"创投系"公募基金调查：身陷规模业绩之困 为何仍有PE/VC蠢蠢欲动?

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公募江湖或将再起风云！

去年以来，权益市场走强推动了公募基金发行募集规模大幅增加。数据显示，截至2020年12月31日，全年新发公募基金数量共计1439只，累计募集基金份额2.88万亿份，同比增加116.60%。而中基协披露数据显示，截至2020年11月末，公募基金净值总规模共计18.75万亿元，总份额共计16.32万亿份，同比涨幅均超过20%，全市场基金份额及资产净值规模在5年内实现翻番。

公募基金气势如虹的发展态势让一级市场的PE/VC机构也蠢蠢欲动。据记者了解，当前有创投机构准备入局公募基金市场，“我们目前正在准备材料向上申报。”国内某知名头部创投机构相关负责人向记者透露。据证券时报记者梳理，从2014年国内首家创投系公募红土创新基金成立以来，目前市场上共有8家创投系公募基金。这些创投系公募发展情况如何？在竞争日趋激烈的公募基金市场，新入局者又将有怎样的“打法”？记者对此进行了一番梳理。

“迷你基金”难突围

2013年2月18日，一纸“规定”让创投圈沸腾了起来。证监会发布了《资产管理机构开展公募证券投资基金管理业务暂行规定》（以下简称“《规定》”），《规定》明确表示，符合条件的股权投资管理机构、创业投资管理机构等其他资产管理机构可以开展公开募集证券投资基金管理业务。

虽说监管为PE/VC机构设立公募“开闸”，但彼时市场上真正满足条件的仅有深创投、九鼎投资、弘毅投资、同创伟业等少数几家。其中，同创伟业、昆吾九鼎投资、深创投、新沃资本等多家机构彼时均表示会考虑申请设立，部分机构还开始引入人才、低调筹备公募基金。

2014年6月，国内首家创投系公募基金破壳而出，深创投拔得头筹。工商资料显示，红土创新基金管理有限公司由深创投独家出资设立，注册资本1亿元。事实上，深创投早在2012年就有了设立公募基金的想法，并在2012年6月，参股26%设立内地第72家基金公司——红塔红土基金管理有限公司，如今深创投在红塔红土基金的持股比例约为10.48%。

与深创投同期申请设立公募基金的昆吾九鼎投资也于2014年7月获批设立九泰基金。资料显示，九泰基金有四个股东，分别是：昆吾九鼎投资管理有限公司，持股26%；拉萨昆吾九鼎产业投资管理有限公司，持股25%；同创九鼎投资管理集团股份有限公司，持股25%；九州证券股份有限公司，持股24%。据悉，在设立公募基金之前，九鼎投资内部就已经有一个二级市场投资团队，运用自有资金进行投资，整体投资规模不大，但一定程度上为九泰基金的设立打下基础。

国内第三家“创投系”公募基金“中科沃土基金”由中科招商和广东粤科金融集团于2015年11月共同发起设立。在后期的股东变更中，中科创新持股比例上升至62.2%，成为控股股东；广东粤科金融集团持股比例下降至8.26%；另外还引进了珠海横琴沃信投资合伙企业（有限合伙），持股10.5%。

在上述三家创投系公募设立之后，新沃资本、弘毅投资、挚信资本等多家创投机构紧随其后，纷纷控股或参股进军公募基金领域。据记者不完全统计，截至目前，创投系公募基金共有8家，包括红土创新基金、九泰基金、中科沃土基金、新沃基金、弘毅远方基金、金信基金、恒越基金、红塔红土基金。

但从规模来看，这些创投系公募基金在整个公募基金市场上来说，可谓是“迷你基金”。Wind数据显示，截至2021年一季度末，规模最大的、由昆吾九鼎投资发起的九泰基金也仅有93.84亿，其次是由深创投发起的红土创新基金，规模为83.67亿，而公募基金行业规模的平均数约为1503亿，中位数则为405亿元。

