深度 | 段国圣：保险资金股权投资新机遇

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导语

2021年5月11日，“问道十四五 共绘新蓝图”保险资管业协会系列研究成果发布会在北京举行，中国保险资产管理业协会会长、泰康保险集团执行副总裁、首席投资官，泰康资产CEO段国圣出席会议，并围绕“保险资金股权投资新机遇”做主题分享。下文根据演讲内容整理形成。

尊敬的各位领导、各位同仁，大家中午好！很高兴参加协会研究成果发布会，今天我主要跟大家汇报一下未来保险资金在股权投资方面的一些想法。

“十四五规划”与以往相比有明显变化。过去提到经济增长主要关注GDP增长，十四五发展规划则淡化增速目标，注重引导经济高质量发展，重点关注科技创新主题，立足国内大循环提升产品服务品质主题，以及绿色发展与碳中和主题。

科技创新在“十四五规划”中占有非常重要的地位。一是明确科研经费指标，规划明确提出2021-2025年全社会研发经费投入年均增长7%以上。二是增强产业链自主可控能力，为应对脱钩压力和科技领域面临的限制，规划提出要加快推进科技前沿领域攻关、加强基础研究、加快补齐制造业短板。三是聚焦数字化发展，规划将数字经济核心产业GDP占比首次纳入规划目标，比重进一步提高到10%。

以国内大循环为立足点，注重提升产品服务品质。规划提出提升居民收入和信心，扩大优质消费品、中高端产品供给和教育、医疗、养老等服务供给，开展中国品牌创建活动，保护发展中华老字号，率先在化妆品、服装、家纺、电子产品等领域培育一批高端品牌。

绿色发展与碳中和是长期宏观主题。十四五规划提出非化石能源占能源消费总量比重将从2020年的15.9%提高到2025年的20%，2030年进一步提高到25%，并在十四五期间将单位GDP能源消耗和二氧化碳排放强度分别降低13.5%、18%，经济结构向能源集约型转型。

回顾中国经济发展，经济发展模式从传统经济模式向新经济模式转变。改革开放前四十年，传统的经济模式通过人口红利、资本积累等驱动因素，经历全球化、工业化、城镇化，实现经济高速增长，带来地产、基建、传统周期行业的长足发展。此外，城镇化叠加互联网发展和人口红利产生的十亿网民，促进中国互联网产业发展。新经济模式的高质量发展具有三大基本特征：一是消费升级，二是长寿时代，三是科技自主，同时伴随低碳转型的约束条件。经济增长将更多依赖技术进步、效率提升和结构优化，并通过消费实现内循环。未来，以消费、健康和科技为代表的新经济将蓬勃发展。

经济结构影响融资结构，融资结构决定投资模式。新经济模式更加依赖股权融资，保险等长期资金优势显著。我国传统经济模式对应“银行体系为核心、债权融资为主导”的金融体系，而新经济模式更加依赖股权融资。因此，未来保险资金运用要迎合经济发展模式的转变，更加重视新经济所依赖的股权融资、直接融资。股权与“新经济”的内在发展逻辑更加契合，未来将迎来股权投资时代。

与发达国家养老金、捐赠基金和家族信托等成规模的长期资本相比，中国是缺少长期资本的国家。我国的机构投资者中，目前仅保险资金、全国社保基金能够较好发挥长期资本金作用；企业年金、职业年金虽然投资期限较长，但由于较强的短期考核约束，无法开展股权投资；银行理财、公募基金等资管机构缺少长期负债，很难充当长期资本金的角色。因此，保险资金通过股权投资支持高质量发展大有可为。

长期低利率环境下，保险资金必须大力发展权益投资能力。主流观点认为：低利率环境可能长期延续，高质量发展背景下，传统产业资本回报率下行，对利率长期趋势形成抑制。在国内长期资产供给不足、长期资产溢价补偿不足、利率长期趋势下行的背景下，固定收益类资产难以满足国内保险资金资产负债管理要求，保险资金资产配置必须注重权益类资产配置，提升长期收益水平，从根本上降低资产负债错配风险。举例来说，过去3年30年期国债利率平均为3.8%，20年期国开债利率平均为4.2%，均明显低于保险公司长期负债的5%左右的评估成本（以上市保险公司内含价值精算假设衡量）。保险公司长期想要盈利，必须发挥长期资金优势，积极参与权益投资、另类投资等，多元化投资收益来源。

高质量发展背景下，保险资金股权投资新机遇主要包括以下四个方面：一是消费升级带来的自主消费品牌崛起；二是长寿时代推动医药、养老等大健康产业成为支出产业；三是科技自主创造巨大的科技行业成长空间；四是低碳转型对能源结构产生颠覆性变革，促进新能源产业发展。

