大成国际林振辉：震荡市场投资组合如何构建？

储能、电力股暴涨！分时电价机制迎调整，碳中和遇上限电，把握三大投资主线

1、

“收水”对于股市有什么影响？

关于美联储政策退出的影响，从美股和A股之间相比，发现美股近期的波动是相对较大的。具体来说，自4月底以来投资者开始担忧美国通胀超预期带来的政策收紧，美国纳斯达克指数自4月底开始调整，截止5月底，在这轮调整里面，美国纳斯达克指数的调整幅度是大于A股创业板指数的。

那么造成中美股市分化加大，其中一个原因，我们认为是通胀预期分化，美国当前的通胀预期升温的阶段，而中国的通胀预期下行阶段。这个分化是因为中美受疫情影响的错位关系，经济复苏也是遵循着先进先出的顺序。中国经济最强劲的复苏阶段可能已经出现，接下来经济走平，通胀压力较少，政策也难以大幅收紧。相反，美国目前经济处于较为强劲的复苏阶段，通胀预期也升温，政策提前收紧的预期难以避免。

(资料来源：Bloomberg，2021年5月24日)

我们可以看上图的中美两国的十年国债收益率走势：自去年底开始，中国十年国债收益率已经开始往下，而美国十年国债收益率是在加速往上的。这就是受疫情影响的错位关系。利率上行对于成长股的估值构成下行压力。所以，这是近期中美股市短期分化其中一个原因。

此外，近期政策层面已经开始表态关注大宗商品价格上涨的问题，国内大宗商品价格随之急跌，在通胀预期降温下，中国十年国债收益率亦急跌至3附近水平。受利率急速下降刺激，A股开始反弹。

另外，对于美联储政策退出对于A股的影响，其实A股在2月份以来的调整，已经反映了美联储政策退出的影响。后续只要美联储不再进一步更加鹰派，政策退出这个影响基本可以说是结束了。之后，境内A股和债市短期还是回归由国内流动性主导走势。所以我们近期的焦点应该放在中国的货币政策。关于中国货币政策，我们认为短期没有必要“急转弯”，因为一季度和4月份经济数据显示，经济增长可能弱复苏，短期政策难有转紧的空间。而我们也观察到，近期因为预期国内宽松持续，国内利率下行，A股各个指数近期已经表现非常强势。

2、

后市更看好A股还是港股？

关于港股和A股之间的选择，相对而言比较偏向看好A股。因为今年中、港股市都是震荡上升、结构性机会比较多的一年。而大部分结构性机会跟碳中和这个大规划有关。

（资料来源：DCI,CICC，2021年5月）

根据统计，在碳中和发展框架下，A股股票选择会明显多于港股，例如新能源、节能减排、绿色城市相关概念板块，无论从个股数量，还是市值规模，A股的碳中和概念的标的选择都是多于港股。而港股市场的行业分布，以科技和互联网公司公司占比居多，这些公司目前处于被反垄断的调查当中，具体影响难以评估，估值可能受压。而恒生指数在去年高位纳入不少科网股作为成份股，后续或受影响。自4月中以来，其实A股无论是沪深300还是创业板明显跑赢港股恒生指数。所以，今年更偏向看好A股。

在这种市况下，投资者应该如何选股呢？中国经济短期可能弱复苏，货币政策短期难以急转弯，加上通胀预期降温，中国十年国债收益率加速下行。在这个背景下，低估值的周期板块可能短期会歇一歇，投资者的焦点可能重新切换到偏成长、处于高景气的板块，例如高景气的半导体板块、新能源汽车、结构性主题包括ARVR、自动驾驶等。另外，在选股的时候，需要注意，大宗商品价格上涨导致不少制造业成本上涨，在选股的时候，需要精挑细选，避开成本转嫁能力较弱的公司。

当前或许是布局A股股债混合型基金的良机：首先人民币还是强势阶段，投资人民币资产有机会获得汇率升值的回报；另外，今年是A股震荡上升、结构性机会较多的一年，而股债混合型基金带有攻守兼备属性，我们认为在波动市况中可以获得相对稳定的收益。

3、

如何通过构建组合降低波动提高收益？

我们认为资产配置是决定投资收益的关键因素。合理的资产配置需要由多个相关性不高的资产类别组成，在市况波动中各类资产走向存在差异，通过持续再平衡，买入在波动中下跌的资产、卖出在波动中上涨的资产。

（资料来源：DCI，2021年5月）

我们今年构建组合关键词是“均衡”，因为今年市场对于政策收紧的预期会很摇摆，一旦疫情恶化市场对于宽松预期升温，相反一旦好转，投资者开始预期政策退出，而全球疫情是比较反复的，时好时坏的，所以这导致政策预期摇摆。

在这种预期摇摆的市况下，组合需要均衡。均衡概念需要由上而下，每一层由资产配置，到行业配置、到风格配置都做到“均衡”。最顶层，资产配置方面，我们会做股和债之间的均衡配置，这是控制基金净值波动的关键要诀。第二层，股票组合内，我们行业均衡配置、例如医药、消费、科技、环保、金融等，此次同时，我们也会做风格均衡，成长、价值之间的均衡。而债券组合方面，我们亦需要做均衡配置，包括长债、短债之间、国债、企业债之间。做好均衡配置之后，在市场波动中各类资产、各个板块的走向存在差异，我们持续再平衡，通过买入在波动中下跌的资产、卖出在波动中上涨的资产，这样才能做到降低波动提高收益。

对于个人投资者而言，构建一个均衡的组合比较困难，加上需要持续再平衡，难度较大。部分投资者倾向买基金。今年是市况相对于去年，在政策退出的预期下，波动幅度大概率是加大的。虽然市况波动加大，但今年全球经济是处于复苏的过程中，投资机会也是同时存在的。个人投资者如果想在市况波动中抓住投资机会，可以考虑股债混合型基金，因为攻守兼备。那么选哪个市场的股债混合型基金呢？A股股债混合型基金是相对合适当前市况的，因为今年人民币仍处于升值，加上今年在碳中和概念下，A股结构性机会更多一些。自4月中以來，其實A股明显跑贏港股恒生指数。所以，我们认为A股股债混合型基金较为适合当前市况。

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