双十一提前第二年：消费趋稳下经济隐忧仍存

原标题：双十一提前第二年：消费趋稳下经济隐忧仍存来源：格林基金

2021年11月15日，统计局发布10月经济数据。工业增加值同比增长3.5%，其中采矿业同比增长6%、制造业同比增长2.5%。两年同比来看，11月消费增速仍然维持在较高水平，2年同比增速3.03%，9月两年同比增速为3.3%。当月固定资产投资和房地产投资两年同比增速分别为6.76%及-6.58%，较9月分别为涨幅下降0.41%及跌幅收窄0.54%。基础设施建设同比增速继续收窄，同比增速下行0.8%至0.72%。服务业两年同比增速5.5%，比9月加快0.2个百分点。

总体来看，10月的经济数据整体缺乏亮点

10月的经济数据，总体还算“不错”,至少好于市场的预期。但细看下来，有几个隐患存在：

（1）制造业不振。工业增加值中，除因纠偏前期因“运动式减碳”等导致产量过度下滑的上游采矿业之外，制造业本身仍然保持不振的状态。整体结构上看，民企也更弱，私营企业工业增加值当月同比从9月的2.8%下行至10月的2.4%。虽然煤炭的价格有一定回落，但跟国际相关性较大的原油和铜的价格仍在高位，后续虽然上游对下游的压制有一定的缓解，但仍然难以完全修复；

（2）基础设施建设托底未现。2021年年内，基础设施建设增速逐步收敛，到10月基本上逼近零增长区间。实际上自2018年后，国内基础设施建设就基本在弱个位数增长区间，财政纪律性增强的前提下，基础设施建设增速能够放量到什么程度，仍待后续观察；

（3）刨除网上消费后，社零负增长。2020年以来，线上双十一提前到10.20,甚至更早就开始预热。比较来看，网上商品和服务零售的线上部分10月两年同比增长14%。刨除该因素后，整体消费增速不及9月。若将社零刨除网上零售，再算两年增速，则10月两年平均增速为-0.82%，9月两年平均增速为1.04%。同时，若只考虑线上消费，今年的双十一启动时间与去年大致相同，但今年10月同比线上消费比去年同比下滑1.8%，也进一步说明了当前的消费形势仍然不好。网下消费缺乏弹性，同时线上消费双十一错位后，11月的社零增速或不乐观。

后续经济仍面临的挑战：房地产引擎难以重新发动

10月房地产施工两年同比增速从9月的-7.3%下行至15.4%，竣工增速与上月相同，维持在-8%。在“保交付”的压力下，施工的下滑应当与两方面因素有关：

（1）新开工的增速持续回落，10月两年同比新开工增速进一步下滑至-16.8%；

（2）施工面临资金短缺，从而延缓了施工的进度。

由于11月开始政策对开发贷的松动，房地产在政策压制下的保交付的力量将使得施工重新修复，但高压线仍然存在，拿地和新开工的恢复则较为困难。而虽然消费与房价关系不大，但房价确实对生育率有一定的压制。由于从长远增长角度出发，生育率及共同富裕等相关因素更为重要，因此，房地产带动宽信用，重现过去的经济周期的期盼或许不现实。

跨周期的政策调节：托底而非刺激，战略机遇期化解隐忧

当前，我们的经济结构正处在调整期。在此期间，通过之前的严监管等政策，原有很多经济问题已经得到化解，但当前仍存在两大隐忧：

（1）对房地产依赖过重；

（2）地方政府隐性债务过高。出口同比增速的高增长，正好为化解隐忧提供了较好的战略期。我们认为，房地产泡沫的放松和财政隐性债务的放开两者可能都不是政策选项。虽然这种政策调节下，当前的经济下行态势短期内仍将持续，但这之后，才可能是真正的春天。