李耀光：公募基础设施REITs管理分享与配套政策建议

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7月16日，“公募REITs海南论坛”在海口召开，主题为“公募REITs实践探索、面临问题探讨、发展建议”。中金基金管理有限公司董事总经理，创新投资部负责人李耀光出席会议并发言致辞。

李耀光表示“中金一家”，中金基金与中金公司投资银行部、固定收益部、研究部、资本市场部等部门密切协同，依托中金在投资银行和资产管理领域的综合优势，积极参与到基础设施公募REITs各项业务中。在首批公募REITs试点项目中，中金成为参与首批REITs试点最深入、承销规模最大的券商，同时中金研究部系统发布了公募REITs系列研究报告推动REITs市场发展。

目前的基础设施REITs在法规体系已经相对完善基础上，可考虑进一步完善配套政策。扩充不同类型投资人群体，进一步提高流动性。

他谈到REITs基金管理，认为需要通过基金管理人能力的提升以及与原始权益人的合规配合，达到发展独立管理与资本市场的能力，避免基金公司暂时缺少物业资产管理的能力。与此同时，他表示在研究与努力境内基础设施REITs当前的基金管理人结构在未来发展中可能能够孵化出新的REITs业务模式和发展方式。

关于基础设施资产领域的境外REITs回流一事李耀光作出答复，还没有亲自实践过。但据了解，部分境外商业不动产REITs私有化确实有在推进。境内REITs市场成功起航，制度已经相对健全，投资人也比较踊跃，对于具有境内具有上市路径的基础设施资产持有商产生了较强吸引力。上市退市是一种正常的市场化的选择。通常意义上说，资产在一个熟悉的地方上市易获得更多关注。关注度代表熟悉度、代表着好感度，好感度可能会带来更好的市场表现。所以对于具有全球或者区域知名度的企业，上市地需要更慎重考虑。境外资本市场积累了十余年丰富的经验值得学习与借鉴。中金公司具备丰富的新加坡等境外REITs市场发行经验。

此外，他对二级市场流动性进行了总结，从成交量的角度考虑，从第二周开始多数REITs成交量都相对有限。但是根据统计，第二、第三周REITs平均换手率并不比过去十年美国、日本、新加坡等市场REITs日均换手率低。主要由于现在的市场规模还太小。另外，从数据分析来看，境内REITs做市商机制、市场询价发行机制都是有效的。

最后，李耀光对未来市场进一步提高流动性给出了建议：第一希望扩大更多的机构参与；第二是扩充市场规模；第三是加大宣传市场的投教工作。

下面是他的演讲全文。

李耀光：非常高兴有机会参加此次REITs圆桌讨论，简单做些交流分享。中金基金是中金公司全资子公司，“中金一家”，中金基金与中金公司投资银行部、固定收益部、研究部、资本市场部等部门密切协同，依托中金在投资银行和资产管理领域的综合优势，积极参与到基础设施公募REITs各项业务中。

在首批公募REITs试点项目中，中金作为一单项目基金管理人、计划管理人（普洛斯REIT）、两单项目财务顾问（普洛斯REIT与沪杭甬REIT）、五单REITs战略投资人并为八单REITs提供做市服务，成为参与首批REITs试点最深入、承销规模最大的券商，同时中金研究部系统发布了公募REITs系列研究报告推动REITs市场发展。

监管部门与交易所为基础设施REITs的发展制定了详实的法规制度与指引体系，为基础设施REITs顺利扬帆起航提供有力保障；保险、理财、券商、基金、产业、公众等各类投资人积极参与，使首批REITs试点项目上市表现优异且相对稳定；各类研究机构与媒体也对REITs上市给予了充分关注，希望未来能够延续这种关注。

目前的基础设施REITs是在现有法规体系下的最优路径，同一控制下的基金管理人与计划管理人组合可有效规避双层结构的潜在弊端，公募基金分红免税政策有效提高了REITs分红的可比税后收益吸引力。

