激发PPP与REITs创新融合活力

《国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》提出，规范有序推进政府和社会资本合作（PPP），推动基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）健康发展，有效盘活存量资产，形成存量资产和新增投资的良性循环。创新PPP融资工具，促进PPP与REITs相结合，丰富完善基础设施金融生态，有利于创新支持公共服务高质量发展。

PPP与REITs相结合的优势

REITs是一种设计标准化、投资门槛低、流动性较高、收益风险中等、分红相对稳定、主动管理型的权益型投资工具，兼具金融属性和不动产属性，是全球金融市场中与股票、债券并列的大类资产配置形式。

REITs收益率短期低于股市、高于债市，长期高于同期股市、债市。根据国际经验，REITs收益率比当地10年国债利率高3%—4%，且不同类型回报差异较大，基建、工业类回报最高。例如美国市场10年权益型REITs产品总回报为8.5倍左右，年化收益约11.26%。

国内REITs组织形式为契约型基金；产品收益较高，强制分配收益；底层资产为基础设施项目；融资期限固定、可续期；发行定价为资产询价定价方式；产品属性介于股和债之间；交易机制以竞价、大宗、询价、报价为主等。

REITs自身具有拓宽合理税源，激发经济发展新动能的优势。纵观全球REITs的发展历程，各经济体推出REITs的契机与其经济周期关联较大，绝大多数经济体在经济危机、经济衰退时出台REITs政策，有利于增加不动产市场活力和税收收入。例如，美国在1960年、加拿大在1994年、日本在2000年建立了REITs市场。

REITs有利于盘活存量资产，增加基础设施价格的“锚”。REITs有利于连通资本市场与基础设施市场，激发基建要素积极性，且REITs价格变动往往先于不动产市场，有利于完善基础设施的价格发现功能。

此外，REITs符合机构和个人的不动产大类投资需求，有利于有效分散风险、优化投资组合。2020年以来，全球权益市场受新冠肺炎疫情影响出现明显波动，酒店、零售、写字楼等资产价格均出现较大幅度的下跌，而基础设施类REITs表现亮眼。

PPP与REITs相结合具有独特的优势

一是PPP项目满足REITs发展所需的项目投资标的的要求。国内REITs投资契合国家政策导向、社会效益良好的基础设施，而PPP近年来积累了丰富优质的基础设施项目，可以满足REITs基础设施领域的投资需求。二者结合可为不动产市场和资本市场创造新渠道，激发国内公共服务发展新动能。

二是PPP模式适配REITs发展所需的运营管理机制。面对底层基础资产的专业化运营管理重任，REITs需要的不仅仅是公募基金、计划管理人、私募基金管理人，更需要PPP专业的绩效管理能力。

三是REITs有助于提升PPP项目对社会资本的吸引力。国内基础设施建设增速有所放缓，REITs为当前进入运营期的PPP项目提供了非标准化产品转为标准化产品的公募渠道，提升了PPP直接融资比例，有助于吸引企业、金融机构和个人投资。

PPP与REITs相结合存在的问题和挑战

一方面，REITs自身发展存在问题和挑战。REITs需逐步被国内市场接受。国内REITs结构比国际通行做法复杂，且与国内贷款、债券等其他金融产品相比，涉及更多主体、面临更严格的资金使用限制。综合考虑之下，优质资产让渡股权的积极性不高，加大了国内REITs的交易风险。REITs也面临国内税收政策突破等问题。

REITs的项目公司获得租金收入或处置收入需缴纳企业所得税、增值税、房产税、土地使用税等，而REITs投资人在分红派息或转让REITs份额时需要缴纳所得税，导致发行成本上升。此外，REITs还面临国内资产审批耗时较长、国资转让程序复杂等具体问题。

另一方面，PPP与REITs相结合也存在问题和挑战

一是需要设计和适配PPP与REITs相结合的交易结构。REITs突出持有人的股权转移，而PPP突出社会资本参与公共服务高质量运营，所以需梳理PPP项目与REITs嫁接的交易模式，设计合理的所有权让渡结构，研究税务、公募交易结构等问题。

二是需要设计PPP项目与REITs工具不同比例的股债结构。国内基础设施REITs80%以上的基金资产是通过股权方式投入基础设施项目公司的，直接或间接对外借款总额不得超过基金资产的20%。对比PPP项目股权资金占比小于债权资金的特点，REITs遵循“大股小债”的原则，二者股债结构的差异加大了融合难度。

三是需要明晰PPP项目和REITs交易的资产内容。部分PPP项目收费权已通过抵押或质押方式进行融资，这些项目在嫁接REITs所有权转让时，需进一步明晰PPP项目资产权属。当前，国家对PPP项目的收入来源要求以使用者付费为主，综合PPP与REITs的政策要求，PPP与REITs相结合还需面临资产明确、项目筛选等适配问题。

推动PPP与REITs相结合的几点建议

首先，营造良好环境，提升PPP与REITs的融合程度。加强政策交流合作，构建PPP与REITs融合发展环境，避免REITs成为社会资本的快速退出渠道，使PPP+REITs成为引导金融服务实体经济的有效工具，形成公共服务资产与资本市场交易的良性循环。

其次，提升平台能效，推动基础设施参与方信息交流共享。依托财政部PPP综合信息平台，创新REITs业务板块，提高PPP与REITs相结合金融工具的标准化和动态化程度，促进风险分担管理和信用管理，推动PPP融资交易和公共服务定价。

最后，探索建立PPP项目以REITs方式实现与资本市场接轨机制。对回报机制、股债比例、公募资金、收益属性、经营权转让等问题加以研究，设计PPP项目标准化、公募性的交易结构，提升PPP项目建设、运营、融资的综合管理水平。

来源：中国财经报

作者：张戈（财政部国家PPP中心）