更为尴尬的是，多只创投系基金在成立不久后出现了管理规模缩水。Wind数据显示，由中科创新发起设立的中科沃土基金在设立之初的规模为32.97亿元，但从2017年开始，管理规模就出现下降趋势，2018年更是跌至低谷，最低的时候仅有3.18亿元，而后一直保持低位运行，直到2020年才开始缓慢回升，截至2021年一季度末，中科沃土基金的管理规模也仅有18.31亿元。

此外，由昆吾九鼎投资发起的九泰基金也有相似的境遇。Wind数据显示，九泰基金自2015年6月成立后至2017年末，管理规模都在“爬坡”，巅峰时期的2017年末规模近150亿元，但从那以后就出现了持续“下坡”，2018年末仅有不到60亿的规模，即便随着2020年的“牛市”开始再度发力，截至2021年一季度末，九泰基金的管理规模不仅未能回到当初的巅峰时刻，还没能突破百亿大关。而由深创投发起的红土创新基金和弘毅投资发起的弘毅远方基金的发展则相对平稳，虽然规模不大，但也没出现过大的起落。总体来看，创投系公募的管理规模，与同期成立的银行系、券商系的次新基金公司相比，均存在较大差距。

主打货基 业绩受困

据记者观察，上述基金管理规模大多在2018年和2019年出现了“缩水”，这是为什么？记者梳理了解到，从业务发展模式上来看，创投系公募曾一度热衷于发行专户产品。如在九泰基金过去的产品线中既有机构定制的专户产品，也有直接向高净值客户的产品。而红土创新基金在成立之初，也强调将重点发力专户产品。而在新三板鼎盛时期，新三板的转化基金也受到他们的青睐，红土创新彼时还将新三板市场作为布局的重点，成立了专门的新三板投资部。

但2017年后新三板市场流动性收缩，加上“再融资新规”和“减持新规”接连发布，定增市场随之进入寒冬，创投系公募曾经发行的爆款定增基金产品几乎变得乏人问津。以九泰基金为例，其于2015年、2016年分别成立超过30只专户产品，但到了2018年却仅备案了5只。可以看到的是，随着监管对定增市场的规范和收紧，曾经高度依赖定增和新三板专户产品打开市场的创投系公募，不得不进行业务调整，更侧重于固收类产品。

目前创投系公募基金中，除了九泰基金和弘毅远方基金之外，都有布局货币基金，且货币基金的规模占比还不少。以红土创新为例，其资产规模为83.67亿，其中货币基金的规模达65.82亿，占比78%。此外，在深创投参股10.48%的红塔红土基金中，货币基金规模占比也达42%；在新沃基金中，货币基金占比39.9%；在中科沃土基金中，货币基金占比则达35.4%。

规模小并非唯一困境，发展缓慢业绩平庸也是创投系公募基金普遍面临的困境。比如，即便是规模和产品数量都居创投系公募首位的九泰基金，也曾一度巨亏两年，根据九鼎投资的年报，九泰基金在2018年度和2019年度分别亏损4516万元和1788万元。九泰基金实际上从2017年就实现扭亏，2017年实现净利润108.64万。但2018年开始，九泰基金的营收又大幅下降，出现数千万元的亏损。

此外，从基金业绩来看，以各家基金发行的混合型基金产品近一年的收益率来看，除了恒越基金和新沃基金之外，其余大多数徘徊在平均水平上下。记者以各家已公布业绩数据的混合型基金产品进行统计，红土创新混合型基金近一年的平均收益率约为26%，红塔红土则约为31%，而同类平均水平则约为35%，沪深300近一年的收益率约为30%。而中科沃土混合型基金近一年的平均收益率则为32%，九泰基金为35%，弘毅远方为37.9%，金信基金为38.6%。值得一提的是，恒越基金的混合型基金近一年的平均收益率则以118%远超平均水平，新沃基金也创下了46%的收益率。数据显示，截至2020年12月31日，剔除成立不满一年的基金后，全市场基金近一年净值增长率为28.83%。而像红土创新、九泰基金等都能达到这个水平。