第一，通过消费升级，推动消费产业发展。国际经验显示，居民边际消费倾向随收入增长先下降再上升，拐点大概在人均GDP一万美元附近，中国已经来到边际消费倾向提升的拐点。持续增长的居民收入，日益壮大的中产群体，高速发展的电子商务业态，个性化、差异化、多样化消费意识的崛起，将共同驱动中国迎来消费升级时代。消费占经济比重将继续提升，同时，消费结构也将出现一系列变化。与美国相比，我国食品、衣着、居住、交通等基本生存型消费占比更高；医疗、教育文娱、住宿餐饮等占比较低。未来消费层次由生存型消费向发展型消费转变，消费形态由商品型消费向服务型消费转变，消费品质由数量型消费向追求健康、体验和品质的质量型消费转变，由此将推动消费产业的蓬勃发展。美日等发达国家经验显示，伴随收入水平提升，居民消费行为经历了 “大众消费”→“品牌消费”→“简约消费”的升级过程。当前我国即将迈入高收入国家，正从大众消费（主要产品普及化）向品牌消费（品质化、个性化、品牌化）过渡，这一过程也将伴随本土品牌的崛起。未来我国将成为全球最大单一消费市场，也一定会产生越来越多享誉全球的日常消费和高端消费品牌。

第二，长寿时代来临，推动大健康产业蓬勃发展。中国进入长寿时代，大健康产业将成为支柱产业，发展空间巨大。中国长寿时代将呈现低出生率、低死亡率、人均预期寿命延长、人口老龄化加剧及人人长期带病生存的特点。长寿时代将带来需求结构的深刻变化，未来医疗、养老等大健康产业将成为社会支柱产业。我国医疗产业发展较发达国家还有较大差距，医疗器械和制药领域的头部企业，美、日仍占据半壁江山。2020年，全球制药企业50强，美、日分别有15家和10家，我国有4家且排名相对靠后。未来伴随我国居民医疗、养老需求崛起，本土健康产业发展前景广阔。

第三，通过科技自主，推动科技产业发展。伴随人均收入提升和要素结构的变化，产业结构转型升级、更多依赖创新驱动将是大势所趋。过去20年，中国累计培养大学专科及以上学历人口已接近2亿，超越美国居全球之首。工程师红利接棒人口红利，为高端制造业发展和产业升级打下坚实基础，同时我国经济从要素驱动转向创新驱动。目前，我国研发支出占GDP比例仅达到世界平均水平（2%左右），明显低于美国（2.8%）、日本（3.3%）、韩国（4.8%），未来还有较大提升空间。在此预期背景下，芯片、机器人等高技术领域将长期受益。

第四，通过碳中和，催化高质量发展。我国一直积极履行碳减排承诺，碳中和将成为未来四十年影响经济发展的重要因素。实现碳中和目标并非易事：一是在2060年碳中和承诺下，中国减排路径斜率明显高于欧美日。欧盟、美国、日本从碳达峰至碳中和，分别有71年、50年、37年转型时间，而留给中国的转型时间仅有30 年。二是由于经济结构的差异，中国工业部门碳排放占比显著高于欧美日，工业与建筑部门相比于交运部门，电气化程度提升更加困难。三是以煤为主的能源结构和稳增长的诉求，也对实现碳中和提出更大的挑战。

碳中和可带动百万亿规模的投资，蕴含丰富的投资机会。根据不同机构的测算，我国实现碳中和目标所需的总投资规模大约在90-140万亿之间，绿色投资年化需求相当于每年约1%-2%的GDP。分行业来看，新增投资主要分布于能源、交运、建筑等碳排放占比较高的领域。细分领域方面，能源领域主要投资于储能、电网、清洁发电、清洁制氢；钢铁领域主要投资于电炉冶炼、氢冶金；交运领域主要投资于电动汽车电池、充电桩、加氢站；化工领域主要投资于以绿氢和CO2为原料的碳化工技术。

从碳中和对各行业发展的影响来看，四类产业投资逻辑有别。电力系统清洁化趋势带来相关产业长期确定性增长空间，需关注关键政策或技术变革带来的行业景气拐点的变化；传统化石能源相关企业无近忧、有远虑，受短期冲击有限，但长期依旧利空，需把握交易性机会或关注转型机会；工业部门短期看体现类似供给侧改革的逻辑，长期行业格局则受技术变革影响，会出现进一步分化，龙头公司投资机会更好；此外，受益于碳中和趋势的其他细分领域，包括新能源电力运营、5G、电网建设等，则需密切关注政策落地时点，把握投资机会。

转自： 中国保险资产管理