基于企业长期价值进行逆向投资

原标题：基于企业长期价值进行逆向投资

广发基金价值投资部基金经理 李琛 

投资大师霍华德·马克斯在《投资最重要的事》中说：“成功投资要的不是短期暴利，而是长期稳定的收益。”这也是笔者颇为认同的投资理念，基金经理要为组合实现良好的回报，一是要找价值持续增长的好公司；二是要做好组合的风险控制，以合理或者低估的价格买好公司。

笔者是厌恶风险的，在投资中非常看重安全边际。因此，我在做资产配置和个股选择中，会时刻提醒自己，到底承担了多少风险，组合的风险收益比如何。经过多轮周期考验后，笔者对投资的理解可以浓缩为一句话——在合理估值或者价值低估时，买入具备给社会持续创造价值的优质企业，与之共同成长。

深入研究公司 发掘企业价值

对于价值投资，每个人都有自己的定义。就笔者而言，价值投资就是以合理或者低估的价格，买入能为社会持续创造价值的优质企业，并通过长期持有的方式获取企业成长带来的超额收益。具体到实践中，一是判断公司是否是值得长期持有的优秀公司；二是搞清楚公司价格是否被低估。公司是否优秀是最重要的衡量，当然买入的价格是否合理也是决定收益率非常重要的因素。 

首先，公司的价值判断是最重要的。虽然经济有周期，产业有周期，但是优秀的企业能在长时间维度上穿越牛熊。这样的企业具备长期投资价值。判断一家企业是否具备价值，需要从它的产业赛道、商业模式、竞争壁垒、成长空间、管理能力、创新能力等多个维度去进行衡量。排除短期市场波动因素的干扰，对企业价值的判断才能够更纯粹地从公司经营出发，去看清楚它未来的能见度。

其次，即使再优秀的公司，买入价格也是需要衡量的。笔者更希望以合理或者低估的价格逐步买入。买入价格是决定收益率高低的重要因素之一，在低估时买入，安全边际较高，获得绝对收益的概率更大。因此，笔者更倾向于左侧逆向布局，虽然可能会有时间成本，但是这种方法更容易以低估的价格买到优质的公司。

举个例子，我们曾经在估值较低时布局一家食品领域的细分龙头，当时市场对它的一致认知是主业的市占率非常高，但老品经营增长缓慢。从财务报表来看，它的老品表现确实一般，不过，企业经营和盈利能力却出现了一些良性变化。经过大量调研后发现，企业在积极地推进品类扩张和渠道内部架构改革，新品的市场空间容量大，他们做的事情比较符合企业具备的能力以及竞争优势。因此，在市场还没有关注到它时，我们花了较长时间对它进行研究，并逐步建仓。

站在产业维度洞察长期价值

把握企业长期价值的核心是把投资周期拉长，站在产业维度去思考公司的社会属性和竞争力，深刻理解所投资的产品本质，思考公司商业模式，观察公司管理能力和组织架构，研究企业长期发展能力。我们会从几方面研究公司的价值。

第一，深度研究企业的商业模式，思考它的产品属性和发展空间。从多维度去考量企业商业模式的优劣势，考察他们做生意的难易程度，以及可持续性，竞争力的构筑以及长远性。

以商业模式为例，长期价值突出的公司往往具有以下特点：第一种是产品和服务具备极高的客户粘性；第二种是产品和服务具备极强的可复制性和延展性。这类产品和服务可以较大范围地进行低成本的连锁扩张，并提供标准统一的产品和服务；第三种是需求端对产品和服务的价格不敏感，甚至对于产品和服务的标准无法自行判断，需要供给方给予需求引导，且需求呈刚性；第四种是企业拥有技术、规模、网络效应等优势，具备大规模低成本扩张的能力。

第二，站在产业发展趋势的视角来研究，花更多时间思考企业的发展战略，把企业放到同行业甚至不同行业中进行对比，考察企业的组织架构是否与其发展战略相匹配，分析企业的管理者是否具备长远的企业家精神，考察企业的管理能力以及创新能力。

第三，从企业经营的产品空间容量、成长性、周期性等方面去思考企业未来的“能见度”，以及成长空间。

第四，从财务角度去验证企业的经营水平。以上都是抛开短期因素，不是只追踪短期业绩拐点或者业绩增速，而是从更长期的维度去思考公司的价值。