事实上，创投系公募大多数仅在去年这波牛市中创下了较好成绩，而其近三年或者近五年的收益率基本都低于市场同类产品的收益水平。比如，红塔红土、金信基金、九泰基金的混合型基金在近三年和近五年的收益率均低于市场同类产品的平均水平。而红土创新混合型基金的近五年收益率也未能跑赢市场平均水平。“创投系公募基金总体来看规模小，业绩发展不稳定，市场好的时候大机构能吃肉，他们也能喝点汤。”某公募基金业内人士对记者表示。

从创投系公募基金的团队来看，记者发现有些基金经理是从股东方PE团队中调任过来管理旗下基金，但大部分是从市场上招聘而来。如由弘毅投资发起的弘毅远方基金，现任弘毅远方国企转型升级混合基金的基金经理周鹏，于2010年10月底就加入了弘毅投资，参与过多个PE项目的投资，而他管理的这只基金的收益率从去年开始就跑赢沪深300和上证指数，近一年的涨幅为52.75%，而同类基金的收益率为36.84%，沪深300的收益率为33.16%。此外，周鹏管理的弘毅远方消费升级混合基金同样也取得超市场平均水平的收益。

而红土创新的基金经理盖俊龙曾是宝盈基金的“四小龙”之一，其在宝盈基金任职期间最佳基金回报达59.23%。在离开宝盈基金一年之后，盖俊龙加入红土创新，目前管理着红土创新医疗保健股票基金和红土创新转型精选灵（LOF）基金，后者在盖俊龙任职期间取得97.87%的回报，高于同类基金水平。

受制于股东背景和市场变幻

在一级市场叱咤风云，甚至有些一二级市场通吃的创投机构，为何在公募基金市场发展上“偏居一隅”？曾在某创投系公募基金任职的章磊（化名）对证券时报记者分析，创投系公募做不大的原因，首先是起步较其他公募基金晚，“老牌公募基金进入市场较早，在人才、资源、品牌上都有不少积累，因此比2014年以后才进入市场的创投系公募有较大优势。”不仅创投系公募，在那个时期成立的，除了前海开源基金外，其他公募基金发展规模也都不大。

此外，由于老牌公募进入市场较早，早已占据了大量的市场份额，“排名前十的基金公司，基本吃掉市场70%的份额。”章磊表示，随着公募基金市场发展越发成熟，马太效应也越发明显，那些缺乏优秀的过往业绩和渠道的中小型基金公司突围的难度就更大，获取银行渠道也相对较难。

再者，公募基金的发展与股东背景有很大关系，这很大程度上决定了基金能否拥有丰厚的资源和渠道。“券商系、银行系的公募基金，一般资源比较多，特别是银行系的公募，比较容易冲量，而券商系的虽然可能比不上银行的，但相比创投系的来说，激励机制方面更接近二级市场的机制，比创投系的要好一些。”章磊说。

多个受访人士认为，良好的激励机制对公募基金在市场上取得较大的规模和业绩至关重要。华南某中型券商投行部人士解枫表示，红土创新基金虽然是头部创投系公募基金，但一定程度上受制于股东方深创投的国有体制影响，激励机制跟不上，因此发展始终相对缓慢。“前海开源基金之所以能在2015年把规模做大，很大程度上是因为他们良好的激励机制，团队持股比例较高。”章磊说。

股东背景还决定其基金的运作思路和风格。平安证券基金研究执行总经理贾志接受证券时报记者采访时表示，创投系公募基金大股东的经营思路对公司有很大影响，包括但不限于团队的组建、高管的确定、产品的布局等。比如，投研团队的组建，至少需要有一至两位有市场号召力的基金经理；渠道的开拓和经营，则需要有特点、有差异化。“从目前的情况来看，创投系公募基金还需要进一步了解公募行业的特点，主动融入，学习同业经验。”贾志表示，公募基金是长线业务，即使方向对了，也需要有一定的耐心。