在法规体系已经相对完善基础上，之前积累的类REITs经验为公募REITs的资产重组与资产注入奠定技术基础的背景下，可考虑进一步完善在信息披露、扩募流程、配套税务政策以及会计政策、投资人群体方面的公募REITs配套政策。例如，项目公司分红所得税、原始权益人自持份额对应企业所得税、REITs项目公司资产重组阶段的非房开待遇等环节的税务政策。REITs权益属性的合并报表体现、机构投资人入账处理、REITs报表的不动产会计处理方式等环节的配套会计政策。非FOF基金、社保、年金等投资REITs相关事宜，以扩充不同类型投资人群体，进一步提高流动性。

REITs基金管理分享环节

今天主持人给我安排的主题是关于REITs基金管理。考虑到境内基金管理人是持牌的公募基金管理公司，从全市场看（而不仅首批项目）除少数基金管理人与原始权益人存在关联关系外，多数基金管理人与原始权益人没有关联关系，与新加坡、中国香港等市场的关联基金管理人模式存在差异。这种差异对于REITs发展是有双面影响的，我认为需要通过基金管理人能力的提升以及与原始权益人的合规配合，方能达到扬长避短的效果。扬的是独立管理与资本市场能力的长，避的是基金公司暂时缺少物业资产管理能力的短。

先说“避短”，基础设施REITs管理要秉承压实基金管理人责任、确保基金管理人为主的同时，充分发挥外部管理机构的专业基础设施管理能力，形成有效互补机制。通过专业咨询委员会等方式，基金管理人与外部管理机构密切沟通，充分发挥各自专业能力，在保持基金管理人独立投资决策的基础上，最大化为REITs投资人利益创造价值。多数公募基金公司在今年之前基本不具备不动产与基础设施领域的资产管理经验和能力，因此在未来公募REITs业务发展中必须通过招聘、培训、积累自身在相关领域的储备。以中金基金为例，与部分同业基金公司REITs业务员工投行与ABS背景占比高的情况不同，中金基金现在约10人的创新投资部，除少数同事是不动产投行背景外，多数同事都是仓储物流、数据中心、交通运输投资与管理背景出身，这一方面与中金公司投资银行部非常专业的REITs投行服务团队形成有效互补与协同，另一方面能够逐步承担起作为主动管理的基金管理人的能力，与原始权益人及外部管理机构进行专业对接与互动，并且能够为未来相关类型资产运营与发展提供专业观点，相互学习、共同提高，最终得以为REITs基金份额投资人提供长期价值。

再说“扬长”，持牌的公募基金管理人，可以具有更好独立性，相对于关联交易模式更有利于保护投资人利益。境外REITs很多经验都值得我们学习，而外部管理模式下的境外REITs关联管理人模式在资本市场一些教训也值得思考。与此同时，其相对于原始权益人或发起人旗下新设子公司的境外模式，重要优势之一就是综合的资本市场能力与更广泛丰富的资本市场经验。在现有基础设施REITs模式下，原始权益人或发起人选择一个REITs领域专业的基金管理人，战略上就相当于找了一个长期合作伙伴，对基金公司而言，REITs是自身长期存续的优质产品；对原始权益人或发起人来说REITs就是一个资产属性的上市资本运作平台，大家利益基本一致地为REITs的长期发展群策共力。打个玩笑般的比方，这就像结婚生子，共同期待自己的孩子能够健康成长。从这个角度说，基金公司需要在做好监管法规要求的存续期管理、信息披露、财务管理等各方面工作的基础上，也需发挥自身在资本市场上的综合能力为企业及REITs赋能，这是我们努力的方向。比如，充分发挥自身及中金公司资本市场的服务能力与资源，为REITs推荐合适的未来资产并购机会，提供产业研究支持。再比如充分、合规的信息披露同时，与原始权益人或发起人一起做好REITs投资者关系相关工作，提升市场对我们管理REITs产品的关注与投资，提高REITs的交易活跃度与流动性，等等。当然，这些工作我们现在还只能起到辅助作用，不过我们未来会继续努力进步。

