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内容概要：

上周市场回顾

资金面：上周央行公开市场逆回购到期200亿元，净投放300亿元。临近月中资金面依旧保持宽松，资金利率仅小幅上行，DR007收于1.99%，仍低于2.2%的政策利率。AAA存单价格整体呈小幅下行趋势，1Y品种下降1BP至2.89%。

利率债：一级方面，上周新发利率债（含地方债）约4424亿元，供给环比小幅增长约594亿元。市场投标情绪仍然较为积极，地方债备受追捧，3年期政金债超额认购倍数较高，30Y国债超额认购倍数也达到4.02倍。二级方面，上周资金面持续宽松，但短端利率债收益率呈现小幅上行趋势；虽然国内外通胀压力依然较大，但长端利率债收益率继续小幅下行。其中10Y国债收益率累计下行2BP至3.14%；1Y国债收益率上行1BP至2.33%。国债和国开债10-1Y利差小幅收窄，曲线走平。

信用债：一级方面，节后补年报因素导致上周一级市场发行冷淡，新发信用债611.05亿元，净融资为-814.57亿元，环比均大幅下降；另外，上周无债券取消发行。二级方面，受投资机构欠配影响，产业债和城投债收益率以下行为主，其中3年期品种表现更优；此外，城投区域以及行业利差分化继续。

可转债：上周股指整体上涨，上证指数上涨1.8%，深证成指上涨2.1%，创业板指上涨3.8%；行业板块方面，以钢铁、有色、建材、煤炭为代表的顺周期品种下跌2-4%不等，而医药、食品饮料等行业指数反弹5-8%。转债方面上周中证转债指数上涨0.5%，转股溢价率整体提升0.37%，转债表现好于其对应的正股，同时转债成交活跃度明显提升。

策略展望

宏观及利率债方面，上周公布的社融同比增速快速下降，但中长期贷款依然高增，此外PPI和进出口数据继续超预期增长，均表明国内经济仍在稳健恢复中。对债市而言，海内外的通胀压力带来的利空对市场扰动有限；短期内资金面持续宽松，机构配置力量较强仍是利率债收益率难以大幅上行的主要支撑因素。总体而言，我们依旧维持10Y国债收益率在3.15%附近窄幅震荡的判断，投资上继续建议维持中等杠杆和久期。随着1Y存单收益率逐渐低于2.95%的政策利率，性价比已经有所降低，可以关注回调机会。

资金面，一方面，目前机构杠杆比例仍不算太高，另一方面，国债缩量供给约1200亿元左右，叠加中小银行资金较为充裕，从全月来看资金收紧幅度或有限。本月缴税截止时间为周五，税期前后DR007可能回到2.2%的上方，但偏离幅度或有限，关注央行的对冲操作和非银资金价格的变化。

信用债方面，目前短端高等级信用利差已压缩到了历史极低位置，优质行业或主体利差再下空间已然有限，建议在超额收益方面精选个券，回归个体信用，深度挖掘。产业债领域，推荐地产产业链中的优质大型民营房企、中型国企，以及地产后周期部分行业，如建材（水泥）、汽车；此外，在430披露年报后，关注盈利能力较强或修复显著的产业，如交通运输、公用事业等，并且需特别关注评级根据年报调整带来的估值和再融资风险。

转债方面，转债投资当前仍应注重业绩增长及估值安全边际，重结构，自下而上选券。个券选择方面，可考虑以下配置方向：1）挖掘业绩增长和盈利向上相对确定的品种2）调整到位的龙头白马和部分二线龙头，可以逢低左侧布局，提前埋伏3）低估值防御板块，具备“盈利增速稳定、高分红、低估值”特征，包括银行、公用事业、部分建材、化工等板块。

一、上周市场回顾

1.     资金面

上周央行公开市场逆回购到期200亿元，投放500亿元，净回笼300亿元。临近月中资金面依旧保持宽松，资金利率仅小幅上行。具体来看，截至上周五DR001和R001收益率较5月7日分别上行6BP和8BP，分别收于1.81%和1.84%；DR007和R007收益率则分别上行9BP和5BP，分别收于1.99%和2.03%；Shibor3M收益率继续小幅下降5BP，收于2.52%。

上周共发行同业存单743只，规模约5391.40亿元。截至上周五，AAA存单价格继续整体呈现小幅下行趋势，1M品种的收益率下降1BP，至2.05%；3M品种的收益率下行5BP至2.39%；6M和9M品种的收益率分别下行8BP和6BP至2.57%和2.77%；1Y品种的收益率也小幅下行1BP至2.89%。

