蜂巢基金投研一周回顾（2021.08.09-08.15）

数据来源：wind、蜂巢基金

利率债方面，全周各期限收益率全面上行。

具体来看，国债1年期上行6.95bp，3年期上行3.72bp，5年期上行5.21bp，7年期上行6.99bp，10年上行6.53bp；国开债1年期上行6.32bp，3年期上行2.38bp，5年期上行6.03bp，7年期上行0.12bp，10年期上行3.77bp。

数据来源：wind、蜂巢基金

信用债方面，全周各期限收益率多数上行。

目前，半年、1年、3年、5年AAA中短期票据的收益率分别为2.53%、2.68%、3.05%、3.41%，AAA企业债收益率分别为2.54%、2.67%、3.06%、3.35%，AAA城投债收益率分别为2.56%、2.72%、3.09%、3.41%。

信用债

本周信用债一级市场发行规模为2,995.49亿元，环比增加860.93亿元。二级市场收益率有所反弹，其中高等级中短AAA和AA+5Y品种反弹幅度较大(7-10bp),而低等级城投AA（2）和AA-反而收益率下行。目前AA+、AAA高等级信用利差分位数在20%以内，而低等级AA-信用利差分位数依旧位于90%左右。

最近3个月，强周期行业信用利差大幅下行，下行幅度为列前三位的行业分别是钢铁、煤炭和化工，反映出永煤事件之后市场对于强周期行业信用风险的担忧开始缓解，从5月末到7月末，包钢股份、晋能煤业(同煤集团)和山钢集团主体信用利差下行幅度最大，分别为265BP、119BP和114BP。

煤炭价格方面，秦皇岛港5500大卡动力煤市场价格上涨至1091元/吨，突破07年12月的高点，太原十级焦煤上涨至2300元/吨，也是历史高点。伴随煤价持续上涨，煤炭债一级发行也有所修复，此前新发行较难的山西煤企中，晋控电力与晋控煤业7月分别新发行80亿元、50亿元，超过其2021年1-6月总和（19亿元、30亿元）。钢铁方面，螺纹钢价格从7月一路上涨至5300元/吨，8月唐山高炉开工率仅为52%，钢铁行业继续维持高景气度，相对而言，钢铁企业债务压力、财务指标健康度都优于煤炭企业，因此对于钢铁债可以适度拉长久期，对于煤炭债建议优质主体短久期。

城投债方面，本周银保监会对15号文出具补充通知，对部分口径做了一定解释，避免15号文的一刀切，当前监管政策总体思路还是“保存量，控新增”，政策既有紧的一面，也有松的一面。考虑到目前无风险利率偏低且机构欠配压力较大，城投债依然是机构配置的主流板块，推荐长江经济带上的城投，向大城市的区县级城投要收益，如南京市、武汉市、长沙市等。

宏观利率

本周数据较多，通胀数据近期依然维持在高位，但进出口数据和社融数据都显示未来经济有边际走弱的压力。

2021年7月出口同比19.3%，预期20.8%，前值32.2%；进口同比28.1%，预期31.8%，前值36.7%；贸易顺差565.8亿美元，前值515.3亿美元。7月出口略低于市场预期20.8%，主要是受基数偏高、商品需求结构变化、国外复苏边际转弱影响。分产品看，疫情相关的纺织、手机电脑等宅经济出口下滑较明显，海外地产后周期相关的耐用品、与出行社交相关的服装箱包、以及汽车等商品出口金额等岁然处于高位，但大部分商品环比均已有所下降，受海外复工影响原材料和中间品的需求回升仍在持续，后续随着海外供需缺口的收窄和海外进口商备货充分，出口动能将有所减弱。

2021年7月CPI同比1.0%，前值+1.1%，预期0.8%；PPI同比+9.0%，前值+8.8%，预期8.8%。CPI方面，原油价格上涨和上游材料价格上涨带动交通燃料及家用电器价格上涨超季节性幅度，核心CPI方面上涨0.3%，基本符合季节性规律。PPI受上游价格和原料加工也价格上涨影响继续超预期，耐用消费品和衣着类上涨幅度略大于季节性，显示上游价格上涨开始往下游传导。

金融数据方面，央行公布7月金融数据，其中新增人民币贷款10800亿元，市场预期10920亿元，前值21200亿元；社会融资规模10600亿元，市场预期15200亿元，前值36689亿元；M2同比8.3%，市场预期8.7%，前值8.6%；M1同比4.9%，前值5.5%；M0同比6.1%。信贷方面，非金融企业贷款新增4334亿元，同比多增1689亿元，显示企业融资需求较旺盛，票据融资增加与银行缺资产及贷款指标有关；居民贷款新增4059亿元，同比少增3519亿元，主要受个人贷款购房额度被限导致；非银金融机构贷款新增1774亿元，符合季节性。社融方面，同比增速10.7%，较上月下滑0.3个百分点，低于预期主要受表外非标下行幅度超预期导致，其中信托贷款和委托贷款下降可能与隐形债有关，未贴现票据下降与银行冲信贷额度非贴转贴有关。

政策方面，本周央行公开市场到期500亿逆回购，投放500亿逆回购，零投放为零。本周央行公布了二季度货币政策工作报告，报告中对经济的评估较一季度来说变化不大，均定调为“稳定恢复、稳中向好、不稳固、不均衡”，但删除了“稳中加固”，增加“既要坚定信心、又要正视困难”，对未来经济更为谨慎些。通胀方面，央行认为国内通胀“压力可控”，PPI走高大概率是阶段性，未来会趋于回落，与一季度一致。流动性方面，央行强调坚持不搞大水漫灌，管好货币总闸门，保持流动性合理充裕，表述与一季度报告一致。

利率方面，本周在传言地方债发行提速、资金面超预期紧张和担心MLF缩量等影响下债券收益率有所上行。具体看，周一债券市场在资金面超预期的紧张和传言地方债除预留部份外必须9月份前发行完毕消息影响债券收益率大幅上行。周二债券市场在资金面先紧后松的影响下收益率线上后下，全天震荡运行。周三债券市场在社融数据低于预期的情况下债券收益率依然震荡运行。周四债券市场在社融数据偏弱和彭博发文称央行有可能需要降息等因素影响下收益率有所下行。周五债券市场在30年国债一级发行偏弱和担心下周MLF缩量续作等影响收益率略有上行。

本周债券市场受地方债发行影响，即使在社融数据不及预期的情况下收益率依然上行，显示当前债券市场多头情绪偏弱，虽然从中长期视角，在房地产和隐性债务被严控的前提下，叠加经济面临边际走弱风险，央行货币政策维持合理充裕的情况下，债券市场无大风险。但短期内，考虑到近期多头消息基本消化且当前利率水平已处于较低位置，且未来几周内存在地方债供给和美联储政策等利空消息，因此近期可能会有一定幅度反弹，建议暂时观望。