流动性研究）

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