表1：上周主要期限品种资金利率及变动

数据来源：Wind，上银基金固定收益部

2.     利率债

一级市场：上周新发利率债（含地方债）约4424亿元，供给环比小幅增长约594亿元，未明显放量。上周市场投标情绪仍然较为积极，地方债备受追捧。其中3Y政金债超额认购倍数较高，达到5-8倍；周五发行的30年国债全场倍数也达到了4.02倍。

表2：上周利率债发行情况

数据来源：Wind，上银基金固定收益部

二级市场：上周虽然资金面持续宽松，但短端利率债收益率呈现小幅上行趋势；虽然国内外通胀压力依然较大，但长端利率债收益率继续小幅下行。具体来看，上两周10Y国债收益率呈现先下后上的走势，截至上周五10Y国债收益率累计下行2BP至3.14%；7Y国债收益率也下行4BP，收于3.09%；5Y国债收益率与上周持平；1Y和3Y国债收益率均下行1BP，分别收于2.33%和2.75%。政金债方面，截至上周五各期限农发债收益率均小幅下行1-2BP；1Y国开债和口行收益率分别上行4BP和6BP；3Y和5Y口行债收益率均下行4BP；其余各期限口行和国开债收益率均下行1BP左右。上周国债和国开债10-1Y利差曲线继续收窄3BP至81BP和100BP，曲线走平。

表3：上周利率债收益率及变动

数据来源：Wind，上银基金固定收益部

3.     信用债

一级市场：节后补年报因素令上周一级市场发行冷淡，信用债共发行611.05亿元，较前一周（3984.8亿元）环比大幅下降，信用债一级发行终结连续三周高位，并带动上周信用债净融资由正转负，上周信用债净融资为-814.57亿元，其中产业债和城投债净融资规模均环比下降。

表4：上周主要信用债品种发行情况

数据来源：Wind，上银基金固定收益部

上周无信用债取消发行，而前一周有33只信用债取消发行；另外，上周仅一只21福新能源GN002（可持续挂钩）推迟发行，并在上周内发行成功。

二级市场：上周信用债收益率走势以下行为主，3年期品种表现更优。

城投债方面，除5年期AA-收益率表现上行，其余期限和品种收益率均表现下行，其中3年期AA级下行幅度最大；从区域利差来看，上海、福建、四川、浙江信用利差处于历史前1/5分位数；而青海、黑龙江、贵州、云南、广西和天津的信用利差均处于历史最高位。

图1：城投债区域利差及期限&等级利率表现

数据来源：Wind，上银基金固定收益部

产业债方面，各期限和等级的收益率均表现下行；从行业利差来看，汽车、电气设备和过剩产能的行业信用利差显著偏高，且处于历史高分位数。

图2：产业债行业利差及期限&等级利率表现

数据来源：Wind，上银基金固定收益部

4.     可转债

股票方面：上周股指整体上涨，上证指数上涨1.8%，深证成指上涨2.1%，创业板指上涨3.8%；行业板块方面，以钢铁、有色、建材、煤炭为代表的顺周期品种下跌2-4%不等，而医药、食品饮料等行业指数反弹5-8%

图3：上周主要指数涨跌幅

数据来源：Wind，上银基金固定收益部

图4：上周股市各行业估值（PE）

数据来源：Wind，上银基金固定收益部

转债方面：上周中证转债指数上涨0.5%，转股溢价率整体提升0.37%，转债表现好于其对应的正股，转债市场总成交额4187亿，日均成交额598亿，成交活跃度明显提升。

表5：全市场不同价格区间转债的转股溢价率（股性）情况

数据来源：Wind，上银基金固定收益部

表6：全市场不同价格区间转债的纯债溢价率（债性）情况

数据来源：Wind，上银基金固定收益部

5.     重点讯息

（1）央行发布一季度货币政策执行报告称，总体看，美债收益率上行和未来美联储调整货币政策对我国的影响有限且可控。下一步，货币政策要稳字当头，保持货币政策的主动性，珍惜正常的货币政策空间，处理好恢复经济和防范风险的关系。中长期看，我国经济运行平稳向好，总供求基本平衡，货币政策保持稳健，货币条件合理适度，不存在长期通胀或通缩的基础。

（2）中国4月M2同比增8.1%，预期增9.1%，前值增9.4%；4月新增人民币贷款1.47万亿元，预期增1.575万亿元，前值增2.73万亿元；4月社会融资规模增量为1.85万亿元，预期增加2.25万亿元，前值增加3.34万亿元。