当然，市场和监管的变化对部分创投系公募基金也带来巨大影响，尤其是对九鼎系的九泰基金。据了解，作为股东方，九鼎集团曾为九泰基金拿定增项目方面提供了诸多便利，但在定增新规和减持新规后，定增市场急剧收缩，九泰基金的优势也大幅下降，对于彼时成立不久、渠道建设仍未完善的九泰基金来说，公司整体规模产生了较大降幅。

描绘更大的业务版图？

尽管前人出师未捷，基金行业的竞争也愈发激烈，但依然有后来者蠢蠢欲动试图挤进这条拥挤的赛道，究竟打着怎样的如意算盘？

据记者了解，当前有意入局公募基金领域的创投机构均为头部创投机构，其管理规模、投资项目数量、退出项目都位居行业前列，这也是头部创投机构有意入局的重要基础。“头部创投机构在这两年的注册制改革中，实现了许多被投企业的上市，但企业上市之后，摆在他们面前的问题是：如何择时退出，而由于他们对这些公司比较了解，更有利于其做二级市场的退出管理。”解枫对记者分析，有些头部机构本身就涉及私募证券投资，管理团队也有二级市场的从业经历，因此在渠道和资源上能够为其设立公募提供便利；此外，头部机构有品牌背书，更能获得银行等金融机构的支持。

章磊也认为，“一二级市场联动”大概率是当前创投机构进入公募市场的“打法”。“随着注册制深入推进，未来被投项目IPO的概率会加大，而随着上市项目增多，一二级市场的价差会逐渐缩小，如果创投机构的基金产品在二级市场上卖得不好，收益也会受限，因此他们先布局二级市场，从而去了解和熟悉二级市场的估值体系如何变化，这样更有利于他们做项目退出。”

章磊进一步分析，由于创投机构对企业基本面的研究更加深入，因此更在二级市场上做价值投资，与其他的财务投资机构相比，更有优势。但是，这个“打法”或许需要一定的时间去验证，待验证模式成功了，这些创投系公募才能真正获得市场认可。

此外，在解枫看来，创投行业发展至今遇到了不少“瓶颈”，如募资困难、管理规模受限等，而创投进入公募领域，意味着更大的施展空间。“很多创投机构实际管理资金其实没有宣称的那么大，而且资金分期发放，管理费也没法一次收齐，更别说很多机构在基金后面两年的管理费是收不了的，但公募基金的管理费却是能较快到账，更便于他们开展业务和管理。”

解枫认为，创投机构借助公募基金可进一步扩大其业务范围，比如在基金受到市场认可之后，在基民中可筛选高净值人群，将其发展为一级市场的LP，一定程度上拓展了一级市场市场的募资渠道。而从公募基金的属性来看，由于投资门槛低且可以公开认购，有较强的流动性，只要基金没有清盘都可以一直做下去，期间还可以设立基金专户、搞机构定制基金、发行专项资产管理计划等，创投机构可借此进入大资管领域。“创投在扩大业务范围和产品种类之后，更有利于其满足高净值人群的资产配置需求，收入来源也将更加多元。”解枫表示。

愿景很大，挑战也不小。如果创投系公募依旧延续以往的主打货币基金策略，其管理费难以覆盖其管理成本，而公募基金的实际运营成本却很高，这会让基金难以施展拳脚。“新成立的公募基金前两年肯定是要亏钱的，投研的投入、风控等一年有几千万的投入，这非常考验创投机构的资金实力。”章磊说，创投机构若要进入竞争激烈的公募基金市场，必须想清楚自己的差异化“打法”，做不出业绩就无法成功发行产品，基金也就形同虚设了。