优秀的基金管理公司能够为基金投资人（其中也包含REITs原始权益人，因为有锁定的战略投资在其中）创造更大的价值，随着基金管理人凭借自身能力发挥更大的作用，基金公司在公募REITs领域应获取更高的管理费用水平。更合理的管理费收入水平，才能充分体现权责利相匹配的原则，才能让基金管理人群体更加健康的成长，让优秀的基金管理人发挥价值。另一方面，长期来看，也有利于投资人利益、原始权益人利益及公募REITs市场的发展。

与此同时，境内基础设施REITs当前的基金管理人结构在未来发展中可能能够孵化出新的REITs业务模式和发展方式，这可能是境外REITs市场不好想象和发展的。这方面我们也在研究与努力，过程中需要各类机构的综合合作，希望未来有机会能做出来给大家看。

问答环节：

主持人：想请教一下因为现在的境内REITs试点落地之后其实很多在新加坡或者中国香港已经上市的REITs探讨回流的事情，另外您对于REITs的二级市场有什么看法跟建议？

李耀光：主持人提到的基础设施资产领域的境外REITs回流这事儿我还没有亲自实践过，所以不太了解。但据了解，部分境外商业不动产REITs私有化确实有在推进。说起来，以前在外资机构时看着出去公开上市的REITs要私有化了，感觉还是挺感慨的。不过也可以理解，资本市场基于估值及上市条件等因素是流动的，也是互通的，最终是看价值体现与市场选择吧。境内REITs市场成功起航，制度已经相对健全，投资人也比较踊跃，对于具有境内具有上市路径的基础设施资产持有商产生了较强吸引力。上市退市这事儿，有人漏夜赶科场，有人辞官归故里，我觉得都正常，是一种市场化的选择。上市地的选择很大的一个影响因素在于REITs上市的估值及上市后的市场表现，还有没有扩募及资本运作的估值基础。通常意义上说，资产在一个熟悉自己的地方上市能够获得更多关注，不仅仅是IPO时的关注，也包括后市的关注。关注度代表熟悉度，而从心理学角度熟悉度在一定程度上代表着好感度，好感度可能会带来更好的市场表现。所以对于具有全球或者区域知名度的企业，上市地选择更具有灵活性，而只具有境内乃至部分省份知名度的企业可能需要更慎重考虑。境外资本市场积累了十余年丰富的经验、申报与审核发行流程更为成熟、接受的基础资产范围更广，这些都是值得我们学习与借鉴的。中金公司具备丰富的新加坡等境外REITs市场发行经验。

中国香港和新加坡REITs市场这两年也在不断优化REITs上市条件、扩充投资者范围，为境内优质商业不动产等资产上市提供了更多的机会，是好事儿；境内基础设施REITs顺利推出，958号文代表了基础资产范围不断扩大的趋势，更是好事儿，双喜临门。

最后说一下二级市场流动性，有不少朋友说境内REITs上市以后流动性不好，如果从成交量的角度考虑，确实从第二周开始多数REITs成交量都相对有限。不过我们做过一个统计，即使不考虑换手率挺高的第一周，第二、第三周以来的REITs平均换手率也并不比过去十年美国、日本、新加坡等市场REITs日均换手率低。主要还是我们现在的市场规模还太小了。另外，从数据分析来看，境内REITs做市商机制、市场询价发行机制都是有效的。

就未来市场进一步提高流动性的建议方面，第一是希望扩大更多的机构参与，比如更广泛的公募基金、年金、社保基金等，通过引入不同配置偏好或投资风格的机构可以提高流动性。第二是扩充市场规模，进一步推进新REITs审批发行入市的同时，完善扩募相关制度为首批优质REITs扩募提供条件。第三是加大宣传市场的投教工作，提高REITs信息披露与投资者关系工作质量，持续提高REITs市场关注度。

谢谢大家！