（3）中国4月人民币贷款增加1.47万亿元，比上年同期少增2293亿元；社会融资规模增量1.85万亿元，比上年同期少1.25万亿元；M2余额226.21万亿元，同比增长8.1%，增速分别比3月末和上年同期低1.3个和3个百分点。

（4）中国4月CPI同比上涨0.9%，涨幅比上月扩大0.5个百分点；PPI同比上涨6.8%，涨幅比上月扩大2.4个百分点。

（5）中国外贸进出口已连续11个月实现正增长。海关总署数据显示，今年前4个月，我国进出口总值11.62万亿元人民币，同比增长28.5%，比2019年同期增长21.8%。其中，出口6.32万亿元，同比增长33.8%，比2019年同期增长24.8%；进口5.3万亿元，同比增长22.7%，比2019年同期增长18.4%；贸易顺差1.02万亿元，同比增加149.7%。

（6）美国4月PPI同比升6.2%，创2010年以来最大涨幅，预期升5.9%，前值升4.2%；环比升0.6%，预期升0.3%，前值升1%；核心PPI同比升4.1%，预期升3.7%，前值升3.1%；环比升0.7%，预期升0.4%，前值升0.7%。

（7）美国4月零售销售6199亿美元，前值6191亿美元；环比持平，预期升1%，前值由升9.8%修正至升9.7%；核心零售销售4804亿美元，前值4850亿美元；环比降0.8%，预期升0.7%，前值升8.4%。

（8）美联储卡普兰：将致力于将通胀和通胀预期稳定在2%；美联储应该尽早讨论缩减债券购买；美国摆脱了疫情，取得了实质性进展；对经济和房地产市场的过度和失衡感到担忧；我更愿意早点讨论放弃购买抵押贷款；加密货币不像黄金那样有潜在价值，所以人们必须小心。

（9）日本央行行长黑田东彦：实现2%通胀目标还需要时间，宽松政策正对经济产生积极影响，将观察效果以按需调整政策；无意缩减目前大规模刺激计划，在达到预期CPI目标之前不会寻求中断政策。

二、策略展望

宏观及利率债方面，上周公布的社融同比增速快速下降，但中长期贷款依然高增，此外PPI和进出口数据继续超预期增长，均表明国内经济仍在稳健恢复中。对债市而言，海内外的通胀压力带来的利空对市场扰动有限；短期内资金面持续宽松，机构配置力量较强仍是利率债收益率难以大幅上行的主要支撑因素。总体而言，我们依旧维持10Y国债收益率在3.15附近窄幅震荡的判断，投资上继续建议维持中等杠杆和久期。随着1Y存单收益率逐渐低于2.95%的政策利率，性价比已经有所降低，可以关注回调机会。

资金面，一方面目前机构杠杆比例仍不算太高，另一方面国债缩量供给约1200亿元左右，叠加中小银行资金较为充裕，从全月来看资金收紧幅度或有限。本月缴税截止时间为周五，税期前后DR007可能回到2.2%的上方，但偏离幅度或有限，关注央行的对冲操作和非银资金价格的变化。

信用债方面，目前短端高等级信用利差已压缩到历史极低位置，优质行业或主体利差再下空间有限，建议在超额收益方面精选个券，如城投领域，江苏、浙江、湖北、江西、安徽仍有价值洼地，回归个体信用，深度挖掘；产业债领域，推荐地产产业链中的优质大型民营房企、中型国企，以及地产后周期部分行业，如建材（水泥）、汽车；此外，在430年报披露后，关注盈利能力较强或修复显著的产业，如交通运输、公用事业等，并且需特别关注评级根据年报调整带来的估值和再融资风险。最后，近期城投政策和事件较多，投资者担忧情绪有反复，区域利差可能进一步拉大。

转债方面，转债投资当前仍应注重业绩增长及估值安全边际，重结构，自下而上选券。个券选择方面，可考虑以下配置方向：1）挖掘业绩增长和盈利向上相对确定的品种2）调整到位的龙头白马和部分二线龙头，可以逢低左侧布局，提前埋伏3）低估值防御板块，具备“盈利增速稳定、高分红、低估值”特征，包括银行、公用事业、部分建材、化工等板块。

附件1：本周将公布的重要数据提示

数据来源：Wind，上银基金固定收益部

附件2：本周利率债发行预告

数据来源：Wind，上银基金固定收益部

附件3：本周信用债发行预告

数据来源：Wind，上银基金固定收益部

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